Ethena: Mã hóa sinh thái cung cấp lựa chọn tốt nhất cho đô la tổng hợp trên chuỗi công cộng

Mùa đông qua đi, mùa xuân đến, tôi muốn ôn lại bài viết "Cát bụi trên vỏ trái đất" được công bố cách đây một năm. Trong bài viết, tôi đã đề xuất cách tạo ra một đồng stablecoin hợp pháp có sự hỗ trợ của con người mà không phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng TradFi. Ý tưởng của tôi là kết hợp việc phòng ngừa vị thế hợp đồng tương lai vĩnh cửu của những người nắm giữ và những người bán khống tiền mã hóa để tạo ra một đơn vị tiền tệ hợp pháp tổng hợp. Tôi đã đặt tên cho nó là "Nakadollar", bởi vì tôi tưởng tượng rằng sẽ sử dụng hợp đồng tương lai "vĩnh cửu" bán khống của Bitcoin và XBTUSD như một cách để tạo ra đồng đô la tổng hợp. Tôi cam kết sẽ nỗ lực hỗ trợ một đội ngũ đáng tin cậy để biến ý tưởng này thành hiện thực.

Một năm sau, Guy thành lập Ethena. Guy từng làm việc tại một quỹ đầu tư phòng hộ có giá trị thị trường 60 tỷ đô la, đầu tư vào các lĩnh vực đặc thù như tín dụng, vốn tư nhân và bất động sản. Guy đã phát hiện ra vấn đề Shitcoin trong mùa hè DeFi năm 2020, từ đó không thể dừng lại. Sau khi đọc "Dust on Crust", anh nảy ra ý tưởng phát hành đồng đô la tổng hợp của riêng mình. Nhưng anh muốn cải thiện ý tưởng ban đầu của tôi, tạo ra một loại stablecoin tổng hợp đô la sử dụng ETH, thay vì sử dụng BTC.

Lý do Guy chọn ETH là vì mạng Ethereum cung cấp lợi nhuận bản địa. Để đảm bảo an ninh và xử lý giao dịch, các xác nhận viên của mạng Ethereum trực tiếp thanh toán một lượng nhỏ ETH cho mỗi khối thông qua giao thức. Đây là lợi suất staking ETH. Hơn nữa, vì ETH hiện là một loại tiền tệ giảm phát, nên việc giao dịch ETH/USD kỳ hạn, tương lai và hoán đổi vĩnh viễn liên tục có mức chênh lệch cao hơn so với giao ngay là có lý do cơ bản. Những người nắm giữ vị thế bán hoán đổi vĩnh viễn có thể nắm bắt chênh lệch này. Kết hợp staking vật lý ETH với vị thế bán hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD có thể tạo ra một loại đô la tổng hợp với lợi suất cao. Tính đến tuần này, tỷ lệ lợi suất hàng năm của ETH giao ngay với USD (sUSDe) khoảng >50%.

Guy đã đặt tên cho đồng đô la tổng hợp của mình là "Ethena" và thành lập một đội ngũ ngôi sao để nhanh chóng và an toàn ra mắt giao thức này. Vào tháng 5 năm 2023, Maelstrom trở thành cố vấn sáng lập, đổi lại, chúng tôi đã nhận được token quản trị. Stablecoin Ethena USDe chính thức ra mắt, chỉ sau 3 tuần kể từ khi ra mắt trên mạng chính, tổng phát hành đã gần 1 tỷ đồng (TVL đạt 1 tỷ USD; 1 USDe = 1 USD ).

Hãy để tôi thảo luận một cách thẳng thắn về tương lai của Ethena và stablecoin. Tôi tin rằng, Ethena sẽ vượt qua Tether để trở thành stablecoin lớn nhất. Dự đoán này cần nhiều năm để thực hiện. Tôi muốn giải thích tại sao Tether vừa là doanh nghiệp tốt nhất vừa là tồi tệ nhất trong thế giới tiền mã hóa. Nói rằng nó là tốt nhất vì nó có thể là tổ chức trung gian tài chính mà mỗi nhân viên trong TradFi và tiền mã hóa kiếm được nhiều lợi nhuận nhất. Nguyên nhân nói nó là tồi tệ nhất là vì sự tồn tại của Tether nhằm làm hài lòng các đối tác ngân hàng TradFi nghèo hơn. Sự ghen tị của các ngân hàng và các vấn đề mà Tether mang lại cho những người bảo vệ hệ thống tài chính Mỹ có thể ngay lập tức mang lại thảm họa cho Tether.

Đối với những người bị lừa dối bởi Tether FUDsters, tôi muốn nói rõ. Tether không phải là một trò lừa đảo tài chính, cũng không có sự dối trá nào về dự trữ. Hơn nữa, tôi rất tôn trọng những người đã sáng lập và điều hành Tether. Tuy nhiên, tôi xin lỗi mà nói, Ethena sẽ lật đổ Tether.

Bài viết này sẽ được chia thành hai phần. Đầu tiên, tôi sẽ giải thích tại sao Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ ( Fed ), Bộ Tài chính Hoa Kỳ và các ngân hàng lớn ở Hoa Kỳ có liên quan đến chính trị muốn tiêu diệt Tether. Thứ hai, tôi sẽ đi sâu vào Ethena. Tôi sẽ giới thiệu ngắn gọn về cách Ethena được xây dựng, nó giữ liên kết với đồng đô la như thế nào, và các yếu tố rủi ro của nó. Cuối cùng, tôi sẽ cung cấp một mô hình định giá cho token quản trị của Ethena.

Đọc xong bài viết này, bạn sẽ hiểu tại sao tôi tin rằng Ethena là lựa chọn tốt nhất để cung cấp đô la tổng hợp trong hệ sinh thái tiền mã hóa trên chuỗi.

Ghen tị

Tether( mã: USDT) là đồng stablecoin lớn nhất tính theo lượng lưu thông của token. 1 USDT = 1 đô la. USDT được gửi giữa các ví trên nhiều chuỗi công khai như Ethereum. Để giữ cho việc gắn kết, Tether giữ 1 đô la trong tài khoản ngân hàng cho mỗi đơn vị USDT đang lưu thông.

Nếu không có tài khoản ngân hàng đô la Mỹ, Tether sẽ không thể thực hiện chức năng tạo USDT, giữ USD hỗ trợ USDT và đổi lại USDT.

Tạo: Không có tài khoản ngân hàng, không thể tạo USDT, vì các nhà giao dịch không có nơi nào để gửi đô la của họ.

Quản lý đô la Mỹ: Nếu không có tài khoản ngân hàng, sẽ không có nơi nào để lưu trữ đô la hỗ trợ USDT.

Rút USDT: Không có tài khoản ngân hàng, bạn không thể rút USDT, vì không có tài khoản ngân hàng nào có thể gửi đô la Mỹ cho người rút.

Việc sở hữu tài khoản ngân hàng không đảm bảo thành công, vì không phải tất cả các ngân hàng đều bình đẳng. Trên toàn cầu có hàng nghìn ngân hàng chấp nhận tiền gửi đô la Mỹ, nhưng chỉ có một số ngân hàng có tài khoản chính tại Cục Dự trữ Liên bang. Bất kỳ ngân hàng nào muốn thực hiện thanh toán đô la Mỹ thông qua Cục Dự trữ Liên bang để thực hiện nghĩa vụ đại lý đô la Mỹ đều phải có tài khoản chính. Cục Dự trữ Liên bang có quyền quyết định hoàn toàn về ngân hàng nào có thể có tài khoản chính.

Tôi sẽ giải thích ngắn gọn cách thức hoạt động của dịch vụ ngân hàng đại lý.

Có ba ngân hàng: trụ sở của Ngân hàng A và Ngân hàng B đặt tại hai khu vực pháp lý không phải của Mỹ. Ngân hàng C là một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính. Ngân hàng A và Ngân hàng B muốn có thể chuyển đổi đô la Mỹ trong hệ thống tài chính fiat. Họ lần lượt xin phép sử dụng Ngân hàng C làm ngân hàng đại diện. Ngân hàng C đánh giá và phê duyệt nhóm khách hàng của hai ngân hàng.

Ngân hàng A cần chuyển khoản 1000 đô la Mỹ cho ngân hàng B. Dòng tiền là 1000 đô la Mỹ từ tài khoản của ngân hàng A tại ngân hàng C chuyển vào tài khoản của ngân hàng B tại ngân hàng C.

Hãy để chúng ta thực hiện một vài thay đổi cho ví dụ, thêm Ngân hàng D, cũng là một ngân hàng Hoa Kỳ có tài khoản chính. Ngân hàng A sẽ chọn Ngân hàng C làm ngân hàng đại lý, trong khi Ngân hàng B sẽ chọn Ngân hàng D làm ngân hàng đại lý. Bây giờ, nếu Ngân hàng A muốn chuyển tiền cho Ngân hàng B 1000 đô la, điều gì sẽ xảy ra? Dòng tiền sẽ là Ngân hàng C chuyển 1000 đô la từ tài khoản của mình tại Cục Dự trữ Liên bang đến tài khoản của Ngân hàng D tại Cục Dự trữ Liên bang. Cuối cùng, Ngân hàng D sẽ gửi 1000 đô la vào tài khoản của Ngân hàng B.

Thông thường, các ngân hàng ngoài Mỹ sử dụng ngân hàng đại lý để chuyển tiền điện tử đô la Mỹ trên toàn cầu. Điều này là do đô la Mỹ phải được thanh toán trực tiếp qua Cục Dự trữ Liên bang khi lưu thông giữa các khu vực pháp lý khác nhau.

Tôi đã bắt đầu tiếp xúc với mã hóa từ năm 2013, thường thì các ngân hàng lưu giữ tiền pháp định cho sàn giao dịch mã hóa không phải là ngân hàng được đăng ký tại Mỹ, điều này có nghĩa là nó cần phụ thuộc vào một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính để xử lý việc gửi và rút tiền pháp định. Những ngân hàng nhỏ không phải của Mỹ này rất khao khát với việc gửi tiền và giao dịch ngân hàng của các công ty mã hóa, vì họ có thể thu phí cao mà không phải trả lãi cho bất kỳ khoản tiền gửi nào. Trên toàn cầu, các ngân hàng thường rất muốn có nguồn vốn USD giá rẻ, vì USD là đồng tiền dự trữ toàn cầu. Tuy nhiên, những ngân hàng nước ngoài nhỏ này phải tương tác với ngân hàng đại lý của họ để xử lý các giao dịch gửi và rút USD ngoài địa điểm của họ. Mặc dù ngân hàng đại lý chấp nhận các dòng tiền pháp định liên quan đến hoạt động mã hóa này, nhưng vì lý do nào đó, đôi khi các khách hàng mã hóa nhất định sẽ bị yêu cầu loại bỏ khỏi ngân hàng nhỏ bởi ngân hàng đại lý. Nếu ngân hàng nhỏ không tuân thủ quy định, họ sẽ mất mối quan hệ với ngân hàng đại lý và khả năng chuyển USD quốc tế. Các ngân hàng mất khả năng lưu động USD giống như những xác sống. Do đó, nếu ngân hàng đại lý yêu cầu, ngân hàng nhỏ luôn sẽ bỏ rơi các khách hàng mã hóa.

Khi chúng ta phân tích sức mạnh của các đối tác ngân hàng của Tether, sự phát triển của các dịch vụ ngân hàng đại lý này là rất quan trọng.

Đối tác ngân hàng của Tether:

• Ngân hàng Britannia & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Liên minh Vốn
• Ansbacher
• Ngân hàng và Quỹ tín thác Deltec

Trong số năm ngân hàng được liệt kê, chỉ có Cantor Fitzgerald là ngân hàng được đăng ký tại Mỹ. Tuy nhiên, cả năm ngân hàng này đều không có tài khoản chính tại Cục Dự trữ Liên bang. Cantor Fitzgerald là nhà giao dịch cấp một, giúp Cục Dự trữ Liên bang thực hiện các hoạt động thị trường mở, chẳng hạn như mua bán trái phiếu. Khả năng chuyển giao và nắm giữ đô la của Tether hoàn toàn phụ thuộc vào các ngân hàng đại lý dễ biến động. Xét về quy mô danh mục đầu tư trái phiếu kho bạc Mỹ của Tether, tôi cho rằng mối quan hệ hợp tác của họ với Cantor là rất quan trọng để tiếp tục tham gia vào thị trường này.

Nếu các giám đốc điều hành của những ngân hàng này không thương lượng để có được quyền sở hữu Tether để đổi lấy dịch vụ ngân hàng, thì họ thật ngu ngốc. Khi tôi giới thiệu chỉ số thu nhập bình quân của nhân viên Tether sau này, bạn sẽ hiểu lý do.

Điều này bao gồm lý do tại sao các đối tác ngân hàng của Tether hoạt động kém. Tiếp theo, tôi muốn giải thích tại sao Cục Dự trữ Liên bang không thích mô hình kinh doanh của Tether, và tại sao về cơ bản điều này không liên quan đến mã hóa mà liên quan đến cách thức hoạt động của thị trường tiền tệ đô la.

Dịch vụ ngân hàng dự trữ toàn phần

Từ góc độ TradFi, Tether là một ngân hàng dự trữ đầy đủ, còn được gọi là ngân hàng hẹp. Ngân hàng dự trữ đầy đủ chỉ nhận tiền gửi, không phát cho vay. Dịch vụ duy nhất mà nó cung cấp là chuyển tiền. Nó hầu như không trả lãi tiền gửi, vì người gửi không phải đối mặt với bất kỳ rủi ro nào. Nếu tất cả người gửi đồng thời yêu cầu rút tiền của họ, ngân hàng có thể ngay lập tức đáp ứng yêu cầu của họ. Do đó, nó được gọi là "dự trữ đầy đủ". So với điều đó, ngân hàng dự trữ một phần có khoản cho vay lớn hơn số tiền gửi. Nếu tất cả người gửi đồng thời yêu cầu ngân hàng dự trữ một phần hoàn lại tiền gửi, ngân hàng sẽ phá sản. Ngân hàng dự trữ một phần trả lãi để thu hút tiền gửi, nhưng người gửi phải đối mặt với rủi ro.

Tether về bản chất là một ngân hàng dự trữ đầy đủ đô la, cung cấp dịch vụ giao dịch đô la được hỗ trợ bởi chuỗi công khai. Chỉ đơn giản vậy thôi. Không có khoản vay, không có thứ gì thú vị.

Cục Dự trữ Liên bang không thích các ngân hàng dự trữ đầy đủ, không phải vì khách hàng của họ là ai, mà vì cách mà các ngân hàng này xử lý tiền gửi của họ. Để hiểu tại sao Cục Dự trữ Liên bang ghét mô hình ngân hàng dự trữ đầy đủ, tôi phải thảo luận về cơ chế và ảnh hưởng của nới lỏng định lượng (QE).

Các ngân hàng đã phá sản trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 vì họ không có đủ dự trữ để bù đắp cho những khoản lỗ từ các khoản thế chấp xấu. Dự trữ là số tiền mà ngân hàng gửi tại Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang giám sát quy mô dự trữ của các ngân hàng dựa trên tổng số khoản vay chưa thanh toán. Sau năm 2008, Cục Dự trữ Liên bang đảm bảo rằng các ngân hàng sẽ không bao giờ thiếu dự trữ. Cục Dự trữ Liên bang thực hiện điều này thông qua việc áp dụng QE.

QE là quá trình mà Cục Dự trữ Liên bang Mỹ mua trái phiếu từ các ngân hàng và ghi có dự trữ mà Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ cho các ngân hàng. Cục Dự trữ Liên bang thực hiện việc mua trái phiếu QE trị giá hàng nghìn tỷ đô la, dẫn đến sự gia tăng số dư dự trữ của các ngân hàng. Thật tuyệt vời!

Nới lỏng định lượng không gây ra lạm phát điên cuồng rõ ràng như các khoản trợ cấp COVID, vì dự trữ ngân hàng vẫn ở lại tại Cục Dự trữ Liên bang. Các biện pháp kích thích COVID được chuyển trực tiếp cho người dân để sử dụng tùy ý. Nếu các ngân hàng cho vay những dự trữ này, tỷ lệ lạm phát sau năm 2008 sẽ ngay lập tức tăng lên, vì số tiền này sẽ nằm trong tay các doanh nghiệp và cá nhân.

Sự tồn tại của các ngân hàng dự trữ một phần là để phát hành khoản vay; nếu ngân hàng không phát hành khoản vay, thì sẽ không kiếm được tiền. Do đó, trong các điều kiện khác tương tự, các ngân hàng dự trữ một phần sẵn sàng cho vay dự trữ cho khách hàng trả phí, thay vì để lại tại Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang gặp một vấn đề. Họ làm thế nào để đảm bảo rằng hệ thống ngân hàng có gần như vô hạn dự trữ, đồng thời không gây ra lạm phát? Cục Dự trữ Liên bang chọn "hối lộ" ngành ngân hàng, thay vì cho vay.

Hối lộ ngân hàng yêu cầu Cục Dự trữ Liên bang trả lãi cho số dư dự trữ vượt mức của hệ thống ngân hàng. Để tính toán số tiền hối lộ, có thể lấy tổng số dự trữ của ngân hàng mà Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ nhân với lãi suất số dư dự trữ (IORB). IORB phải dao động giữa mức thấp và mức cao của lãi suất quỹ của Cục Dự trữ Liên bang. Xin vui lòng đọc bài viết của tôi "Kite or Board" để hiểu lý do bên trong.

Khoản vay có rủi ro. Người vay có thể vỡ nợ. Ngân hàng sẵn sàng