Au cours des dernières décennies, la position dominante du dollar à l'échelle mondiale s'est fondée sur le mécanisme d'évolution du "Système de Bretton Woods - dollar pétrolier - obligations américaines + système Swift". Cependant, avec l'avènement de l'ère Web3, la technologie de la Finance Décentralisée est progressivement en train de bouleverser les voies de règlement et de paiement traditionnelles, tandis que les stablecoins ancrés au dollar deviennent également un nouvel outil pour "l'expansion du dollar à l'étranger".
Dans ce contexte, la signification des stablecoins a depuis longtemps dépassé la simple conformité d'un actif cryptographique ; ils pourraient bien être le support numérique de la continuité de l'hégémonie du dollar à l'ère du Web3.
Le 26 mars 2025, le Congrès américain a officiellement proposé le projet de loi STABLE (Loi sur la transparence et la responsabilité des stablecoins pour une meilleure économie de registre), établissant pour la première fois des seuils d'émission, une structure de réglementation et des limites de circulation pour les stablecoins en dollars. À ce jour, le projet de loi a été examiné par le Comité des services financiers de la Chambre des représentants le 2 avril et doit encore être voté par la Chambre et le Sénat avant de pouvoir devenir officiellement une loi. Cela répond non seulement à un vide réglementaire à long terme sur le marché des stablecoins, mais pourrait aussi représenter une étape clé dans la tentative de construire l'infrastructure institutionnelle du prochain réseau de paiement en dollars.
Alors, quel problème cette nouvelle loi cherche-t-elle vraiment à résoudre ? Les différences avec le MiCA reflètent-elles la "stratégie institutionnelle" des États-Unis ? Se préparent-elles à pavé la voie à l'hégémonie du dollar dans le Web3 ?
Ces questions, l'avocat Mankin les partagera une par une dans cet article.
Quel type de stablecoin en dollars le STABLE Act doit-il établir ?
Selon le document, la loi sur les stablecoins qui est lancée tente d'établir un cadre de conformité exclusif clair applicable aux "stablecoins de paiement (Payment Stablecoins)". Nous en avons extrait cinq points clés :
Clarifier la cible de la supervision et se concentrer sur les « stablecoins de paiement »
La première étape de la loi STABLE est de clarifier l'objet central de la régulation : les stablecoins adossés au dollar, émis au public et pouvant être utilisés directement pour les paiements et les règlements. En d'autres termes, ce sont les actifs cryptographiques qui sont réellement intégrés dans le cadre réglementaire, ceux qui sont utilisés comme "substituts du dollar" sur la chaîne, et non tous les jetons prétendant être liés au dollar.
Pour éviter la propagation des risques, la loi exclut également explicitement certains modèles de jetons à haut risque ou structurellement instables. Par exemple, les stablecoins algorithmiques, les stablecoins partiellement garantis, ou les "pseudo-stablecoins" ayant des attributs spéculatifs et des mécanismes de circulation complexes ne sont pas couverts par cette loi. Seuls les stablecoins entièrement soutenus par des actifs en dollars à un ratio de 1:1, avec une structure de réserves transparente et destinés à la circulation pour les transactions quotidiennes du public, sont considérés comme des "stablecoins de paiement" et doivent se conformer aux arrangements réglementaires prévus par cette loi.
D'un point de vue, ce que la loi STABLE concerne réellement, ce n'est pas le "support technologique" qu'est le stablecoin, mais si elle construit un "réseau de paiement sur la chaîne du dollar". Ce qu'elle cherche à réglementer, c'est la manière d'émission et la base opérationnelle du "dollar numérique", et non tous les jetons portant la mention USD.
Établir un mécanisme de "droit de rachat", ancré 1:1 au dollar américain
En plus des exigences d'accès à la réglementation et des qualifications des émetteurs, le projet de loi STABLE met particulièrement l'accent sur l'arrangement des "droits de rachat" (redemption rights) des détenteurs de stablecoins, c'est-à-dire que le public a le droit de racheter ses stablecoins contre des dollars américains à un ratio de 1:1, et l'émetteur doit s'acquitter de cette obligation à tout moment. Cet arrangement institutionnel vise essentiellement à garantir que les stablecoins ne deviennent pas des "actifs faussement indexés" ou des "tokens de système en circulation interne".
Parallèlement, afin de prévenir les crises de liquidité ou les risques de ruée, la loi a également établi des exigences claires en matière de réserves d'actifs et de gestion de la liquidité. Les émetteurs doivent détenir des actifs en dollars de haute qualité et facilement réalisables dans un rapport de 1:1 (comme des obligations d'État, des liquidités, des dépôts auprès de banques centrales, etc.), et sont soumis à un examen continu de la Réserve fédérale. Cela signifie que les émetteurs de stablecoins ne peuvent pas "utiliser l'argent des utilisateurs pour investir dans des actifs à haut risque", ni utiliser des algorithmes ou d'autres structures dérivées pour réaliser un "ancrage".
Comparé à certains modèles de stablecoins « à réserve partielle » et « à divulgation floue » présents sur le marché plus tôt, la loi STABLE inscrit le « rachetable 1:1 » dans la législation fédérale, représentant des exigences plus élevées de la part des États-Unis concernant le mécanisme de crédit sous-jacent des « alternatives au dollar numérique ».
Cela répond non seulement aux préoccupations du public concernant le "décrochage" et les "défaillances" des stablecoins, mais vise également à établir un système d'ancrage institutionnel et de confiance juridique pour les stablecoins en dollars, afin de soutenir leur utilisation à long terme dans le réseau de compensation mondial.
Renforcer la surveillance des fonds et des réserves, éviter le "circuit de confiance"
Sur la base de l'exigence que les stablecoins doivent être remboursables à 1:1, le projet de loi STABLE précise davantage les types d'actifs de réserve, les méthodes de gestion et les mécanismes d'audit, visant à contrôler les risques dès la source et à éviter les dangers d'un "ancrage superficiel et d'un fonctionnement réel vide."
Plus précisément, le projet de loi exige que tous les émetteurs de stablecoins de paiement :
Doit détenir une quantité égale d'« actifs liquides de haute qualité », y compris des liquidités, des obligations du Trésor américain à court terme, des dépôts sur des comptes de la Réserve fédérale, etc., afin de protéger les demandes de rachat des utilisateurs ;
Les avoirs de réserve ne doivent pas être utilisés à des fins de prêt, d’investissement ou à d’autres fins, afin de prévenir les risques systémiques causés par « l’utilisation de l’argent de réserve à des fins de revenu » ;
Accepter régulièrement des obligations d’audit et de reporting réglementaire indépendantes, y compris la divulgation de la transparence des réserves, la déclaration d’exposition au risque, la description du portefeuille, etc., afin de s’assurer que le public et les régulateurs peuvent comprendre la base d’actifs derrière le stablecoin ;
Les actifs de réserve doivent être séparés dans une banque assurée par la FDIC ou dans un autre compte de dépositaire conforme pour empêcher la partie du projet de les regrouper dans son propre pool.
Cet arrangement institutionnel vise à garantir que l'"ancrage" est réellement présent, vérifiable et pleinement remboursable, et non pas un "ancrage verbal avec des gains flottants sur la chaîne". D'après l'expérience historique, le marché des stablecoins a déjà connu plusieurs crises de confiance dues à des réserves inexactes, des détournements de fonds ou un manque de transparence dans l'information. La loi STABLE vise précisément à colmater ces risques au niveau institutionnel et à renforcer la "garantie institutionnelle" de l'ancrage au dollar.
Sur cette base, le projet de loi donne également à la Réserve fédérale, au département du Trésor et aux régulateurs désignés le pouvoir de supervision à long terme de la gestion des réserves, y compris le gel des comptes illégaux, la suspension des droits d’émission, le paiement obligatoire et d’autres mesures d’intervention, constituant une boucle fermée relativement complète du crédit stablecoin.
Établir un "système d'enregistrement", tous les émetteurs soumis à la réglementation
La loi STABLE ne suit pas une gestion par classification des licences dans la conception du chemin réglementaire, mais établit un mécanisme d'admission basé sur un système d'enregistrement unifié. Le point central est le suivant : toutes les institutions souhaitant émettre des stablecoins de paiement, qu'elles soient ou non des banques, doivent s'enregistrer auprès de la Réserve fédérale et être soumises à un examen réglementaire au niveau fédéral.
Le projet de loi définit deux types de chemins pour les émetteurs légaux : d'une part, les institutions de dépôt assurées (Insured Depository Institutions) réglementées par le gouvernement fédéral ou l'État, qui peuvent directement demander l'émission de stablecoins de paiement ; d'autre part, les institutions de fiducie non dépositaires (Nondepository Trust Institutions), qui, tant qu'elles respectent les exigences prudentielles fixées par la Réserve fédérale, peuvent également s'enregistrer en tant qu'émetteurs de stablecoins.
Le projet de loi souligne également que la Réserve fédérale a non seulement le pouvoir d'approuver les enregistrements, mais peut également refuser ou révoquer l'enregistrement lorsqu'elle estime qu'il existe un risque systémique. De plus, la Réserve fédérale se voit également conférer un droit de contrôle continu sur la structure de réserve, la solvabilité, le ratio de capital et les politiques de gestion des risques de tous les émetteurs.
Cela signifie que, à l'avenir, toutes les émissions de stablecoins libellés en dollars doivent être intégrées dans le réseau de régulation fédéral, et qu'il ne sera plus permis de contourner la surveillance par des méthodes telles que "uniquement enregistrées au niveau des États" ou "neutralité technologique".
Comparé aux précédents scénarios de discussions plus flexibles comme le projet de loi GENIUS qui permet un démarrage sous la régulation des États, le projet de loi STABLE démontre clairement une plus grande uniformité réglementaire et un leadership fédéral, tentant d'établir les limites légales des stablecoins en dollars par le biais d'un "système de régulation d'enregistrement national".
Établir un mécanisme de licence au niveau fédéral, clarifier les voies de régulation multiples
La loi STABLE établit également un système de licence d’émission de stablecoins au niveau fédéral et fournit une voie de conformité diversifiée pour différents types d’émetteurs. Cet arrangement institutionnel s’inscrit non seulement dans la continuité de la structure de « double voie fédérale-étatique » du système de réglementation financière des États-Unis, mais il répond également aux attentes du marché en matière de flexibilité des seuils de conformité.
Le projet de loi prévoit trois voies alternatives pour l’émission de « stablecoins de paiement » :
Tout d'abord, devenir un émetteur de stablecoin de paiement reconnu par la fédération (National Payment Stablecoin Issuer), soumis à l'examen et à la délivrance de licences par les régulateurs bancaires fédéraux américains (comme l'OCC, la FDIC, etc.) ;
Deuxièmement, l'émission de stablecoins par des banques d'épargne ou des banques commerciales agréées peut bénéficier d'une plus grande confiance, mais doit respecter les exigences de capital et de gestion des risques des banques traditionnelles.
Troisièmement, opérer sur la base d'une licence au niveau des États, mais doit être soumis à l'"enregistrement + supervision" fédérale et respecter des normes unifiées en matière de réserves, de transparence, de lutte contre le blanchiment d'argent, etc.
L'intention derrière cette conception du système est : encourager les émetteurs de stablecoins à "s'enregistrer sur la chaîne" conformément à la loi, à inclure dans la surveillance financière, mais sans une approche "à la hache" pour forcer la bancarisation, afin de protéger l'innovation tout en réalisant un risque maîtrisé.
De plus, le projet de loi STABLE confère à la Réserve fédérale (FED) et au ministère des Finances des pouvoirs de coordination plus larges, leur permettant d'imposer des exigences supplémentaires concernant l'émission, la garde et le commerce des stablecoins en fonction du niveau de risque systémique ou des besoins politiques.
En résumé, ce système crée aux États-Unis un réseau de conformité pour les stablecoins à plusieurs niveaux, à plusieurs voies et avec une réglementation échelonnée, augmentant à la fois la résilience du système et fournissant une base institutionnelle unifiée pour l'internationalisation des stablecoins.
Comparé à la MiCA, les États-Unis ont suivi une voie différente.
Dans la course à la réglementation mondiale des stablecoins, l’UE est la région où le démarrage est le plus précoce et le cadre le plus complet. La loi MiCA, qui a été officiellement mise en œuvre en 2023, fait entrer tous les jetons cryptographiques ancrés dans les actifs dans le champ réglementaire à travers deux types : « EMT » (jeton de monnaie électronique) et « ART » (jeton de référence d’actif), mettant l’accent sur la stabilité macroprudentielle et financière, avec l’intention de construire un « pare-feu » dans la révolution financière numérique.
Mais le projet de loi américain « STABLE Act » a clairement choisi une autre voie : au lieu de réglementer tous les stablecoins de manière exhaustive, ni de construire un système de réglementation englobant basé sur les risques financiers, il se concentre sur le scénario central des « stablecoins de paiement » et construit un réseau de paiement de nouvelle génération sur la chaîne dollar de manière institutionnelle.
La logique derrière cette "législation sélective" n'est pas compliquée : le dollar n'a pas besoin de "dominer" dans le monde des stablecoins, il doit simplement consolider le scénario le plus crucial : les paiements transfrontaliers, les transactions sur la chaîne, la circulation mondiale du dollar.
C'est aussi pourquoi le projet de loi STABLE ne cherche pas à établir un système de réglementation des actifs similaires à MiCA, mais se concentre sur le "dollar on-chain" soutenu 1:1 par le dollar, ayant une fonction de paiement réelle et pouvant être largement détenu et utilisé par le public.
D'un point de vue de la conception institutionnelle, les deux présentent un contraste frappant :
Différences de champ de réglementation : le MiCA tente de "tout englober", incluant presque tous les modèles de stablecoins, y compris les produits à référence d'actifs à risque très élevé ; tandis que la loi STABLE américaine réduit activement son champ d'application, ne se concentrant que sur les actifs réellement utilisés pour les paiements, capables de représenter la "fonction dollar".
Objectifs de réglementation différents : l'Union européenne met l'accent sur l'ordre financier, la stabilité du système et la protection des consommateurs, tandis que les États-Unis se concentrent davantage sur la clarification par la loi des actifs pouvant être considérés comme une forme légale de "dollar on-chain", afin de construire une infrastructure de paiement en dollars au niveau institutionnel.
Émetteurs différents : MiCA exige que les stablecoins soient émis par des institutions de monnaie électronique réglementées ou des sociétés de fiducie, verrouillant presque l'entrée dans le système des institutions financières ; alors que la loi STABLE établit un "nouveau mécanisme de licence", permettant aux entités non bancaires, après un examen de conformité, de participer à l'émission de stablecoins, préservant ainsi la possibilité d'entrepreneuriat et d'innovation dans le Web3.
Le mécanisme de réserve est différent : les États-Unis exigent des liquidités ou des bons du Trésor à court terme libellés à 100 % en dollars américains, ce qui exclut strictement tout actif à effet de levier ou illiquide ; L’Union européenne autorise une variété de formes d’actifs, y compris les dépôts bancaires et les obligations, ce qui reflète également les différents niveaux de rigueur dans la réflexion réglementaire.
L'adéquation à l'entrepreneuriat Web3 varie : la MiCA, en raison de sa forte dépendance aux licences financières traditionnelles et aux processus d'audit, crée naturellement une barrière élevée pour les entreprises de cryptographie ; tandis que le projet de loi STABLE aux États-Unis, bien que strict, laisse de l'espace pour l'innovation dans le système, visant à encourager le développement des "dollars en chaîne" par le biais de normes de conformité.
En résumé, ce que les États-Unis ont adopté n'est pas un chemin de "régulation totale", mais un chemin institutionnel qui sélectionne les "actifs de paiement en dollars qualifiés" par le biais de licences de conformité. Cela reflète non seulement l'évolution de l'acceptation des technologies Web3 par les États-Unis, mais constitue également une "extension numérique" de leur stratégie monétaire mondiale.
C'est aussi pourquoi nous disons que la loi STABLE n'est pas simplement un outil de réglementation financière, mais le début de l'institutionnalisation du système du dollar numérique.
Résumé de l'avocat Mankin
faire du dollar américain l’unité de référence pour le Web3 mondial » pourrait être la véritable intention stratégique derrière la loi STABLE.
Le gouvernement américain tente de construire un "réseau numérique dollar de nouvelle génération" qui peut être reconnu, audité et intégré par des programmes grâce aux stablecoins, afin de déployer pleinement le protocole de paiement de base Web3.
Il n'est peut-être pas parfait, mais il est suffisamment important en ce moment.
Il convient de noter qu'au niveau international, le FMI a inclus pour la première fois les stablecoins dans le système de statistiques des actifs internationaux dans la septième édition du Manuel des balances des paiements (BPM7) publiée en 2024, en soulignant leur nouveau rôle dans les paiements transfrontaliers et les flux financiers mondiaux. Cela non seulement établit une "légitimité institutionnelle mondiale" pour la conformité souveraine des stablecoins, mais fournit également un soutien institutionnel et une reconnaissance externe pour la construction par les États-Unis d'un cadre de réglementation des stablecoins, renforçant ainsi la signification de l'ancrage au dollar.
On peut dire que l’acceptation mondiale institutionnalisée des stablecoins est en train de devenir un prélude à la concurrence souveraine à l’ère de la monnaie numérique.
C'est exactement ce qu'a observé l'avocat Mankiw : l'histoire de la conformité de Web3 est, en fin de compte, une compétition de construction institutionnelle, et le stablecoin en dollars est le champ de bataille le plus significatif de cette compétition.
/ FIN.
Auteur de cet article : Iris, avocat Mankin
Le contenu est fourni à titre de référence uniquement, il ne s'agit pas d'une sollicitation ou d'une offre. Aucun conseil en investissement, fiscalité ou juridique n'est fourni. Consultez l'Avertissement pour plus de détails sur les risques.
Recherche de Mankiw | Interprétation de la loi américaine sur les stablecoins STABLE Act, hégémonie du dollar Web3 ?
Au cours des dernières décennies, la position dominante du dollar à l'échelle mondiale s'est fondée sur le mécanisme d'évolution du "Système de Bretton Woods - dollar pétrolier - obligations américaines + système Swift". Cependant, avec l'avènement de l'ère Web3, la technologie de la Finance Décentralisée est progressivement en train de bouleverser les voies de règlement et de paiement traditionnelles, tandis que les stablecoins ancrés au dollar deviennent également un nouvel outil pour "l'expansion du dollar à l'étranger". Dans ce contexte, la signification des stablecoins a depuis longtemps dépassé la simple conformité d'un actif cryptographique ; ils pourraient bien être le support numérique de la continuité de l'hégémonie du dollar à l'ère du Web3.
Le 26 mars 2025, le Congrès américain a officiellement proposé le projet de loi STABLE (Loi sur la transparence et la responsabilité des stablecoins pour une meilleure économie de registre), établissant pour la première fois des seuils d'émission, une structure de réglementation et des limites de circulation pour les stablecoins en dollars. À ce jour, le projet de loi a été examiné par le Comité des services financiers de la Chambre des représentants le 2 avril et doit encore être voté par la Chambre et le Sénat avant de pouvoir devenir officiellement une loi. Cela répond non seulement à un vide réglementaire à long terme sur le marché des stablecoins, mais pourrait aussi représenter une étape clé dans la tentative de construire l'infrastructure institutionnelle du prochain réseau de paiement en dollars. Alors, quel problème cette nouvelle loi cherche-t-elle vraiment à résoudre ? Les différences avec le MiCA reflètent-elles la "stratégie institutionnelle" des États-Unis ? Se préparent-elles à pavé la voie à l'hégémonie du dollar dans le Web3 ? Ces questions, l'avocat Mankin les partagera une par une dans cet article. Quel type de stablecoin en dollars le STABLE Act doit-il établir ? Selon le document, la loi sur les stablecoins qui est lancée tente d'établir un cadre de conformité exclusif clair applicable aux "stablecoins de paiement (Payment Stablecoins)". Nous en avons extrait cinq points clés :
D'un point de vue de la conception institutionnelle, les deux présentent un contraste frappant : Différences de champ de réglementation : le MiCA tente de "tout englober", incluant presque tous les modèles de stablecoins, y compris les produits à référence d'actifs à risque très élevé ; tandis que la loi STABLE américaine réduit activement son champ d'application, ne se concentrant que sur les actifs réellement utilisés pour les paiements, capables de représenter la "fonction dollar". Objectifs de réglementation différents : l'Union européenne met l'accent sur l'ordre financier, la stabilité du système et la protection des consommateurs, tandis que les États-Unis se concentrent davantage sur la clarification par la loi des actifs pouvant être considérés comme une forme légale de "dollar on-chain", afin de construire une infrastructure de paiement en dollars au niveau institutionnel. Émetteurs différents : MiCA exige que les stablecoins soient émis par des institutions de monnaie électronique réglementées ou des sociétés de fiducie, verrouillant presque l'entrée dans le système des institutions financières ; alors que la loi STABLE établit un "nouveau mécanisme de licence", permettant aux entités non bancaires, après un examen de conformité, de participer à l'émission de stablecoins, préservant ainsi la possibilité d'entrepreneuriat et d'innovation dans le Web3. Le mécanisme de réserve est différent : les États-Unis exigent des liquidités ou des bons du Trésor à court terme libellés à 100 % en dollars américains, ce qui exclut strictement tout actif à effet de levier ou illiquide ; L’Union européenne autorise une variété de formes d’actifs, y compris les dépôts bancaires et les obligations, ce qui reflète également les différents niveaux de rigueur dans la réflexion réglementaire. L'adéquation à l'entrepreneuriat Web3 varie : la MiCA, en raison de sa forte dépendance aux licences financières traditionnelles et aux processus d'audit, crée naturellement une barrière élevée pour les entreprises de cryptographie ; tandis que le projet de loi STABLE aux États-Unis, bien que strict, laisse de l'espace pour l'innovation dans le système, visant à encourager le développement des "dollars en chaîne" par le biais de normes de conformité. En résumé, ce que les États-Unis ont adopté n'est pas un chemin de "régulation totale", mais un chemin institutionnel qui sélectionne les "actifs de paiement en dollars qualifiés" par le biais de licences de conformité. Cela reflète non seulement l'évolution de l'acceptation des technologies Web3 par les États-Unis, mais constitue également une "extension numérique" de leur stratégie monétaire mondiale. C'est aussi pourquoi nous disons que la loi STABLE n'est pas simplement un outil de réglementation financière, mais le début de l'institutionnalisation du système du dollar numérique. Résumé de l'avocat Mankin faire du dollar américain l’unité de référence pour le Web3 mondial » pourrait être la véritable intention stratégique derrière la loi STABLE. Le gouvernement américain tente de construire un "réseau numérique dollar de nouvelle génération" qui peut être reconnu, audité et intégré par des programmes grâce aux stablecoins, afin de déployer pleinement le protocole de paiement de base Web3. Il n'est peut-être pas parfait, mais il est suffisamment important en ce moment. Il convient de noter qu'au niveau international, le FMI a inclus pour la première fois les stablecoins dans le système de statistiques des actifs internationaux dans la septième édition du Manuel des balances des paiements (BPM7) publiée en 2024, en soulignant leur nouveau rôle dans les paiements transfrontaliers et les flux financiers mondiaux. Cela non seulement établit une "légitimité institutionnelle mondiale" pour la conformité souveraine des stablecoins, mais fournit également un soutien institutionnel et une reconnaissance externe pour la construction par les États-Unis d'un cadre de réglementation des stablecoins, renforçant ainsi la signification de l'ancrage au dollar. On peut dire que l’acceptation mondiale institutionnalisée des stablecoins est en train de devenir un prélude à la concurrence souveraine à l’ère de la monnaie numérique. C'est exactement ce qu'a observé l'avocat Mankiw : l'histoire de la conformité de Web3 est, en fin de compte, une compétition de construction institutionnelle, et le stablecoin en dollars est le champ de bataille le plus significatif de cette compétition.
/ FIN. Auteur de cet article : Iris, avocat Mankin