加密原生合成美元稳定币USDe的崛起

USDe是一种创新的加密原生合成美元稳定币，它在中心化和去中心化之间寻求平衡。该产品在链上保管资产,通过Delta中性策略保持稳定性,同时为用户提供被动收益。

USDe的诞生背景是稳定币市场长期被中心化稳定币主导,去中心化稳定币DAI的抵押品趋于中心化,而算法稳定币LUNA和UST在快速增长后崩盘。USDe试图在DeFi和CeFi之间寻求平衡。

USDe采用链上托管与交易所映射相结合的方式。用户资产由机构提供的链上托管服务保管,同时将资金映射到中心化交易所提供保证金。这种方式既保留了DeFi资产隔离的特性,又获得了CeFi的充足流动性。

USDe的底层收益来自两个方面:一是以太坊质押衍生品的Staking收益,二是在交易所开立对冲头寸获取的资金费率收益。这被视为一种结构化的全民资金费率套利产品。

USDe生态包括三种主要资产:

• USDe:稳定币,通过存入stETH铸造
• sUSDe:质押USDe后获得的凭证代币
• ENA:协议治理代币,可通过积分兑换获得

USDe的铸造与赎回

用户可以通过将stETH存入Ethena协议,以1:1美元比例铸造USDe。存入的stETH会被发送给第三方托管方,并映射到交易所账户。Ethena随后在交易所开立ETH空头永续合约,以确保抵押品价值保持Delta中性。

普通用户可以在外部流动性池获取USDe。经过KYC/KYB的认可机构可以直接通过Ethena合约铸造和赎回USDe。

资产始终保留在透明的链上托管地址,不依赖传统银行基础设施,降低了资金挪用和交易所破产等风险。

OES - 创新的资金托管方式

OES(Off-exchange Settlement)是一种兼顾链上透明性和中心化交易所资金使用的托管结算方式。它利用MPC技术构建托管地址,由用户和托管机构共同管理,最大限度保证用户对资产的掌控。

OES提供方与交易所合作,允许交易者将资产余额映射到交易所,以完成交易和金融服务。这使得Ethena可以在交易所外托管资金,同时在交易所使用这些资金为Delta对冲提供抵押。

盈利模式

USDe的盈利主要来自两个方面:

1. ETH流动性衍生品带来的以太坊质押收益

2. 在交易所开立空头头寸获取的资金费率收益和基差交易收益

资金费率是基于现货和永续合约市场价差,定期支付给多空头的款项。基差是指现货和期货价格的偏差,随着期货合约临近到期会趋向于0。

Ethena利用映射到交易所的资金余额,制定不同策略进行套利,为USDe持有者提供多元化收益。

收益率与可持续性

USDe的收益率曾达到较高水平,近期协议年化收益最高35%,sUSDe收益率达62%。这种高收益部分源于USDe未全部质押为sUSDe,使sUSDe获得了更集中的收益分配。

然而,随着市场降温,交易所多头资金减少,资金费率收入下降,目前协议收益率降至2%,sUSDe收益率降至4%。

USDe的收益率很大程度上依赖中心化交易所的期货市场情况,受制于期货市场规模。当USDe发行量超过相应期货市场容量时,将限制其继续扩张。

扩展性分析

USDe的扩展性主要受ETH永续市场未平仓合约总价值(Open Interest)的限制。目前ETH Open Interest约为120亿美元,BTC Open Interest约为300亿美元。USDe的当前发行量约为23亿美元。

相比于其他需要超额抵押的稳定币,USDe的扩展性更依赖于永续市场规模。这也是Ethena选择与中心化交易所合作的原因,以获得更大的流动性和市场深度。

USDe的市值增长受多方面因素影响,包括市场用户自然增长、加密货币价格变动等。但其扩展性与永续市场规模息息相关。

风险分析

1. 资金费率风险:市场多头不足或USDe发行过量时,可能面临资金费率负收益。

2. 托管风险:资金托管依赖OES和中心化机构,存在潜在的资金获取延迟或被盗风险。

3. 流动性风险:大额资金在特定时刻可能面临流动性不足问题。

4. 资产锚定风险:stETH与ETH的锚定可能出现短暂脱钩,引发清算风险。

为应对这些风险,Ethena设立了保险基金,资金来源于协议收入的部分分配。

总的来说,USDe作为一种创新的稳定币方案,在收益和风险之间寻求平衡。其未来发展将取决于市场环境、风险管理能力以及与传统金融机构的合作深度。