Ethena業務分析:大跌後反彈,ENA是否值得買入?

引言

Ethena是本輪週期比較受關注的DeFi項目,其代幣ENA上線後市值一度超過20億美元。但在4月份開始,ENA價格快速下跌,最大回撤達87%。9月以來,Ethena加快了與各類項目的合作,拓展了USDE的使用場景,USDE規模也開始回升,ENA市值從最低點的4億美元反彈至目前的10億美元左右。

本文將重點分析以下三個方面:

1. Ethena當前的核心業務指標,包括規模、收入、成本和利潤水平
2. Ethena值得期待的未來發展方向
3. 目前ENA的估值是否處於低估區間

1. Ethena的核心業務情況

1.1 商業模式

Ethena的商業模式與其他穩定幣項目相似:

1. 通過發行穩定幣USDE籌集資金,擴大資產負債表
2. 利用籌集的資金進行財務運作,獲取收益

當運作資金的收益高於籌資和運營成本時,項目即可盈利。

Ethena作爲後進入者,在網路效應和品牌信任度上處於劣勢,需要提供較高的收益率來吸引用戶。其做法是通過ENA代幣激勵和穩定幣收益來籌集資金。

1.2 核心業務數據

1.2.1 USDE發行規模和分布

• USDE當前發行規模:27.2億美元
• 64%的USDE處於質押狀態,年化收益率13%
• 8.3%的USDE發行在以太坊以外的鏈上
• Bybit是USDE最大的托管方之一,持有2.63億USDE

1.2.2 協議收入和底層資產

協議收入來源:

1. ETH質押收益
2. 衍生品對沖套利收入
3. 穩定幣理財收益

10月協議收入:1063萬美元,環比增長84.5%

底層資產分布:

• 52% BTC套利倉位
• 21% ETH套利倉位
• 11% ETH質押資產套利倉位
• 16% 穩定幣

BTC和ETH永續合約套利的平均年化收益率目前約爲8%。

1.2.3 協議開支和利潤水平

協議開支分爲:

1. 財務開支:以USDE支付給質押者
2. 營銷開支:以ENA代幣支付給參與活動用戶

根據粗略估算:

• 財務支出:8164.7萬美元
• 營銷開支:約9.1億美元
• 協議總收入:1.24億美元

淨虧損約8.68億美元(未考慮9-10月ENA支出)

2. Ethena未來發展展望

近期Ethena有一些值得關注的進展:

• 與多個項目合作,拓展USDE使用場景
• 推出首個生態項目Ethereal
• 計劃推出新穩定幣USTB
• 擬將SOL納入底層資產

未來值得期待的方向:

1. 加密市場回暖帶來套利收益上升
2. 生態內出現更多項目,帶來空投收益
3. 自營公鏈上線

但USDE能否被更多頭部交易所接受仍存在不確定性。

3. ENA當前估值分析

3.1 定性分析

利好因素:

• 市場回暖帶來收益改善
• 納入SOL吸引新用戶
• 生態項目帶來空投
• 項目方有拉升幣價動機

不利因素:

• 缺乏實質性收益分配
• 項目虧損嚴重
• 未來半年通脹壓力大

3.2 與MakerDAO(SKY)對比

|指標|Ethena|MakerDAO| |---|---|---| |穩定幣規模|27億美元|73億美元| |代幣市值|10.5億美元|9.5億美元| |協議年化收入|1.3億美元|1.8億美元| |市值/收入比|8.1|5.3| |年化利潤|-8.7億美元|1.5億美元|

相比MakerDAO,ENA在收入和利潤上的估值並不具備優勢。

總結

雖然Ethena展現出強勁的商務拓展能力,但目前仍處於大額虧損階段。其估值與MakerDAO相比並不低估。

Ethena能否從代幣補貼驅動的增長中突圍,仍需要更長時間的驗證。作爲穩定幣項目,Ethena和USDE還需要更多時間來證明其產品架構的穩定性,以及在補貼下降後的生存能力。