Le président Donald Trump signe la loi GENIUS, un projet de loi qui réglemente les stablecoins.
Droits d'auteur 2025 The Associated Press. Tous droits réservés. Avec l'adoption récente de la loi GENIUS, les États-Unis ont fait leur premier pas législatif majeur vers la régulation des stablecoins adossés au dollar. Le projet de loi, signé en loi par le Président Trump le 18 juillet, établit un cadre qui exige que les stablecoins soient entièrement adossés à des actifs liquides et à faible risque tels que des bons du Trésor américain à court terme ou des équivalents de liquidités. Les émetteurs doivent respecter des normes de licence, se conformer à la supervision réglementaire et subir des audits réguliers. L'objectif de la loi est d'intégrer les stablecoins dans l'écosystème financier existant sans le déstabiliser.
Sur ces points, les craintes sont exagérées. Un examen plus attentif révèle que les stablecoins sont peu susceptibles de alimenter l'inflation, ni qu'ils modifient de manière significative le rôle des banques centrales, bien que le rôle de la Réserve fédérale ait évolué ces dernières années pour d'autres raisons.
Pour comprendre pourquoi les stablecoins n'élargiront pas l'offre monétaire dans un sens significatif, il faut revisiter un développement critique de la politique monétaire américaine qui a eu lieu pendant la crise financière de 2008. À cette époque, la Réserve fédérale a reçu l'autorité de payer des intérêts sur les réserves détenues par les banques commerciales. Ce changement a rendu les réserves bancaires détenues à la Fed essentiellement interchangeables avec la dette gouvernementale à court terme. Les deux offrent désormais des taux d'intérêt comparables et sont considérées comme presque sans risque.
Ce changement a eu des conséquences considérables. Il a neutralisé une grande partie du mécanisme traditionnel de la politique monétaire, par lequel la Fed manipule l'offre de monnaie de base pour orienter les taux d'intérêt à court terme. Maintenant, la Fed moderne cible toujours les taux d'intérêt, mais elle permet également aux comptes de réserve de s'accumuler en restreignant les prêts par le paiement d'intérêts aux banques.
PLUS POUR VOUSLa Fed échange désormais des passifs d'une banque centrale portant intérêt (réserves) contre d'autres titres portant intérêt (tels que les bons du Trésor), ayant peu ou pas d'impact sur les agrégats monétaires plus larges. Pendant ce temps, la Fed a tendance à être plus un suiveur des taux d'intérêt du marché qu'un directeur. En essence, la Fed est devenue un gestionnaire de bilan passif plutôt qu'un créateur actif de crédit et de liquidité.
La structure de l'argent moderne
Bien que certains puissent déplorer le déclin du contrôle des banques centrales, cela a coïncidé avec une ère de stabilité macroéconomique sans précédent. Depuis l'introduction des intérêts sur les réserves, les États-Unis n'ont pas connu de récession induite par la demande. La récession de 2020 était due à une pandémie, et non à une demande insuffisante en raison de facteurs monétaires. C'est un succès presque inouï dans l'histoire économique récente, et cela explique pourquoi la politique des intérêts sur les réserves devrait être considérée comme l'un des plus grands succès politiques de la mémoire récente.
Avec ce contexte à l'esprit, les inquiétudes selon lesquelles les stablecoins déstabiliseraient l'offre monétaire semblent mal placées. En vertu de la loi GENIUS, les émetteurs de stablecoins sont tenus de couvrir leurs passifs à 100 % avec des actifs sûrs et liquides. Étant donné que ces actifs se composent de bons du Trésor américain et de réserves de banque centrale, qui sont déjà fonctionnellement équivalents dans l'environnement actuel, l'émission de stablecoins ne fait que transformer une forme d'instrument monétaire existant en une autre. En d'autres termes, les stablecoins reconditionnent déjà de la base monétaire existante et des substituts proches en formes monétaires tokenisées qui facilitent des paiements plus rapides et moins coûteux. Ils ne constituent pas une expansion nette des passifs financiers du gouvernement et du crédit privé.
Certains pourraient faire remarquer que contrairement aux réserves ou aux bons du Trésor, les comptes de stablecoin américains ne paieront pas d'intérêt ( du moins pour l'instant ). C'est une différence importante, mais pas une qui modifie fondamentalement le tableau monétaire. Certes, les actifs et les passifs des émetteurs de stablecoin ne sont pas parfaitement interchangeables. La nature non rémunérée de la plupart des stablecoins les rend moins attractifs en tant que réserve de valeur que leurs réserves sous-jacentes. Mais pour certains usages transactionnels, comme les paiements transfrontaliers, les stablecoins peuvent encore être préférés à certains moments pour leurs attributs techniques. D'un point de vue macroéconomique, ce qui importe, c'est que leur émission n'injecte ni nouvel argent dans l'économie ni ne modifie le pouvoir d'achat global en circulation.
La création monétaire moderne est principalement motivée par les décisions de crédit des banques commerciales en réponse à la demande du marché. C'est un héritage de la banque à réserve fractionnaire. Cependant, les émetteurs de stablecoins sous le nouveau régime réglementaire ne fonctionneront pas selon un modèle de réserve fractionnaire. Leur soutien de réserve à 100 % garantit qu'ils ne multiplient pas le crédit dans le sens traditionnel de la banque. En tant que tel, ils ne contribuent pas à la "pyramide" de crédit dont certains théoriciens monétaires mettent en garde.
La véritable source de risque
La loi GENIUS renforce en réalité la relation entre l'argent et ses actifs sous-jacents, rendant le système monétaire sans doute plus conservateur. Cela ne signifie pas qu'il n'y a pas de risques associés aux stablecoins.
Si la confiance dans la solvabilité du gouvernement américain devait s'éroder, il pourrait y avoir des ruées sur les stablecoins. Par exemple, si les Treasurys ne sont plus considérés comme sans risque, les émetteurs de stablecoins pourraient faire face à des crises de liquidité. Les investisseurs qui essaient de racheter des Treasurys contre des dollars américains pourraient voir la valeur des Treasurys décliner. Cela compliquerait la tâche des émetteurs de stablecoins pour répondre aux rachats, alors que les utilisateurs exigent des liquidités pour leurs jetons. À un certain moment, la Réserve fédérale pourrait devoir intervenir en tant que prêteur en dernier ressort, fournissant des liquidités pour atténuer la crise de crédit.
Le véritable risque dans ce scénario concerne la solvabilité du gouvernement américain, et non celle des stablecoins eux-mêmes. Tant que la dette américaine est considérée comme fiable, les stablecoins devraient rester sûrs et continuer à se développer sans alimenter l'inflation. Ils peuvent accroître l'activité économique en facilitant de nouveaux types de transactions, mais il est peu probable qu'ils provoquent des augmentations de prix généralisées ou des crises de liquidité.
En effet, le plus grand risque pour la stabilité monétaire aujourd'hui ne provient pas des émetteurs de stablecoins privés, mais du Congrès. Alors que la boîte à outils de la Fed a été contrainte, les autorités fiscales sont devenues les « chefs d'orchestre » de la demande agrégée. La flambée inflationniste et le renversement qui a suivi sous l'administration Biden ont démontré dans quelle mesure les projets de loi de dépenses et les programmes de relance peuvent désormais influencer les niveaux de prix.
Ainsi, le débat sur les stablecoins doit être vu dans une perspective appropriée. Il ne s'agit pas de savoir si le système financier privé va usurper la Réserve fédérale. Cette transition, dans une certaine mesure, a déjà eu lieu en 2008. Au lieu de cela, l'objectif de la discussion devrait être d'intégrer cette nouvelle technologie dans un système monétaire en évolution de manière transparente et sécurisée.
La loi GENIUS réussit sur ce point. Elle crée un chemin réglementaire clair pour les émetteurs de stablecoins et embrasse l'innovation sans sacrifier la stabilité financière. La loi pourrait certainement être améliorée. Peut-être que les émetteurs de stablecoins devraient finalement être autorisés à payer des intérêts, ou, plus controversé, à détenir moins de réserves sûres et à s'engager dans des prêts plus traditionnels. Ces questions méritent d'être débattues. Mais pour l'instant, la direction politique est solide.
Les stablecoins ne représentent pas une menace pour l'offre monétaire. Ils sont un reflet de la façon dont cette offre a changé ces dernières années. Tant que les investisseurs comprennent cela, il y a peu de raisons de craindre l'ascension des stablecoins.
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Les stablecoins n'inflateront pas la masse monétaire. Voici pourquoi.
Droits d'auteur 2025 The Associated Press. Tous droits réservés. Avec l'adoption récente de la loi GENIUS, les États-Unis ont fait leur premier pas législatif majeur vers la régulation des stablecoins adossés au dollar. Le projet de loi, signé en loi par le Président Trump le 18 juillet, établit un cadre qui exige que les stablecoins soient entièrement adossés à des actifs liquides et à faible risque tels que des bons du Trésor américain à court terme ou des équivalents de liquidités. Les émetteurs doivent respecter des normes de licence, se conformer à la supervision réglementaire et subir des audits réguliers. L'objectif de la loi est d'intégrer les stablecoins dans l'écosystème financier existant sans le déstabiliser.
Sur ces points, les craintes sont exagérées. Un examen plus attentif révèle que les stablecoins sont peu susceptibles de alimenter l'inflation, ni qu'ils modifient de manière significative le rôle des banques centrales, bien que le rôle de la Réserve fédérale ait évolué ces dernières années pour d'autres raisons.
Pour comprendre pourquoi les stablecoins n'élargiront pas l'offre monétaire dans un sens significatif, il faut revisiter un développement critique de la politique monétaire américaine qui a eu lieu pendant la crise financière de 2008. À cette époque, la Réserve fédérale a reçu l'autorité de payer des intérêts sur les réserves détenues par les banques commerciales. Ce changement a rendu les réserves bancaires détenues à la Fed essentiellement interchangeables avec la dette gouvernementale à court terme. Les deux offrent désormais des taux d'intérêt comparables et sont considérées comme presque sans risque.
Ce changement a eu des conséquences considérables. Il a neutralisé une grande partie du mécanisme traditionnel de la politique monétaire, par lequel la Fed manipule l'offre de monnaie de base pour orienter les taux d'intérêt à court terme. Maintenant, la Fed moderne cible toujours les taux d'intérêt, mais elle permet également aux comptes de réserve de s'accumuler en restreignant les prêts par le paiement d'intérêts aux banques.
PLUS POUR VOUSLa Fed échange désormais des passifs d'une banque centrale portant intérêt (réserves) contre d'autres titres portant intérêt (tels que les bons du Trésor), ayant peu ou pas d'impact sur les agrégats monétaires plus larges. Pendant ce temps, la Fed a tendance à être plus un suiveur des taux d'intérêt du marché qu'un directeur. En essence, la Fed est devenue un gestionnaire de bilan passif plutôt qu'un créateur actif de crédit et de liquidité.
La structure de l'argent moderne
Bien que certains puissent déplorer le déclin du contrôle des banques centrales, cela a coïncidé avec une ère de stabilité macroéconomique sans précédent. Depuis l'introduction des intérêts sur les réserves, les États-Unis n'ont pas connu de récession induite par la demande. La récession de 2020 était due à une pandémie, et non à une demande insuffisante en raison de facteurs monétaires. C'est un succès presque inouï dans l'histoire économique récente, et cela explique pourquoi la politique des intérêts sur les réserves devrait être considérée comme l'un des plus grands succès politiques de la mémoire récente.
Avec ce contexte à l'esprit, les inquiétudes selon lesquelles les stablecoins déstabiliseraient l'offre monétaire semblent mal placées. En vertu de la loi GENIUS, les émetteurs de stablecoins sont tenus de couvrir leurs passifs à 100 % avec des actifs sûrs et liquides. Étant donné que ces actifs se composent de bons du Trésor américain et de réserves de banque centrale, qui sont déjà fonctionnellement équivalents dans l'environnement actuel, l'émission de stablecoins ne fait que transformer une forme d'instrument monétaire existant en une autre. En d'autres termes, les stablecoins reconditionnent déjà de la base monétaire existante et des substituts proches en formes monétaires tokenisées qui facilitent des paiements plus rapides et moins coûteux. Ils ne constituent pas une expansion nette des passifs financiers du gouvernement et du crédit privé.
Certains pourraient faire remarquer que contrairement aux réserves ou aux bons du Trésor, les comptes de stablecoin américains ne paieront pas d'intérêt ( du moins pour l'instant ). C'est une différence importante, mais pas une qui modifie fondamentalement le tableau monétaire. Certes, les actifs et les passifs des émetteurs de stablecoin ne sont pas parfaitement interchangeables. La nature non rémunérée de la plupart des stablecoins les rend moins attractifs en tant que réserve de valeur que leurs réserves sous-jacentes. Mais pour certains usages transactionnels, comme les paiements transfrontaliers, les stablecoins peuvent encore être préférés à certains moments pour leurs attributs techniques. D'un point de vue macroéconomique, ce qui importe, c'est que leur émission n'injecte ni nouvel argent dans l'économie ni ne modifie le pouvoir d'achat global en circulation.
La création monétaire moderne est principalement motivée par les décisions de crédit des banques commerciales en réponse à la demande du marché. C'est un héritage de la banque à réserve fractionnaire. Cependant, les émetteurs de stablecoins sous le nouveau régime réglementaire ne fonctionneront pas selon un modèle de réserve fractionnaire. Leur soutien de réserve à 100 % garantit qu'ils ne multiplient pas le crédit dans le sens traditionnel de la banque. En tant que tel, ils ne contribuent pas à la "pyramide" de crédit dont certains théoriciens monétaires mettent en garde.
La véritable source de risque
La loi GENIUS renforce en réalité la relation entre l'argent et ses actifs sous-jacents, rendant le système monétaire sans doute plus conservateur. Cela ne signifie pas qu'il n'y a pas de risques associés aux stablecoins.
Si la confiance dans la solvabilité du gouvernement américain devait s'éroder, il pourrait y avoir des ruées sur les stablecoins. Par exemple, si les Treasurys ne sont plus considérés comme sans risque, les émetteurs de stablecoins pourraient faire face à des crises de liquidité. Les investisseurs qui essaient de racheter des Treasurys contre des dollars américains pourraient voir la valeur des Treasurys décliner. Cela compliquerait la tâche des émetteurs de stablecoins pour répondre aux rachats, alors que les utilisateurs exigent des liquidités pour leurs jetons. À un certain moment, la Réserve fédérale pourrait devoir intervenir en tant que prêteur en dernier ressort, fournissant des liquidités pour atténuer la crise de crédit.
Le véritable risque dans ce scénario concerne la solvabilité du gouvernement américain, et non celle des stablecoins eux-mêmes. Tant que la dette américaine est considérée comme fiable, les stablecoins devraient rester sûrs et continuer à se développer sans alimenter l'inflation. Ils peuvent accroître l'activité économique en facilitant de nouveaux types de transactions, mais il est peu probable qu'ils provoquent des augmentations de prix généralisées ou des crises de liquidité.
En effet, le plus grand risque pour la stabilité monétaire aujourd'hui ne provient pas des émetteurs de stablecoins privés, mais du Congrès. Alors que la boîte à outils de la Fed a été contrainte, les autorités fiscales sont devenues les « chefs d'orchestre » de la demande agrégée. La flambée inflationniste et le renversement qui a suivi sous l'administration Biden ont démontré dans quelle mesure les projets de loi de dépenses et les programmes de relance peuvent désormais influencer les niveaux de prix.
Ainsi, le débat sur les stablecoins doit être vu dans une perspective appropriée. Il ne s'agit pas de savoir si le système financier privé va usurper la Réserve fédérale. Cette transition, dans une certaine mesure, a déjà eu lieu en 2008. Au lieu de cela, l'objectif de la discussion devrait être d'intégrer cette nouvelle technologie dans un système monétaire en évolution de manière transparente et sécurisée.
La loi GENIUS réussit sur ce point. Elle crée un chemin réglementaire clair pour les émetteurs de stablecoins et embrasse l'innovation sans sacrifier la stabilité financière. La loi pourrait certainement être améliorée. Peut-être que les émetteurs de stablecoins devraient finalement être autorisés à payer des intérêts, ou, plus controversé, à détenir moins de réserves sûres et à s'engager dans des prêts plus traditionnels. Ces questions méritent d'être débattues. Mais pour l'instant, la direction politique est solide.
Les stablecoins ne représentent pas une menace pour l'offre monétaire. Ils sont un reflet de la façon dont cette offre a changé ces dernières années. Tant que les investisseurs comprennent cela, il y a peu de raisons de craindre l'ascension des stablecoins.