TL; DR

• Como um dos protocolos DeFi de longa data, o design da MakerDAO incorpora os valores centrais da tecnologia blockchain—transparência, descentralização e resistência à censura. Apesar de DeFi enfrentar grandes contratempos em 2022, a MakerDAO continua a ser uma participante crucial nos mercados de stablecoin e empréstimos descentralizados. A integração de ativos do mundo real aumentou substancialmente a receita do protocolo, demonstrando uma adaptabilidade e inovação de mercado robustas.
• Para desbloquear o potencial comercial existente, mas muitas vezes oculto e de baixa prioridade, a MakerDAO começou oficialmente a implementar o plano Endgame em 2023. Isso envolve a segmentação das complexidades comerciais em SubDAOs especializados, mais adequados aos respetivos negócios e governação dinâmica. Esta medida melhora significativamente as capacidades de gestão de risco e eficiência de capital, estabelecendo um ecossistema descentralizado e transparente mais eficiente para a MakerDAO cada vez mais expansiva.
• O plano Endgame, a ser executado através das fases de Pregame, Early Game, Midgame e Endgame, irá fortalecer progressivamente a capacidade da MakerDAO de resistir aos riscos do mundo real. Isso inclui a execução de seis SubDAOs iniciais e a emissão dos seus tokens ERC20 correspondentes durante as fases iniciais, alocando liquidez através de tokens como $DAI, $MKR e $ETHD.
• Na fase Early Game, prevista para o primeiro trimestre de 2024, estão previstos planos para uma mudança de imagem do $DAI e do $MKR para aprofundar ainda mais os alicerces para a estratégia global. Durante este período, os modelos econômicos dos tokens $MKR e $DAI diferirão significativamente dos atuais. A MakerDAO e a SubDAO também irão diminuir as barreiras de governança com a introdução de novos tokens, aumentando ainda mais a disposição dos detentores de tokens para participar na governança.
• Para a gestão de risco dos ativos do mundo real atuais, a MakerDAO classifica-os em posturas de Pomba, Águia e Fênix. Antecipamos que a MakerDAO continuará a maximizar os retornos dos ativos subjacentes através dos seus ativos de RWA nos próximos dois a três anos.
• Em meados de 2023, a MakerDAO alterou o mecanismo de recompra e queima de $MKR, introduzindo um Motor de Queima Inteligente para utilizar o excedente do protocolo para recompras de $MKR. Esse excedente é então colocado na Uniswap V2 para formar o par de negociação MKR/DAI, atuando como uma estratégia ativa de criação de mercado. O motor visa estabelecer um equilíbrio dinâmico no futuro, garantindo que a emissão anual de novos tokens $MKR seja igual à quantidade queimada, apoiando a circulação saudável de $MKR.
• Usando modelos de avaliação de fluxo de caixa descontado (DCF) e de valuation comparável, avaliámos o valor do token $MKR. Após uma série de pressupostos e modelação, concluímos que até ao final do primeiro trimestre de 2024, o preço do token $MKR deverá situar-se entre $3396,72 e $4374,21. A valuation totalmente diluída (FDV) da MakerDAO é estimada numa faixa de $3,321 mil milhões a $4,277 mil milhões. Apesar dos dados em 16 de janeiro de 2024, o $MKR ainda tem potencial para movimento ascendente. Esta avaliação não é um conselho de investimento, e a dinâmica real do mercado e o desempenho operacional da MakerDAO determinarão, em última instância, o seu verdadeiro valor de mercado.
• Enquanto a MakerDAO continua a inovar, deve permanecer vigilante em relação aos riscos regulatórios, especialmente tendo em conta a sua considerável inclusão de obrigações do governo dos EUA como ativos subjacentes. Existe uma possibilidade significativa de escrutínio contínuo ou medidas regulatórias por parte das agências governamentais dos EUA. Além disso, o plano final da MakerDAO, com mudanças fundamentais no seu token de governança $MKR e na stablecoin $DAI, pode afetar a tolerância ao risco do protocolo e os caminhos futuros de desenvolvimento.

1. Visão Geral da MakerDAO

MakerDAO é um protocolo baseado na blockchain Ethereum, com o objetivo de fornecer a stablecoin descentralizada DAI. O valor desta stablecoin está ancorado ao dólar dos EUA e é regulado através de mecanismos como supercolateralização e reserva excedente, sem depender da emissão ou garantia de autoridades centrais.

A estabilidade e o valor do DAI são assegurados por contratos inteligentes através de mecanismos de ajuste automático que envolvem a garantia de ativos criptográficos, como Ethereum e outros tokens ERC-20 bloqueados e geridos na plataforma MakerDAO. Este design tem como objetivo alcançar a robustez e confiabilidade do protocolo, proporcionando aos usuários um ambiente mais confiável para transações de moeda digital e gestão de ativos.

O token de governança $MKR desempenha um papel crucial na governança do protocolo e na estabilidade do sistema dentro do ecossistema MakerDAO. Os detentores de tokens $MKR participam de decisões importantes por meio de votação, como a seleção de tipos de garantia, definição de tetos de dívida, ajuste de taxas de estabilidade e outros parâmetros críticos do sistema. Além disso, os tokens $MKR servem como um mecanismo para compensação de dívidas em tempos de perdas do sistema, aumentando a robustez financeira do protocolo.

O design da MakerDAO incorpora os valores fundamentais da tecnologia blockchain, nomeadamente transparência, descentralização e resistência à censura. Os processos automatizados implementados através de contratos inteligentes reduzem os intermediários, proporcionando aos utilizadores uma experiência de serviços financeiros mais fiável e contínua.

À medida que o setor DeFi evolui rapidamente, a MakerDAO continua a ser um jogador-chave nos mercados de stablecoin e empréstimos descentralizados, demonstrando forte adaptabilidade e inovação de mercado. A partir do final de 2022, a introdução de ativos do mundo real, como títulos do governo dos EUA, conhecidos como ativos RWA, não só trouxe mais estabilidade ao DAI através de diversos ativos do mundo real, mas também gerou receitas substanciais para o protocolo.

Para melhorar a inovação contínua do protocolo, melhorar as estruturas organizacionais para tornar os processos de decisão de governação mais eficientes e alavancar o valor intangível do protocolo, a MakerDAO iniciou gradualmente o seu abrangente plano de Fim de Jogo a partir de 2022 e implementou-o formalmente em 2023. Este artigo irá considerar aspectos do plano de Fim de Jogo na avaliação do token $MKR.

2. Fim do jogo

2.1 Lógica Subjacente do Fim de Jogo

Similar à estrutura organizacional da empresa-mãe do Google, Alphabet, a empresa holding alcança um crescimento estável e maximiza os retornos de lucro através do Google, enquanto opera várias startups independentes em funcionamento, cada uma isolada de riscos. O Google e a Alphabet fornecem suporte técnico e de recursos a essas startups.

Ao adotar uma estratégia de diversificação e investimentos descentralizados, é atingido um equilíbrio entre negócios centrais robustos e empreendimentos inovadores mais arriscados. Esta abordagem garante que a Alphabet não apenas enfrenta os desafios atuais do mercado, mas também se prepara para futuras mudanças e oportunidades.

Aplicar uma estratégia semelhante à da MakerDAO envolve separar em SubDAOs distintos empreendimentos valiosos e promissores, como protocolos de empréstimos, redes oráculo descentralizadas e iniciativas de ativos do mundo real (RWA). Cada SubDAO emitiria tokens com base em seu valor e potencial únicos. Ao distribuir esses tokens, as comunidades podem ser nutridas, desbloqueando o potencial de negócios oculto e de baixa prioridade que atualmente existe dentro da MakerDAO.

Usando RWA como exemplo, os processos de governança atuais e a eficiência do MakerDAO não conseguem competir com as instituições financeiras tradicionais ao lidar com transações financeiras do mundo real complexas. No entanto, os SubDAOs permitem que o MakerDAO se liberte de gerenciar e navegar diretamente pelas complexidades das transações de ativos do mundo real. Em vez disso, pode focar em incubar SubDAOs que podem se desenvolver em entidades mais especializadas com estruturas de governança dinâmicas, superando os obstáculos enfrentados pelo MakerDAO.

Posteriormente, a MakerDAO pode utilizar um módulo de Depósito Direto Descentralizado (D3M) testado e compreendido. O D3M utiliza automação e contratos inteligentes para otimizar as interações entre a MakerDAO e outros protocolos DeFi, ao mesmo tempo que gerencia riscos e melhora a eficiência de capital. Isso permite que esses SubDAOs representem a MakerDAO em atividades RWA, reduzindo despesas e complexidades da MakerDAO.

O principal desafio passa então a ser comparar o desempenho de diferentes SubDAOs e determinar quais capacitar. Em outras palavras, envolve descentralizar a tomada de decisões, permitindo explorações de inovação paralelas. Esta abordagem ajuda a MakerDAO a estabelecer um ecossistema mais eficiente, descentralizado e transparente no meio da crescente complexidade. No ambiente regulatório menos do que ideal e nos riscos incertos da indústria de criptomoedas, isso representa uma maneira eficaz para a MakerDAO se sustentar no mercado a longo prazo.

Para um ecossistema descentralizado globalmente impactante, a eficiência em desafiar o sistema financeiro tradicional existente é apenas um aspecto. Mais importante, gira em torno do valor intangível criado em torno dos tokens dos membros da comunidade e da experiência do usuário.

No espaço das criptomoedas, é evidente que o crescimento de valor dos principais ativos como Bitcoin, Dogecoin e NFTs frequentemente supera o crescimento de valor dos tokens do MakerDAO e outros protocolos DeFi robustos. Simplesmente considerar os aspectos fundamentais do valor das criptomoedas seria tendencioso. Em outras palavras, capacitar tokens como $MKR fazendo referência a moedas meme não é apenas um meio eficaz de lidar com questões de governança, como a apatia dos votantes, mas também um atalho para a aplicação em escala de SubDAOs.

2.2 Planeamento Geral

O roteiro do produto Plano do Jogo Final consiste em quatro fases principais: Pré-jogo, Início do Jogo, Meio do Jogo e Fim do Jogo. Tem como objetivo melhorar a eficiência, resiliência e envolvimento, criando um equilíbrio de governança robusto, fornecendo uma base sólida para o crescimento paralelo e inovação de produtos para SubDAOs. O plano promove a otimização das estruturas de governança e a diversificação das inovações de produtos dentro de um ecossistema orientado gradualmente pela comunidade.

A curto prazo, o objetivo do Endgame é aumentar o fornecimento de Dai para mais de 100 biliões em três anos, garantindo que o ecossistema continue a acelerar numa economia autónoma e vibrante de DAO. Além disso, o plano visa manter de forma segura o equilíbrio de governação, garantindo escalabilidade para qualquer dimensão.

Eu Pregame

Como fase de teste para o produto, seis SubDAOs iniciais irão funcionar para testar suas principais funcionalidades antes do lançamento oficial do plano Endgame. As funcionalidades notáveis incluem:

1. Emissão de tokens ERC20 específicos para cada SubDAO, bem como três tipos de farms para distribuição de tokens pelas SubDAOs, nomeadamente utilizando $DAI, ativos sintéticos como $ETHD representando stETH e tokens $MKR para mineração de liquidez.
2. Lançamento do Meta Elixir I e Metanomics I, formando uma pool de liquidez de DAIMKR = 11, distribuindo tokens $MKR para SubDAO.
3. Estabelecendo um conjunto de MIPs, que pode ser considerado como o guia geral que delineia como as medidas acima serão especificamente implementadas, preparando-se para a emissão escalável e automatizada futura de SubDAOs.

II Jogo Inicial

Após a fase de Pregame, o plano do Endgame ajusta-se e passa para a fase de Early Game, que pode ser subdividida em cinco períodos:

Fase 1:

Rebranding $MKR e $DAI num conceito coeso único que comunica e incorpora melhor a visão da Endgame. Os dois tokens serão mantidos, e novas versões de $DAI e $MKR serão emitidas, temporariamente chamadas NewStable e NewGovToken.

Fase 2:

Seis fazendas de tokens SubDAO e NewStable testadas serão oficialmente lançadas, e os tokens SubDAO também serão distribuídos através das fazendas NewStable. As principais tarefas de todos os SubDAOs são adquirir usuários e manter front-ends descentralizados, mas os SubDAOs podem ser divididos em FacilitatorDAOs e AllocatorDAOs de acordo com focos comerciais diferentes:

Fase 3:

Depois que o SubDAO for lançado, o MakerDAO apresentará o Atlas para participar da governança e da tomada de decisões, tornando o processo mais amigável e eficiente para os detentores do NewGovToken. O Atlas é um gigantesco livro de regras de governança construído como uma estrutura de dados unificada que contém todos os princípios, regras, processos e conhecimento para todo o ecossistema MakerDAO. Esses dados são otimizados para uso com ferramentas especializadas de IA de governança que modificam, melhoram, resumem e interpretam o Atlas.

Fase 4:

O lançamento do plano de incentivo à participação na governança nesta fase é uma parte fundamental do plano final da MakerDAO, principalmente através do Motor de Bloqueio de Estaca de Sagitário, designado por SLE, para incentivar os detentores de NewGovToken a participarem de forma mais ativa na governança da DAO. Nesta fase, os detentores de NewGovToken são encorajados a bloquear os seus tokens e delegar os direitos de voto em apoio a estratégias de governança específicas, um processo que ocorre através de uma interface de utilizador amigável e gamificada para facilitar o acesso.

Para recompensar contribuições ativas para o processo de governança, os usuários do SLE receberão 30% do excedente do protocolo como receita NewStable ou receberão tokens SubDAO como recompensas. Além disso, para incentivar a participação a longo prazo e a resolução de problemas, o SLE estabeleceu uma taxa de saída de 15%. Durante os primeiros seis meses do lançamento do SLE, um aumento de recompensa único será fornecido para compensar os estágios iniciais, quando apenas os usuários NewStable poderão cultivar tokens SubDAO.

Fase 5:

O lançamento da NewChain e o estado final do Endgame são a fase final do Plano Endgame. Esta fase inclui a implementação da NewChain, uma nova blockchain projetada para ser o centro de todas as ferramentas de back-end para a economia de tokens SubDAO e a segurança da governança da MakerDAO. O lançamento da NewChain garante que a NewStable e a NewGovToken, assim como $DAI e $MKR, continuem a funcionar normalmente no Ethereum, enquanto obtêm proteções de governança adicionais por meio de uma ponte avançada de duas etapas.

As principais características da NewChain incluem o uso de hard forks como mecanismo de governança para lidar com disputas significativas de governança, proporcionando a garantia de segurança definitiva para os utilizadores que dependem de Dai e NewStable. Além disso, a NewChain incorpora funcionalidades de governança assistida por IA, como geração de contratos inteligentes, arrendamento de estado e sistemas de bloqueio de governança para cada SubDAO, promovendo inovação e crescimento em todo o ecossistema.

O acima é o plano passo a passo para a MakerDAO começando desde o início do jogo. Atualmente, não temos forma de garantir se a Fase 1 até a Fase 5 representa o plano principal do início do jogo ao meio do jogo e finalmente ao fim do jogo. Portanto, neste relatório de avaliação do $MKR, não serão discutidos conteúdos além do escopo atualmente previsível.

2.3 Tipos de Garantias

Para uma análise de curto prazo das receitas e despesas da MakerDAO, é crucial entender os ativos subjacentes que ela introduz. No plano Endgame, o colateral é categorizado em dois tipos: ativos descentralizados que podem garantir características imparciais e ativos do mundo real que podem fornecer liquidez e estabilidade confiáveis.

$MKR：

À medida que a utilidade do $MKR como suporte de liquidez para o DAI diminui, o mecanismo passa de obrigatório para opcional com base em decisões de governança. Em vez disso, em caso de perdas no sistema MakerDAO, poderá distribuir essas perdas baixando o preço-alvo do DAI (a sua fixação ao USD).

$MKR no plano Final do jogo torna-se uma forma valiosa de garantia descentralizada através do cofre de garantia excedente. Gera taxas de estabilidade para o protocolo, participa na governação e pode ser utilizado para cultivar tokens SubDAO.

Ativos Ponderados pelo Risco Semelhantes a Dinheiro:

Atualmente, o RWA semelhante a dinheiro é o ativo RWA mais amplamente utilizado pela MakerDAO, incluindo stablecoins centralizadas e títulos do governo de curto prazo. Este tipo de ativo é crucial para manter a estabilidade da taxa de câmbio do DAI e parece ser uma fonte significativa de receita da MakerDAO com base no desempenho recente em títulos do governo dos EUA.

No entanto, esta categoria de ativos apresenta o maior risco de ser confiscada ou enfrentar desafios regulatórios. Por isso, a MakerDAO passa por três estágios diferentes para minimizar a proporção de tais ativos em seu balanço.

2.4 Três Posições

Terminologia:

DSR: Taxa de Poupança DAI

SFBR: Taxa Base de Taxa de Estabilidade (semelhante à taxa de juros da taxa de estabilidade neste artigo )

TR: Taxa alvo, um mecanismo que muda gradualmente o preço alvo do DAI ao longo do tempo. Uma TR positiva aumenta a procura de DAI e diminui a oferta. O principal objetivo da TR é controlar a exposição da MakerDAO aos ativos RWA e incentivar a geração de DAI através de colaterais mais descentralizados, como o ETH.

Em resumo, SFBR e TR podem ser entendidos como taxas para todos os pools de estabilidade e especificamente para os pools de estabilidade relacionados a ativos descentralizados. Aumentar o SFBR e o TR é equivalente a elevar indiretamente o DSR, aumentando o custo de obtenção de DAI através de garantias e reduzindo o fornecimento de DAI, ao mesmo tempo que promove a demanda de DAI, aumentando assim o preço do DAI.

Posição de Pombo:

Num cenário de baixo risco regulatório e condições econômicas globais estáveis, a MakerDAO visa criar receitas e acumular ETH no tesouro utilizando ativos RWA semelhantes a dinheiro o máximo possível para se preparar para futuras crises. A postura de pombos foi inicialmente planeada para continuar até 2025, prolongando-se ainda mais se não existirem riscos regulatórios significativos para acumular mais capital.

Origem: https://forum.makerdao.com/t/endgame-plan-v3-complete-overview/17427

Postura da Águia:

Ao garantir que a exposição RWA apreensível não exceda 25% e desvinculando o DAI do dólar dos EUA, se necessário, o DAI pode resistir às repressões regulatórias mais severas sem cortar sua conexão com ativos do mundo real.

Origem: https://forum.makerdao.com/t/endgame-plan-v3-complete-overview/17427

Postura da Fênix:

Como medida para lidar com situações extremas, usando apenas ativos descentralizados e ativos RWA fisicamente resilientes como garantia, a taxa de câmbio alvo do DAI será ajustada com base em desvios de preço de mercado, em vez de depender de garantias no PSM.

Origem: https://forum.makerdao.com/t/endgame-plan-v3-complete-overview/17427

Dadas as atuais atitudes regulatórias e o estado operacional da MakerDAO, prevemos que a MakerDAO estará na posição de Pigeon nos próximos três anos. A proporção planeada de ativos RWA durante a posição de Pigeon pode não ser totalmente aplicável. Neste relatório de avaliação, fazemos previsões com base na sua alocação de ativos atual e no plano geral para maximizar os retornos durante a posição de Pigeon.

Além disso, até que a MakerDAO capacite $MKR, consideramos temporariamente o $MKR como um token do projeto intimamente ligado à receita da MakerDAO.

3. Tokenomics

3.1 $MKR Casos de Uso

O token $MKR é o núcleo do ecossistema da MakerDAO, desempenhando duas funções cruciais. Em primeiro lugar, representa direitos de voto de governança, permitindo que os detentores votem em propostas dentro da MakerDAO, participando diretamente nos processos de tomada de decisão do protocolo. Isso inclui decisões sobre parâmetros do sistema, atualizações do protocolo e políticas de governança.

Em segundo lugar, em situações em que o sistema não tem fundos para reembolsar a dívida em DAI, a MakerDAO pode emitir novos tokens $MKR para compensar perdas, mantendo a estabilidade do sistema econômico.

Este mecanismo garante a saúde do stablecoin $DAI e a estabilidade geral do sistema, ao mesmo tempo que proporciona aos detentores de tokens $MKR a capacidade de influenciar diretamente o futuro do protocolo.

3.2 Alocação de Tokens $MKR

A MakerDAO gere e regula o fornecimento de tokens $MKR através do seu modelo exclusivo de recompra de ações. No centro deste modelo está um mecanismo chamado de “Surplus Buffer”, que é o destino principal de todas as receitas do protocolo MakerDAO. O objetivo principal do excesso de buffer é fornecer uma primeira linha de defesa contra défices de empréstimos.

Quando ocorre um hiato de empréstimo, os fundos do buffer excedente serão usados primeiro para cobrir o hiato. Somente se o buffer excedente for insuficiente para cobrir a deficiência, o protocolo Maker compensará a diferença emitindo tokens adicionais de $MKR.

Vale ressaltar que o buffer de excedente tem um limite superior definido. Quando os fundos no buffer de excedente excederem esse limite, Dai adicional será usado para recomprar tokens $MKR, e os tokens $MKR recomprados serão destruídos antes de junho de 2023. Esse mecanismo é projetado para reduzir o fornecimento total de $MKR, fornecendo valor aos detentores existentes de $MKR. A longo prazo, esse mecanismo de recompra e queima resultará em uma redução no fornecimento de $MKR.

Até à data, foram recomprados e queimados 22.368,96 tokens $MKR, o que representa 2,237% do fornecimento total. Esta atividade contínua de recompra e queima reflete a saúde financeira do protocolo MakerDAO e a escassez do token $MKR, tendo um impacto algo positivo no valor de mercado do $MKR.

Desde junho de 2023, na atualizada Smart Burn Engine da MakerDAO, os fundos que excedam a nova reserva de excedentes serão usados para comprar tokens $MKR, e os tokens $MKR comprados serão compostos pelo montante correspondente de pares de negociação ¥DAI e fornecer liquidez na Uniswap V2. Os tokens de provisão de liquidez gerados (LP Tokens) são então transferidos para endereços de propriedade do protocolo.

O objetivo principal desta ação é controlar ainda mais o fornecimento, a liquidez e outros mecanismos da circulação de tokens $MKR e DAI sob o protocolo. Em essência, é regular o fornecimento de tokens $MKR no mercado aberto, o que pode ser entendido como ação de formação ativa de mercado.

Além disso, o Smart Burn Engine é baseado num modelo de valoração que otimiza o processo de queima de tokens quando o preço do token $MKR está baixo. Quando a capitalização de mercado do $MKR cai abaixo do seu objetivo de valoração, o protocolo irá queimar Elixir acumulado (tokens de liquidez $MKR/$ETH/$DAI).

Além disso, o plano introduz a emissão anual de novos tokens $MKR para combater a concentração causada pela queima. Este mecanismo visa criar um equilíbrio dinâmico onde a quantidade de $MKR queimado e emitido a cada ano é igual, apoiando a circulação saudável do token. O valor do $MKR é impulsionado pelo seu mecanismo de queima, rendimento de token SubDAO para votantes ativos e a capacidade de gerar $DAI de baixo interesse e alto colateral para votantes ativos.

3.3 Modelo de Lucro da MakerDAO

3.3.1 Taxa de Estabilidade

Antes da introdução dos ativos RWA, a principal fonte de renda da MakerDAO era a renda de juros sobre empréstimos, que é o juro sobre empréstimos pago quando os utilizadores apostam ativos cripto em troca de $DAI. O seguinte é o ppool de apostas on-chain da MakerDAO e os juros correspondentes:

Fonte: makerburn

Combinando esses dados com as informações da Dune, observa-se que até outubro de 2022, a maior parte da receita da MakerDAO provinha de juros em várias pools de empréstimo de $ETH. Em 2022, devido ao colapso do $UST, muitos usuários saíram do mercado de criptomoedas, levando a uma diminuição substancial no TVL de stablecoin. A MakerDAO teve que baixar as taxas de juros para reter usuários e estabilizar sua situação financeira, alinhando-se com concorrentes como Aave, onde as taxas de empréstimo também caíram para 0%. Além disso, a MakerDAO começou a implementar planos para substituir reservas em stablecoins como $USDC por ativos geradores de juros como títulos do governo.

Com as taxas de estabilidade quase a 0% em 2022, a MakerDAO enfrentou desafios financeiros ao longo do ano. A partir de 2023, a receita de ativos RWA, como títulos do governo, começou gradualmente a dominar a receita total da MakerDAO.

Origem: https://dune.com/steakhouse/makerdao

3.3.2 Rendimento RWA

Desde o final de 2021, o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA aumentou gradualmente, levando a um aumento correspondente na receita proveniente da reserva do Tesouro dos EUA da MakerDAO, que agora representa mais da metade da receita total da MakerDAO.

Origem: https://dune.com/steakhouse/makerdao

3.3.3 Rendimento de Liquidação

Quando os preços dos ativos cripto dos utilizadores se aproximam rapidamente do limiar de liquidação, a MakerDAO inicia a liquidação desses ativos e cobra uma certa taxa. Esta fonte de rendimento revelou-se benéfica para a MakerDAO durante os significativos declínios de mercado em 2022, mas não se espera que sustente as operações da MakerDAO durante períodos de condições de mercado relativamente estáveis.

Fonte: Makerburn

3.3.4 PSM (Receita PSM)

Os usuários podem trocar $DAI por outras stablecoins (como $USDC) através do PSM em uma proporção próxima a 1:1. A pequena taxa cobrada durante este processo de troca é conhecida como taxa de rotatividade do PSM. Esta taxa ajuda a regular a oferta de $DAI, ajudando a manter a estabilidade do seu valor e servindo como parte da receita do sistema. Durante as flutuações do mercado, o PSM permite que o MakerDAO ajuste efetivamente a liquidez e a indexação de preços de $DAI.

Fonte: Makerburn

4. Modelo de Avaliação

A nossa avaliação é baseada na análise do Fluxo de Caixa Descontado (DCF), com uma derivação detalhada fornecida no nosso Modelo de Avaliação MKR. A avaliação pode ser ajustada com base nas condições de mercado reais no futuro. Os detalhes e explicações do método de avaliação estão delineados abaixo.

4.1 Análise do Fluxo de Caixa Descontado (FCD)

Para facilitar a compreensão, a MakerDAO pode ser vista como uma instituição de emissão de moeda temporariamente não regulamentada e semelhante a um banco. Inicialmente, os usuários precisam obter $DAI sobre-colateralizando ativos de maneira descentralizada e estável e pagar juros à MakerDAO. Simultaneamente, a MakerDAO usa os juros pagos pelos mutuários para fornecer a Taxa de Poupança do Dai (DSR), oferecendo aos depositantes de $DAI a oportunidade de obter juros sobre seus depósitos.

Inicialmente, as principais fontes de receita do MakerDAO eram usuários que garantiam demais criptoativos e ativos do mundo real emprestando stablecoin $DAI, cobrando taxa de estabilidade. Além disso, o MakerDAO coletou receitas de liquidação quando o valor dos ativos garantidos pelo usuário caiu abaixo do limite de liquidação e taxas de transação de stablecoin da receita do PSM.

A partir do final de 2022, a MakerDAO substituiu gradualmente a maioria dos seus ativos subjacentes de PSM de stablecoins como USDC por ativos do mundo real como títulos do Tesouro dos EUA e ETFs do Tesouro dos EUA, fornecendo renda estável. Esta renda adicional de RWA é atualmente a maior fonte de receita para a MakerDAO, seguida pela renda de juros proveniente do empréstimo de ETH.

Com base nestas condições, acreditamos que o método do Fluxo de Caixa Descontado (DCF) é o mais adequado para avaliar o preço do token $MKR. O DCF é um método de valoração absoluta usado para estimar o valor de um ativo com base nos fluxos de caixa futuros esperados, descontados por uma taxa que reflete o seu risco.

Nosso modelo usa dados até 31 de dezembro de 2023 como base, com um período de previsão de 3 anos e um valor terminal representando o fluxo de caixa de longo prazo do protocolo em operação contínua, estimando o valor do token $MKR em 1º de março de 2024.

4.1.1 Pressupostos

Este modelo é construído com base numa série de pressupostos-chave, incorporando dados do plano Endgame sobre a proporção de ativos RWA em diferentes fases e o ciclo de redução da taxa de juro dos títulos do Tesouro dos EUA, refletindo a avaliação preditiva das tendências de desenvolvimento da MakerDAO ao longo dos próximos três anos. Estes pressupostos são a pedra angular da avaliação do modelo e foram integrados no nosso quadro de valoração, permitindo ajustes flexíveis para se adaptar às condições de mercado em evolução. Os pressupostos detalhados podem ser encontrados nas seguintes secções.

Fornecimento Total de DAI:

O crescimento do fornecimento total de DAI afeta significativamente a avaliação, uma vez que impulsiona diretamente a segunda maior fonte de rendimento, a taxa de estabilidade total, e afeta indiretamente o rendimento de liquidação). De acordo com o relatório anterior, prevemos o fornecimento total de DAI com base na quota de mercado das stablecoins no mercado de stablecoins e na quota de mercado da DAI nas stablecoins CDP.

Em primeiro lugar, relativamente ao TVL da stablecoin, dividimos a taxa de crescimento de abril de 2021 a abril de 2022 em três cenários:

Atual: 130.646,0 milhões

Urso: 2024 - 10%; 2025 - 20%; 2026 - 30%

Base: 2024 - 15%；2025 - 30%；2026 - 45%

Touro: 2024 - 20%；2025 - 40%；2026 - 60%

A nossa perspetiva é que estamos atualmente num ciclo de aperto. Um mecanismo como o MakerDAO, que traz rendimento de juros isento de risco fora da cadeia para dentro da cadeia e o aloca aos detentores de stablecoins através do DSR, é mais favorável no mercado em comparação com o $USDC e o $USDT tradicionais, que retêm esta parte do rendimento como lucro do projeto. No entanto, devido aos desafios contínuos no ecossistema, como as dificuldades na entrada/saída e a falta de facilidade de utilização associada às stablecoins descentralizadas, a sua quota de mercado permanece em torno de um nível relativamente baixo de 7%. (A maior parte dos juros do DSR provém do rendimento de empréstimos colateralizados do MakerDAO, mas teoricamente, também pode utilizar rendimentos adicionais de ativos reais para juros do DSR.)

Dado que a introdução de ativos RWA permite que as stablecoins CDP gerem retornos estáveis, prevemos a quota de mercado das stablecoins CDP no mercado de stablecoins em três cenários diferentes:

Bear: 2024 - 12%；2025 - 15%；2026 - 18%

Base: 2024 - 17%；2025 - 20%；2026 - 23%

Touro: 2024 - 22%；2025 - 25% ；2026 - 28%

No mercado de stablecoins CDP, desde julho de 2022, quando o TVL do CDP se estabilizou, a participação do DAI nas stablecoins do CDP tem variado consistentemente de 60% a 70%. Prevê-se que o aumento da participação de mercado no mercado de stablecoins CDP incentive mais projetos, como Aave, a introduzir projetos de stablecoins semelhantes. Com a intensificação da concorrência e as barreiras tecnológicas relativamente negligenciáveis para os projetos líderes, a participação de mercado do DAI no mercado de stablecoins CDP nos próximos três anos poderá ser dividida em três cenários:

Urso: 2024 - 65% ;2025 - 55% ;2026 - 45%

Base: 2024 - 65% ；2025 - 60% ；2026 - 55%

Boi: 2024 - 65% ;2025 - 70% ;2026 - 75%

Rácio de Ativos RWA:

Atualmente, os ativos RWA representam 46,40% dos ativos totais da MakerDAO. De acordo com o plano Endgame, a proporção dos ativos do Tesouro dos EUA irá diminuir gradualmente devido a diferentes condições regulatórias, e espera-se que diminua para 15% por volta de 2025. Assumimos a taxa de ativos RWA para os próximos três anos da seguinte forma:

Urso: 2024 - 40% ;2025 - 22% ;2026 - 4%

Base: 2024 - 44% ；2025 - 30% ；2026 - 16%

Touro: 2024 - 58% ；2025 - 63% ；2026 - 68%

As previsões numéricas restantes estão detalhadas na tabela abaixo:

Token $MKR Deflação

Tendo em consideração que a MakerDAO começará o rebranding do token $MKR no início de 2024, com a expectativa de emissão e a expectativa de deflação do Smart Burn Engine, está planeado manter inalterada a oferta circulante de tokens $MKR. A avaliação é calculada com base na oferta circulante existente.

4.1.2 Modelo DCF

A análise DCF correspondente consiste nos seguintes três cenários:

Cenário de baixa:

No caso do urso, espera-se que o preço do token $MKR seja de US$ 1.334,96, com a avaliação do protocolo em 1º de março de 2024 em US$ 1,231 bilhão.

Caso base:

No caso base, espera-se que o preço do token $MKR seja de $2.820,03, com a avaliação do protocolo em 1 de março de 2024 sendo de $2,600 mil milhões.

Cenário otimista:

No caso otimista, o preço do token $MKR era esperado ser de $5,349.17, com a avaliação do protocolo em 1 de março de 2024 em $4.933 bilhões.

4.1.3 Análise de FCD ponderada pela probabilidade

Alocamos uma probabilidade de 25% para cada um dos cenários de alta e baixa, com o caso base tendo uma probabilidade de 50%. A análise do fluxo de caixa descontado ponderado pela probabilidade para o preço do token $MKR é de $3,081.05, e a avaliação do protocolo é de $2.84 biliões. Em 16 de janeiro de 2024, o preço do token $MKR é de $1,989.35, indicando um potencial de valorização de 54.88%.

4.2 Análise comparável

A análise comparativa é um método de valoração comum que envolve a comparação de um projeto com empresas semelhantes na indústria com base em métricas como rácios Preço/Vendas (P/S) e Preço/Lucros (P/E).

É importante notar que o uso deste método de avaliação no setor de finanças descentralizadas (DeFi) para avaliar esses protocolos de empréstimo pode ter certas limitações, uma vez que dados confiáveis de receita de vendas podem não ser obtidos.

Ao realizar uma análise comparável, selecionar empresas que sejam o mais semelhantes possível em termos de indústria, modelo de negócios, perfil de risco e dinâmica de mercado é crucial. Ao assegurar a comparabilidade nestes aspetos, reduz-se o impacto de fatores externos, permitindo-nos focar-nos nos drivers de valor intrínseco das empresas analisadas.

Se as empresas comparáveis escolhidas pertencem ao setor de empréstimos descentralizados e têm natureza de negócios e condições de risco semelhantes às do MakerDAO, isso pode aumentar a eficácia da análise comparativa. Aqui, selecionamos AAVE, Curve Finance e Compound — três empresas líderes no setor de empréstimos com um certo grau de semelhança de negócios com o MakerDAO — para uma análise comparável.

4.2.1 Pressupostos de Avaliação e Considerações Variáveis

Rácio Preço/Lucro (P/L):

O índice P/E ajuda os investidores a avaliar o valor do investimento e o nível de risco do projeto, considerando a relação entre o preço do token e o lucro do protocolo. O índice P/E de diferentes indústrias e tipos de projetos pode ser muito diferente, por isso geralmente é necessário compará-lo com os da mesma indústria. Os projetos de blockchain ou as médias de mercado são comparados.

Relação Preço/Vendas (Relação P/S):

A relação P/S é comumente usada para avaliar a avaliação de empresas do mesmo setor com base na receita. Para protocolos de empréstimo descentralizados, a receita do protocolo (análoga à "receita de vendas" em empresas tradicionais) é um fator-chave na avaliação do desempenho financeiro e da sustentabilidade. A relação P/S fornece insights sobre como o mercado avalia a capacidade de geração de receita do protocolo.

Rácio PEG (Rácio Preço/Lucros por Ação para o Crescimento):

Para protocolos de empréstimo como o MakerDAO, a recente introdução de ativos de dívida dos EUA como ativos subjacentes aumentou significativamente a receita do protocolo. Utilizar a receita média passada do protocolo para calcular o rácio preço-lucro/rácio preço-vendas para a avaliação é inevitavelmente tendencioso.

Apresentamos o indicador PEG para compensar as deficiências da avaliação PE na avaliação do crescimento dinâmico dos protocolos. Quando o PEG > 1, o índice preço/lucro é superior à taxa de crescimento do lucro do protocolo, o que está sobrevalorizado; quando o PEG < 1, significa que a empresa está a desenvolver-se rapidamente, mas esse desenvolvimento é temporário. Não é refletido pelo índice preço/lucro e está subvalorizado. Com base no indicador PEG, podemos fazer uma avaliação mais abrangente das avaliações comparáveis.

Rácio P/S médio:

Adotamos uma abordagem de multiplicador de mercado comumente usada na indústria de criptomoedas, tomando a média ponderada das razões preço/vendas de quatro protocolos comparáveis como o multiplicador de mercado de 1. Ao calcular a média ponderada das razões preço/lucro ou preço/vendas derivadas de um protocolo através de FDV/Capitalização de Mercado, essencialmente levamos em consideração os limites superiores e inferiores dos itens comparáveis e a ponderação de itens de diferentes capitalizações de mercado, fornecendo uma estimativa mais equilibrada de múltiplos de mercado.

Portanto, optamos por usar a média ponderada de itens comparáveis como um multiplicador de mercado quantitativo para evitar o viés potencial que pode surgir ao depender apenas do valor máximo ou mínimo. No entanto, note que, devido às limitações de precisão de receitas e outros dados, este valor é apenas para referência comparativa.

Mediana:

Estatisticamente falando, a mediana não é afetada por valores extremos na sequência de distribuição, o que melhora a representatividade da sequência de distribuição até certo ponto. Portanto, acreditamos que escolher a mediana como o multiplicador de mercado de 2 é razoável.

Receita Total Anualizada:

Ao analisar a receita gerada por um projeto de blockchain, pode-se avaliar sua capacidade de gerar receita e manter as operações. As receitas são um indicador-chave da saúde financeira e do potencial de crescimento de um projeto. A avaliação da receita de taxas de protocolo ajuda a entender os fluxos de receita diretamente relacionados às atividades de empréstimo e a rentabilidade dos protocolos de empréstimo

A receita do protocolo pode provir de várias fontes dentro dos protocolos de empréstimo, incluindo juros sobre empréstimos, receitas de RWA, etc. Ao considerar a receita de taxas do protocolo como uma variável, os analistas podem avaliar a diversificação das fontes de receita. Isso ajuda a avaliar a capacidade de um protocolo de resistir às flutuações do mercado e à viabilidade a longo prazo.

Receita anualizada aos $MKR titulares:

Nos mercados tradicionais de ações, os “lucros” na relação Preço/Lucros (P/L) referem-se ao lucro líquido real obtido por uma empresa durante um período específico (normalmente um trimestre ou um ano). Este é um indicador financeiro crucial no qual os investidores se focam para medir a rentabilidade e saúde financeira de uma empresa. No entanto, no espaço blockchain, o conceito de “lucros” pode não ser diretamente aplicável.

Isto acontece porque os projetos DeFi não geram lucros no sentido tradicional e geralmente não possuem lucros líquidos ou ganhos por ação comparáveis às empresas tradicionais. Em vez disso, os seus modelos económicos frequentemente envolvem rendimento líquido na forma de taxas de transação de tokens, recompensas de mineração de liquidez, juros de empréstimos, etc., transferidos para o projeto ou detentores de tokens. Ao avaliar o token $MKR usando o rácio P/E, referimo-nos ao método Makerburn, que utiliza o seu lucro líquido para cálculos.

4.2.2 Avaliação da Análise Comparativa

O gráfico acima ilustra as avaliações de projetos e preços de tokens com base na Razão Preço/Lucro (P/E) e na Razão Preço/Vendas (P/S). Estimámos a receita anual do projeto e o rendimento líquido utilizando dados de janeiro a dezembro de 2023. A receita total anualizada projetada da MakerDAO é de $211 milhões, o que indica a sua substancial capacidade de geração de receitas como um dos principais projetos na indústria de empréstimos, especialmente dadas as atuais taxas significativas dos Tesouros dos EUA.

Além disso, o P/E ratio do $MKR é relativamente mais baixo em comparação com os ratios médios dos protocolos de empréstimos descentralizados selecionados, como também refletido no PEG ratio. Em comparação com os outros três protocolos, o valor do $MKR pode estar subvalorizado. Com base no P/E ratio, a faixa de preço potencial do token $MKR é de $8,737.18 - $10,678.78; com base no P/S ratio, a faixa potencial é de $3,131.64 - $7,047.86.

4.3 Análise Abrangente

Combinando os resultados da avaliação DCF e da análise comparativa, realizamos uma análise abrangente do token MKR:

Em primeiro lugar, realizamos uma análise de sensibilidade sobre as variáveis-chave no modelo de avaliação DCF. Com base nos resultados da análise de sensibilidade, selecionamos os valores máximos e mínimos da avaliação DCF ponderada pela probabilidade sob diferentes rácios P/E terminais e taxas de desconto. Na análise comparativa, dada a diferença significativa nos rácios P/E e P/S da MKR em comparação com outros protocolos da indústria, e considerando a precisão dos dados, atribuímos 10% de peso tanto aos modelos de avaliação P/E quanto P/S, com os restantes 80% atribuídos à avaliação DCF ponderada. Os resultados da análise abrangente indicam que a faixa de preço para os tokens MKR é de $3,396.72 a $4,374.21, e a faixa de valoração totalmente diluída (FDV) é de $3.321 bilhões a $4.277 bilhões.

Além disso, como indicado pelo índice PEG mencionado acima, a nossa valoração atual dos tokens $MKR com base no índice P/E é relativamente conservadora. Comparado com a situação de crescimento rápido do rendimento líquido após a introdução dos ativos RWA, a valoração atual do P/E é considerada subvalorizada.

A criação e derivação do modelo de avaliação e dos preços dos tokens são baseados nos dados e operações de mercado fornecidos no momento. A dinâmica futura do mercado e o desempenho operacional da MakerDAO determinarão, em última instância, o seu verdadeiro valor de mercado.

5. Riscos

Alocação de Token 5.1 $MKR

Risco de Diluição do Token $MKR:

O mecanismo operacional do MakerDAO inclui uma medida crucial de emissão de novos tokens $MKR em caso de falta de empréstimo. Embora esta medida vise manter a estabilidade e a liquidez do sistema, introduz o risco de $MKR diluição do token.

Além disso, a emissão de novos tokens pode levar os detentores de tokens existentes a enfrentar o risco de desvalorização. Este efeito de diluição poderia ter um impacto negativo no preço de mercado de MKR, especialmente se a demanda por MKR no mercado permanecer inalterada.

5.2 Riscos Regulamentares

Impacto do Plano de Fim de Jogo:

As considerações atuais do MakerDAO sobre o plano Endgame envolvem várias posições operacionais, incluindo posturas de águia e fênix. As escolhas e a implementação dessas estratégias terão um impacto significativo na receita geral e no posicionamento de mercado da MakerDAO. Em particular, adotar uma postura de águia e fênix pode levar a mudanças fundamentais nas estratégias operacionais e métodos de gestão de risco, potencialmente afetando o valor e a atratividade do token $MKR.

Implicações potenciais da DEPEGGING DAI do dólar americano:

O ajuste estratégico da stablecoin $DAI a desvincular-se do dólar dos EUA é uma iniciativa importante que poderia resultar em atrito de curto prazo por parte dos utilizadores e em incerteza de mercado. O $DAI, como ativo DeFi crucial, tem a sua estabilidade e confiança dos utilizadores diretamente influenciadas pela sua ligação ao dólar dos EUA. Qualquer ação de desvinculação precisa de uma gestão cuidadosa para evitar impactos negativos no ecossistema global.

6. Conslusion

Este artigo utiliza a análise do Fluxo de Caixa Descontado (DCF) para estimar razoavelmente o valor do token $MKR. Através da ponderação da probabilidade, a MakerDAO é avaliada em $2.84 biliões, com um preço esperado para o $MKR de $3,081.05, apresentando um potencial de crescimento de quase 54.88%. Por último, combinando os métodos de avaliação P/E e P/S, uma análise abrangente indica uma faixa de preço potencial do token $MKR de $3,396.72 - $4,374.21 após o primeiro trimestre de 2024. Comparado com o preço de mercado atual dos tokens $MKR, existe um considerável potencial de crescimento.

No mercado DeFi em rápida evolução e altamente competitivo, a sobrevivência e o sucesso a longo prazo da MakerDAO dependerão muito da sua capacidade de se adaptar a alterações regulamentares e exigências do mercado. O plano Endgame representa um passo substancial para a MakerDAO e resta saber se ela poderá realmente tornar-se uma organização eficiente e inovadora na sua forma ideal. Continuaremos a monitorizar os desenvolvimentos nas áreas relevantes para fornecer aos investidores uma análise de mercado precisa e atempada.

Aviso Legal:

1. Este artigo foi reproduzido a partir de [Academia Gryphsis] , o título original é “Decodificação da Avaliação da MakerDAO: Uma Profunda Análise sobre Empréstimos + RWA: Uma Estratégia para Mercados de Alta e Baixa”. Os direitos autorais pertencem ao autor original [@yelsanwong]. Se houver objeções a esta reimpressão, entre em contato com oGate Learnequipe, e eles vão lidar com isso prontamente.
2. Responsabilidade de Isenção: As opiniões expressas neste artigo são exclusivamente do autor e não constituem qualquer conselho de investimento.
3. As traduções do artigo para outros idiomas são feitas pela equipe Gate Learn. Salvo indicação em contrário, é proibido copiar, distribuir ou plagiar os artigos traduzidos.