比特币财库公司能否挺过下一个熊市？MetaPlanet高管详解资本结构生存法则

在最新一期《What Bitcoin Did》播客中，MetaPlanet比特币战略负责人Dylan LeClair指出，“比特币财库”类公司未来的生存能力将取决于资产负债结构、资本规模与应对波动的韧性，而非单纯的信仰。以Strategy公司为例，通过可变利率的永续优先股“Stretch”实现融资创新，LeClair认为这是加密金融向传统固定收益市场的重要跃进，也是应对熊市洗牌的关键武器。

比特币财库模式进入“渐进-爆发”临界点 LeClair表示，比特币作为公司资产的角色，已从早期的营销噱头，逐步走进企业董事会的战略讨论层。他强调，当前行业已进入“渐进然后突然”的临界点，未来对比特币的企业配置不会消失，但却是“与重力抗衡的持续搏斗”。尤其对于那些股价溢价远高于净资产价值（NAV）的企业来说，任何市场回调都可能产生巨大压力。

市场结构决定谁能生存：不是信仰，而是结构设计 LeClair指出，比特币作为统一担保品的本质与股票市场的异质性，导致“赢家通吃”的格局。即使多个公司拥有相似的股价溢价，财务规模也将改变一切。他举例称，Strategy的1.8倍溢价对应近500亿美元的实际价值，而许多新晋玩家的溢价总额则微不足道。他警告说，在熊市中，缺乏稳健负债结构的企业将首先遭殃。

高杠杆与短期债务将成风险爆点 面对可能的市场回调，LeClair建议关注公司负债的具体形式。他特别指出，使用有到期日、担保比特币的债务，将在熊市中形成“NAV压力”。相比之下，MetaPlanet更偏好永续优先股（preferred equity）——这类工具虽需支付股息，但无还本压力，不强迫抛售比特币资产。他直言：“我们不会卖，这是永续资本结构的关键。”

MetaPlanet战略核心：保持灵活性与资本干粉 LeClair称，MetaPlanet目前的比特币抵押率约为16.5倍，即每1美元债务对应16美元的比特币资产。他强调这不是资本使用不足，而是有意保持灵活性，以备应对市场剧烈波动。“你是否能扛得住70%的熊市下跌？这不仅是财务问题，更是心理韧性的考验。”

可转债短期有效，优先股是长远出路 LeClair对Strategy的融资结构表达高度评价，尤其是其最新发行的可变利率永续优先股“Stretch（STRC）”。这种工具通过调整股息率和发行机制，旨在保持股价接近100美元，并避免传统债券的到期风险。他认为，这是“加密金融工程的一项天才设计”，不仅为公司提供无压力的长期资金，还为投资者创造类似现金等价物的稳定收益选项。

优先股的攻防两用：巩固NAV、打击空头 LeClair强调，优先股不仅是风险管理工具，也可在市况波动时进行反向操作：当NAV下压时，公司可用筹资所得回购普通股或增持比特币，打击空头的价差套利策略。他称这类结构已成为“MNAV防御机制”，避免依赖可转债所引发的Gamma中性交易，从而保留公司股价的上涨弹性。

Strategy已达“逃逸速度”，其他公司难以追赶 目前Strategy已报告持有约629,000枚BTC，远超任何竞争对手。LeClair称，除非如Mark Zuckerberg这样的大型科技巨头大幅转向，否则几乎无人能追上Saylor。他对其他公司将私有比特币资产转入上市公司表示欢迎，但认为行业“真正的分水岭”还未到来，真正的筛选将在下一轮熊市发生。

熊市是检验信仰与结构的试金石 LeClair直言，当前许多“比特币财库公司”只是熊市来临前的热潮产物。他预测，在下一次市场深度回调时，资金窗口将关闭、杠杆偿还到期，那些缺乏长期资金与心理承受力的企业将被淘汰。他说：“真正的考验尚未到来…市场终将分出‘大人’与‘孩子’。”

未来的护城河：打入固定收益市场，吸纳传统资本 LeClair认为，比特币要想真正“吞噬全球金融系统”，必须渗透进传统资本池，尤其是固定收益市场。他指出，Strategy所设计的优先股已成为“美元等价资产”，有望替代算法稳定币，成为加密与主流金融之间的桥梁。

结语： 比特币财库化的浪潮仍处于早期阶段，真正能够穿越熊市周期的企业，必须建立在稳健资本结构、不受制于到期债务、拥有不卖币信仰的管理层之上。优先股等金融工程将成为这一新型商业模式的关键武器。对于加密市场用户而言，理解这些财库公司的结构与策略，将是识别下一个Saylor式传奇的前提。