دائرة IPO الجدل: عمالقة المال يحققون توزيعاً كبيراً، والتشفير المؤسسات الأصلية تتجاهل

أعرب كبير موظفي الاستثمار في شركة مشهورة لإدارة الأصول المشفرة مؤخرًا عن وجهة نظر حادة بشأن مسألة تخصيص عرض الاكتتاب العام لشركة Circle. باعتبارها الجهة المصدرة لعملة USDC المستقرة، كان من المفترض أن يصبح الاكتتاب العام لشركة Circle علامة بارزة في تقدم صناعة التشفير نحو التمويل السائد، ومع ذلك، أثار هذا الإصدار جدلًا واسعًا في الصناعة.

انتقد هذا المسؤول الاستثماري بشدة سلوك Circle في تفضيل المؤسسات المالية التقليدية خلال توزيع الطرح العام الأولي (IPO) وتجاهل المشاركين الأصليين في التشفير من وجهة نظر من عايش الحدث، واستغل ذلك لاستكشاف لماذا تتعرض الفكرة الأساسية "توافق المصالح" في صناعة التشفير للانتهاك بشكل متكرر في نظام الطرح العام التقليدي.

أكملت Circle الاكتتاب العام الأول لها الأسبوع الماضي، حيث تم تسعير السهم بـ 31 دولارًا، وهو ما يزيد عن النطاق المتوقع الأولي الذي يتراوح بين 24 إلى 26 دولارًا. سعر الإغلاق في اليوم الأول كان 84 دولارًا، وحتى نهاية الأسبوع، تجاوز سعر السهم 107 دولارات. عكست البنوك الاستثمارية تسعيرًا منخفضًا بشكل واضح لهذا الاكتتاب العام، كما تعكس أيضًا الحماس المتزايد في وول ستريت للاستثمار في الأصول المشفرة، وخاصة العملة المستقرة.

أسباب التفاؤل بـ CRCL:

• هذا هو الهدف الاستثماري المدرج الوحيد الذي يركز حاليًا على نمو العملات المستقرة
• من المتوقع أن ينمو سوق العملات المستقرة ليصل إلى أكثر من تريليون دولار من الأصول المدارة
• تمتلك USDC حاليًا 60 مليار دولار من الأصول المدارة، بمعدل نمو سنوي يبلغ 91%

أسباب التشاؤم بشأن CRCL:

• نموذج عمل يعتمد بالكامل على الفائدة، حيث تأتي جميع الإيرادات من إيرادات الفوائد
• الاعتماد على منصة تداول معينة كوكيل للإصدار، حيث تأخذ الأخيرة حوالي نصف عائدات الفائدة
• الاعتماد على شركة إدارة أصول معينة، حيث تتعاون هذه الأخيرة مع عدة بنوك تحاول دخول سوق العملات المستقرة
• على مدى السنوات الثلاث والنصف الماضية، لم يكن هناك أي زيادة في الإيرادات أو الأرباح ( على الرغم من أن EBITDA زادت بنسبة 60% على أساس سنوي )
• سعر السهم الحالي البالغ 107 دولارًا مبالغ فيه: حوالي 30 ضعف هامش الربح حوالي 110 مرة من العائد
  EBITDA المعدل حوالي 59 مرة ( على أساس معدل سنوي للربع الأول من عام 2025 )

انتقادات لتخصيص الاكتتاب العام الأولي لـ Circle

قال هذا المسؤول الاستثماري إن قرار سيركل بتوزيع الأسهم خلال عملية الطرح العام الأولي على المؤسسات المالية التقليدية بدلاً من صناديق التشفير الأصلية كان خطأً كبيراً. بعد التحدث مع العديد من صناديق وشركات التشفير، اكتشفوا أن هؤلاء المستخدمين الأوائل والمروجين لـ USDC إما حصلوا على حصة ضئيلة جداً أو لم يحصلوا على أي حصة على الإطلاق. هذا يعزز من حقيقة أن سيركل تميل نحو المؤسسات المالية التقليدية في وول ستريت، وتغفل دعم مؤيدي التشفير الأصليين.

يعتقد أنه من خلال سلوك Circle، انحرفت تمامًا عن روح التشفير. كان بإمكان Circle السماح للعملاء الذين يدعمونها لفترة طويلة بالاستفادة من الاكتتاب العام، وبالتالي زيادة عوائدهم وحجم إدارة الأصول، حيث ستعود هذه الأموال في النهاية إلى الصناعة. لكن Circle وزعت حصص الاكتتاب العام بسخاء على صناديق الاستثمار المشتركة وصناديق التحوط في التمويل التقليدي. من المحتمل جدًا أن هذه المؤسسات لم تقرأ حتى نشرة الاكتتاب، ولا تملك محفظة رقمية، ولن تستخدم حقًا منتجات Circle.

ردود على بعض الشكوك

بالنسبة للتشكيك في "هذا يشبه الرغبة في الحصول على إيرادات مجانية من التوزيع المجاني للعملات", قال هذا المسؤول الاستثماري إنهم يتفقون على أن العملاء يجب أن يحصلوا على تعويض, لكن ما يميز الاكتتاب العام عن التوزيع المجاني هو أنهم مستعدون لشراء الأسهم بنفس السعر الذي يدفعه الآخرون.

فيما يتعلق بالقول "يجب لوم المتعهدين"، أوضح أنه بصفتها المُصدر، تمتلك Circle السلطة النهائية لتحديد التخصيص.

بالنسبة لقول "تم الاكتتاب العام الأولي بمعدل 25 مرة", أشار إلى أن هذا قد يكون مجرد "حفلة تنكرية" على البيانات النهائية, ولا يمكن أن تعكس العدالة الفعلية. كان المشترون الأوائل قد قدموا طلباتهم الحقيقية قبل أن يتم بناء دفتر الطلبات بالكامل, وكان ينبغي عليهم الحصول على حصصهم المستحقة حسب الحاجة, لكنهم تم تهميشهم تمامًا في هذه العملية.

قال مسؤول الاستثمار إن ما إذا كانت عملية الطرح العام الأولي لشركة Circle ستؤثر على مستقبلها واستخدام USDC لا يزال غير معروف. لكنهم يتطلعون بشغف إلى الوثيقة 13F التي ستصدر قريبًا، ليروا أي المستثمرين اختارتهم Circle لمشاركة عائدات نموهم.