分裂的 Web3 世界，至少有三種 RWA

撰文：劉紅林

最近紅林律師和朋友們交流，話題一如既往繞不過 Web3。有人問我最近有沒有在做 RWA，我一聽這三個字母，沒敢立刻接話，先問了一句：「你說的 RWA，是哪種？」

不是我要故作懸念，實在是現在圈裏講「RWA」的人太多了，但每個人理解的含義都不太一樣。你說 RWA 是發 token，他說是造概念搞 PR，還有人說是數字化商品預售或眾籌。不問清楚就輕易發表觀點，接下來的聊天就容易得罪人，友誼的小船說翻就翻，原本有機會收的律師費徹底涼涼。

今天就來認真地聊聊，紅林律師所知道的目前市面上的 RWA 項目，主要分三種玩法。每一種都打着「鏈上現實資產」的旗號，但底層邏輯、法律風險和商業目的，完全三條線。

第一種玩法：資產上鏈 + 金融合規，是 DeFi 世界的「正規軍」

這一類 RWA 的核心邏輯，其實可以用一句話概括：把傳統金融資產做成可編程的鏈上 Token。

比如你原本需要在傳統金融機構開戶、提交一堆 KYC 資料才能買到的短期國債，現在你可以通過鏈上平台，比如 Swarm、Ondo、Matrixdock 等，直接買入 token 化的 T-Bill 票據。這種資產背後是真實的國債、貸款、票據或者基金份額，由托管機構持有，通過區塊鏈發行 RWA 代幣，再允許用戶在 DeFi 協議中使用，比如做質押、借貸或者收益聚合。

這類 RWA 之所以叫「正規軍」，是因爲它背後的操作必須滿足至少以下三個條件：

第一，底層資產真實存在，並在鏈下由金融機構進行合法托管；

第二，Token 發行過程合規透明，通常需要符合美國 SEC、新加坡 MAS、歐盟 MiCA 等金融監管要求；

第三，投資者的進入門檻較高，不是隨便一個人就能買的，常伴隨白名單制度或合格投資人限制。

這一類項目最大的挑戰是監管成本高，運作流程復雜，對團隊合規資質要求極高。不是你想發就能發的。但好處也很明顯：資金使用透明、資產真實、回報可控，適合希望參與鏈上金融又不想玩梭哈的穩健投資者。

目前來看，包括 Circle、Franklin Templeton、Securitize 等機構都在布局這個方向。對想把 Web2 金融流量搬到鏈上的人來說，這是最具確定性的 RWA 路徑。

第二種玩法：資本市場的「鏈改 2.0」，講故事比做產品重要

再說第二種，它看上去也挺「真」，但底層不是「資產」，而是「市值管理」。也就是典型的香港玩法：上市公司通過一系列「RWA 新聞發布」，講一個區塊鏈賦能實體的故事，吸引市場炒作股價。

很多人應該都見過類似的套路：某家主業快熄火的港股公司突然宣布進軍 Web3，發布一堆新聞說跟某平台籤署了數字資產戰略合作協議，計劃把公司旗下的項目或資產「鏈上通證化」，未來將通過 RWA 模式進行全球化配置。你一查白皮書，天馬行空胡說八道，新聞稿發了十幾篇，圖也拍得漂漂亮亮，媒體通稿鋪天蓋地。

爲什麼這麼做？因爲這類操作通常不爲鏈上生態服務，而是爲資本市場造勢。通過講 RWA 故事拉估值、搞定股東、爭取融資，實質是「用區塊鏈包裝傳統資產，再借助資本市場套利」。有的公司甚至根本沒發 Token，只是改了個官網顏色、上線個頁面，就開始號稱自己是「Web3 轉型標杆企業」。

嚴格意義上講，這類 RWA 項目並沒有真正資產上鏈，也沒有 Token 持有人權益設計。對項目方而言，它們的任務更多是配合資本運作節奏講一個「數字化」的未來，而不是實現數字化本身。對普通投資者來說，這類項目基本不參與鏈上流轉，沒有可交易 Token，結果大概率是：你以爲你在投資 Web3，其實你在買一只垃圾股票。

第三種玩法：內地限定「Token+ 預售」款，法律風險最高

最後要說的這一種玩法，在大灣區、特別是深圳 / 福建一帶，可以說是「熱情高漲」。你在 Web3 創業羣裏、科技金融交流羣、招商推介會上，經常能聽到這樣的敘事：

我們這個是 RWA 項目，用 Token 錨定實際商品，比如紅酒、白酒、綠茶、物業收益權、機械設備租賃權……用戶買了 Token 就等於提前鎖定了未來收益。

聽上去很像 NFT+RWA 的結合，其實更多是「眾籌 + 預售」這一套老故事披上了區塊鏈的外衣。這類項目的常見套路包括：

沒有合規托管機制，資產真實性靠嘴說；

Token 直接對接個人用戶，沒有投資門檻；

承諾高額回報，動輒說「半年翻倍」、「Token 上市翻十倍不是夢」；

項目文件粗糙，多爲離線文件的 PPT 和 PDF，缺乏鏈上數據和代碼審計。

更關鍵的是，這類項目本質上大多構成非法吸收公衆存款或變相集資。即便底層資產真實存在，但 Token 如果具備可交易性、承諾收益、面向不特定公衆銷售，就觸碰了中國內地刑法關於非法集資的紅線，更別說有的項目方就是單純的用 RWA 來詐騙。

而從近幾年的執法趨勢來看，公安機關、市場監管局、金融監管局已經開始密切關注這類打着「區塊鏈」「數字商品」「RWA 創新」旗號的項目。所以你別看朋友圈有人轉發這些項目說「這是 RWA+ 新質生產力」，你一腳踏進去下場卻成非法集資。

所以你說的 RWA，到底是哪一種？

站在今天這個時點看 RWA，概念已經完全「多義化」了。有人做的是真金融資產 Tokenization，有人做的是資本市場收割，而有的人只是單純的在做擊鼓傳花。

最諷刺的是，紅林律師時常還會在同樣的場合遇上這三撥人，大家彼此之間居然還能互相站臺，組隊路演。結果就是，RWA 的圈子看起來很熱鬧，實則內部混亂、認知割裂。

這一切要感謝市面上的「RWA 顧問」們。幫客戶出個 Token 方案、跑招商流程、接點政府資源、搞個展會出席，一應俱全。對於這些探索金融創新的朋友們，作爲一名特別希望行業正向合規發展的律師，紅林律師有幾點小建議，希望大家在搞 RWA 的時候，至少問下這四件事：

第一，你的資產是真實、可托管、可審計的嗎？

第二，你的 Token 設計有沒有繞開證券化屬性？

第三，你的銷售對象是合格投資人，還是公衆用戶？

第四，你有足夠的法律意見和監管應對方案嗎？

如果這四個靈魂深處的問題都無法正面回答，那建議你別輕易把「RWA」掛在嘴邊，更別拿它當金融創新的名頭。

我們需要 RWA 這個概念，也希望它能落地。但我們更需要有人把這條路走得清晰、合法、持久，而不是走着走着進了監管雷區，還要拉上你的客戶一起下水，諮詢費是讓服務商賺了，但結果卻把甲方給埋了。

所以，當身邊的 RWA 達人向你說起詩和遠方，請你向 TA 發問確認：

您說的 RWA，到底是哪一種？