投資新傳奇：解析微策略的比特幣戰略

華爾街歷史上不乏傳奇故事，但微策略（MicroStrategy）轉型爲比特幣儲備公司的戰略之路，無疑將成爲一個獨特的新傳奇。

全球矚目的比特幣戰略

2020年，新冠疫情引發全球流動性危機，各國採取寬松貨幣政策刺激經濟，導致貨幣貶值和通脹風險加劇。

Michael Saylor在疫情期間重新評估了比特幣的價值。他認爲，當貨幣供應量以每年15%的速度增長時，需要一種不與法定現金流掛鉤的避險資產。因此，他爲MicroStrategy選擇了比特幣戰略。

相較於某些公司推出的BTC ETF或其他現貨比特幣ETPs，MicroStrategy的比特幣戰略更爲激進。它通過公司閒置資金、發行可轉債、增發股份等方式購買比特幣，公司直接獲取比特幣漲的潛在收益，同時承受下跌的潛在風險，而ETF/ETPs更側重於價格追蹤。

微策略的資金來源和比特幣購買歷程

MicroStrategy主要通過四種途徑籌集資金購買比特幣。

1. 使用自有資金購買

最初三筆投資使用帳面閒置資金。2020年8月投資2.5億美元購買21400枚比特幣；9月投入1.75億美元購買16796枚；12月投入0.5億美元購買2574枚。

2. 發行可轉換優先債券

爲購買更多比特幣，微策略開始採用發行可轉債方式融資。可轉換優先債券允許投資者在特定條件下將債券轉換爲公司股票。這類債券利率較低，甚至爲零，同時設定高於當前股價的轉換價格。投資者購買此類債券主要因其提供下行保護和股價漲時的潛在收益。

3. 發行優先擔保債券

微策略還發行過一次4.89億美元2028年到期6.125%利率的優先擔保債券。這種有抵押債券風險較低，但只有固定利息收益。該批債券已選擇提前還款。

4. 市價股票發行

隨着戰略初見成效，MSTR股價持續漲，微策略採取更多市價股票發行方式融資。這種方式風險更低，無還款壓力和固定還款日期。

MicroStrategy先後與多家代理機構籤訂公開市場銷售協議，可不定期通過這些機構發行和出售A類普通股。這就是業內所謂的ATM（At-the-Market Equity Offerings）。

截至2024年12月30日，MicroStrategy總計投資約277億美元，購買了444262枚比特幣，持倉均價62257美元/枚。

關於微策略「智能槓杆」購買比特幣的幾個關鍵問題

一、MSTR的槓杆風險高不高？

結論是不太高。

截至2024年12月30日，MicroStrategy持有444262枚比特幣，價值422.5億美元。假設其他資產未變（14.9億美元），總資產爲437.4億美元，負債爲72.7385億美元，債務權益比率僅爲0.208。

對比其他美股頭部上市公司，MicroStrategy從軟件轉型爲金融的公司，這個債務權益比率仍屬健康水平。

二、這些可轉債在什麼情況下會成爲未來無法承受之重？

如果微策略後續不繼續發行可轉債，比特幣長期跌破16364美元，持倉444262枚比特幣的價值才會低於72.7億美元可轉債總額。若只採用ATM融資和閒置資金買幣，隨着持倉增加，這個"資不抵債"的價格線還可能更低。

如果在比特幣高位繼續大量發行可轉債購買，且比特幣進入熊市，導致持倉價值低於可轉債總額，可能影響MSTR股價和再融資能力，進而使可轉債難以承受。

微策略的可轉債給予債券持有人轉換爲MSTR股票的權利，分爲初始和後期兩個階段。債權人可根據債券交易價格選擇轉股、賣出或持有至到期。

如需還款，MicroStrategy有多個選擇：發行新股、發行新債還老債、或賣出部分比特幣。目前看來，陷入"資不抵債"狀況的可能性不大。

三、爲什麼投資者開始關心MSTR的每股含幣量？

每股含幣量將決定MSTR的每股淨資產。

無論發行可轉債還是ATM，都通過稀釋股本融資以增加比特幣儲備。管理層向股東強調BTC Yield KPI：只要MSTR市值高於持有BTC總價值，稀釋股本買入BTC就能提升每股含幣量，進而增加每股淨資產。

當前，MicroStrategy持有444262個BTC，總價值約422.56億美元。MSTR市值803.7億美元，是比特幣持倉價值的1.902倍，溢價率90.2%。總股本2.44億股，每股對應BTC持倉量約0.0018個。

這就是"智能槓杆"的核心，將企業市值與比特幣持倉市值差異轉化爲資本運作優勢。

四、爲什麼近兩個月微策略更激進地買入比特幣？

可能是因爲MSTR股價處於高位。

2024年11月和12月，微策略通過ATM和發行可轉債共投入176.9億美元（佔總投資額63.8%），購買192042枚比特幣（佔總購買量43.2%）。其中146.9億通過ATM融資。

整體來看，微策略配置比特幣在時間維度上具有定投特徵，但在數量和金額上似乎牛市買入更爲激進。這可能是因爲牛市MSTR股價漲幅更高，2024年全年漲4倍多，而比特幣漲幅僅2.2倍。

MicroStrategy CEO在Q3 2024財報電話會議中提出"42B計劃"，計劃未來三年發行21B ATM + 21B Fixed Income繼續增持比特幣。這個計劃若實施，可能進一步提升每股含幣量和市值溢價率。

五、微策略之後，比特幣還有什麼漲動力？

除了效仿微策略購買比特幣的上市公司外，可能還有更多國家級戰略儲備，但本輪牛市不宜過分期待。

本輪週期比特幣漲主要有以下幾大買盤：

1. 對比特幣有強共識的長期持有者
2. ETF帶來的傳統金融市場增量資金
3. 微策略持續買入，多家上市公司效仿
4. 少量國家級戰略儲備

未來如果川普當選總統並推動美國政府比特幣戰略儲備，可能帶動更多國家效仿，成爲新的漲動力。

總結

微策略的比特幣戰略不僅是一場企業轉型的商業實驗，也是金融史上的重大創新。通過精妙的資本運作、智能槓杆和對比特幣價值的深刻洞見，它不僅爲自身贏得市值的顯著增長，也將比特幣更深入地推向傳統金融視野，打破了加密資產與主流資本市場之間的壁壘。

這次大膽嘗試或許只是比特幣傳奇的序曲，卻可能是金融新時代的一大步。