крипторинокQ3宏观研报:вибірковий булран вже назріває

Один. Макроекономічна точка повороту вже настала: регуляторна підтримка та політичний захист резонують.

На початку третього кварталу 2025 року макроекономічна ситуація вже тихо змінилася. Політичне середовище, яке колись виводило цифрові активи на узбіччя, тепер перетворюється на інституційну рушійну силу. На фоні трьох факторів: закінчення Федеральною резервною системою двохрічного циклу підвищення процентних ставок, повернення фіскальної політики до стимулюючого курсу та прискорення створення "інклюзивної рамки" для регулювання шифрування в усьому світі, крипторинок перебуває на порозі структурної переоцінки.

По-перше, з точки зору монетарної політики, макроекономічне середовище в США входить у критичний період зміни. Хоча Федеральна резервна система на офіційному рівні все ще підкреслює "залежність від даних", ринок вже давно дійшов згоди щодо зниження процентних ставок у 2025 році, і розбіжність між відставанням точки графіка та випереджувальними очікуваннями ф'ючерсного ринку зростає. Постійний тиск адміністрації Трампа на ФРС ще більше політизує інструменти монетарної політики, що передбачає, що в другій половині 2025 року до 2026 року реальні процентні ставки в США поступово знизяться з високих рівнів. Це очікування відкриває висхідний канал для оцінки ризикованих активів, особливо цифрових активів. Що ще важливіше, з маргіналізацією Пауела у політичній боротьбі та появою "більш слухняного голови ФРС", пом'якшення політики не лише є очікуванням, але й може стати політичною реальністю.

Водночас, зусилля з боку фінансів також синхронно розгортаються. Фінансове розширення, представлене «Законом про великі інвестиції», приносить безпрецедентний ефект вивільнення капіталу. Уряд Трампа вкладає великі кошти в такі сфери, як повернення виробництв, інфраструктура AI, енергетична незалежність, створюючи насправді «канал капітального потоку», що охоплює традиційні галузі та нові технологічні сфери. Це не лише змінює структуру внутрішнього обороту долара, але й опосередковано посилює граничний попит на цифрові активи, особливо на фоні пошуку капіталом високих ризикових премій. Одночасно з цим, Міністерство фінансів США також стає більш агресивним у своїй стратегії випуску державних облігацій, випускаючи сигнал «не боятися розширення боргу», що знову робить «друк грошей для зростання» спільним консенсусом на Уолл-стріт.

Фундаментальний зсув у політичних сигналах, що більшою мірою проявляється у змінах у регуляторній структурі. У 2025 році стався якісний зсув у ставленні SEC до крипторинку. Офіційне схвалення ETF на стейкінг ETH стало першим визнанням американськими регуляторами того, що цифрові активи з прибутковою структурою можуть входити до традиційної фінансової системи; а просування Solana ETF навіть надало історичну можливість для Solana, яка раніше вважалася "високобета спекулятивним ланцюгом", бути інтегрованою в систему. Що ще важливіше, SEC почала розробляти єдиний стандарт спрощеного затвердження токенів ETF, маючи на меті створити канал для відповідальних фінансових продуктів, який можна було б відтворити і масштабувати. Це є суттєвим зсувом регуляторної логіки від "вогневої стіни" до "трубопроводу", адже криптоактиви вперше були включені до планування фінансової інфраструктури.

Ця зміна регуляторного мислення не є унікальною для Сполучених Штатів. У регіоні Азії конкуренція за відповідність нормам набирає обертів, особливо у фінансових центрах, таких як Гонконг, Сінгапур та Об'єднані Арабські Емірати, які активно змагаються за стабільні монети, ліцензії на платежі та переваги у сфері інновацій Web3. Один з платіжних гігантів вже подав заявку на отримання ліцензії в США, великий емітент стабільних монет також працює над запуском монети, прив'язаної до гонконгського долара, а вітчизняні технологічні гіганти також подають заявки на отримання ліцензій на стабільні монети, що свідчить про початок тенденції інтеграції суверенних капіталів і інтернет-гігантів. Це означає, що в майбутньому стабільні монети вже не будуть лише інструментом для торгівлі, а стануть частиною платіжних мереж, корпоративних розрахунків і навіть національних фінансових стратегій, а за цим стоїть системний попит на ліквідність, безпеку та інфраструктурні активи в блокчейні.

Крім того, ринок традиційних фінансів також продемонструє ознаки відновлення ризикового апетиту. Індекс S&P 500 у червні знову встановив історичний рекорд, акції технологічних компаній та нових активів синхронно відновилися, ринок IPO оживає, а активність користувачів на одній з платформ для торгівлі акціями зростає, що передає один сигнал: ризикові капітали повертаються, і цього разу повернення вже не зосереджене тільки на AI та біотехнологіях, а починає переоцінювати блокчейн, шифрування фінансів і структуровані дохідні активи на ланцюгу. Ці зміни в поведінці капіталу є більш чесними, ніж наративи, і більш прогностичними, ніж політика.

Коли монетарна політика входить у режим пом'якшення, фіскальна політика повністю звільняється, регуляторна структура переходить до "підтримки через облік", а загальна схильність до ризику відновлюється, загальне середовище для криптоактивів вже давно вийшло з пастки наприкінці 2022 року. У цьому двосторонньому русі політики та ринку нескладно зробити висновок: новий етап булрану не є результатом емоцій, а є процесом переоцінки вартості під впливом інституцій. Це не те, що біткоїн має злетіти, а те, що світові капітальні ринки знову починають "платити премію за визначені активи", весна на крипторинку повертається у більш м'якій, але більш потужній формі.

! Звіт про макродослідження крипторинку за 3 квартал: з'явився сигнал сезону копій, установи приймають рішення для сприяння вибірковому спалаху бичачого ринку

Два. Структурна торгівля: підприємства та установи ведуть наступний раунд булрану

Поточні структурні зміни на крипторинку, які заслуговують на увагу, полягають не в різких коливаннях цін, а в глибокій логіці, за якою капітал поступово переходить від роздрібних інвесторів і короткострокових фондів до довгострокових власників, корпоративних скарбниць та фінансових установ. Після дворічного очищення та реконструкції структура учасників крипторинку зазнає історичної "перебудови": користувачі, зосереджені на спекуляціях, поступово маргіналізуються, тоді як установи та підприємства, що прагнуть до інвестицій, стають вирішальною силою, що стимулює наступний булран.

Виконання біткоїна вже все пояснило. Незважаючи на те, що ціна залишається стабільною, обіг монет прискорюється до "блокування". За даними кількох установ, кількість біткоїнів, придбаних публічними компаніями за останні три квартали, перевищила чисті покупки ETF за той же період. Одна технологічна компанія, одна компанія в сфері постачання, а також деякі традиційні енергетичні та програмні компанії розглядають біткоїн як "стратегічну альтернативу готівці", а не як інструмент для короткострокового розміщення активів. За цим поведінковим шаблоном стоїть глибоке усвідомлення очікувань знецінення світових валют, а також проактивна реакція на структуру стимулювання продуктів, таких як ETF. У порівнянні з ETF, пряме придбання біткоїна компаніями є більш гнучким і надає більше прав голосу, а також менш залежить від ринкових емоцій, маючи більшу витривалість у володінні.

Водночас фінансова інфраструктура усуває перешкоди для прискореного припливу інституційних коштів. Проходження ETF на стейкінг Ethereum не лише розширило межі регульованих продуктів, але й означає, що інституції починають включати "активи з прибутком на ланцюзі" до традиційних інвестиційних портфелів. Очікування схвалення спот-ETF для Solana ще більше відкриває простір для уяви: як тільки механізм прибутку від стейкінгу буде упакований в ETF, це кардинально змінить уявлення традиційних управителів активів про "безприбутковість і чисту волатильність" криптоактивів, а також спонукатиме інституції перейти від хеджування ризиків до розподілу прибутків. Крім того, деякі великі криптофонди подають заявки на перетворення в ETF, що свідчить про те, що "бар'єри" між традиційними механізмами управління фондами та механізмами управління активами на блокчейні починають руйнуватися.

Більш важливо, що підприємства безпосередньо беруть участь у фінансовому ринку на блокчейні, руйнуючи традиційну структуру "позабіржових інвестицій" і світу на блокчейні. Одна криптомайнингова компанія безпосередньо збільшила свою частку в ETH на 20 мільйонів доларів у вигляді приватного розміщення, інша розробницька компанія витратила 100 мільйонів доларів на придбання проектів екосистеми Solana та викуп акцій платформи, що свідчить про те, що підприємства активно беруть участь у створенні нової генерації екосистеми криптофінансів. Це вже не та логіка венчурного капіталу, що залучає інвестиції в стартапи, а капіталовкладення з елементами "промислових злиттів" та "стратегічного розташування", які мають на меті закріпити права на основні активи нової фінансової інфраструктури та права на розподіл доходів. Така поведінка має довгостроковий ринковий ефект, який не лише стабілізує ринкові настрої, але й підвищує здатність базових протоколів до оцінки.

У сфері похідних фінансових інструментів та ліквідності на блокчейні традиційні фінанси також активно розвиваються. Кількість відкритих контрактів на ф'ючерси Solana на CME досягла 1,75 мільйона, встановивши історичний максимум, а місячний обсяг торгівлі ф'ючерсами XRP вперше перевищив 500 мільйонів доларів, що свідчить про те, що традиційні торгові установи включили криптоактиви до своїх стратегічних моделей. А рушійною силою цього є постійний прихід хедж-фондів, постачальників структурних продуктів та багатостратегічних CTA фондів - ці гравці не прагнуть до короткострокового надприбутку, а базуються на арбітражі волатильності, структурній грі капіталу та роботі моделей кількісних факторів, що призведе до фундаментального зміцнення "щільності ліквідності" та "глибини ринку".

А з точки зору структурної ліквідності, активність роздрібних інвесторів та короткострокових гравців значно знизилася, що, навпаки, підсилює згадану тенденцію. Дані з блокчейну показують, що частка короткострокових утримувачів постійно зменшується, активність ранніх китових гаманців зменшується, дані про пошук в блокчейні та взаємодію з гаманцями наближаються до стабільності, що свідчить про те, що ринок перебуває в "періоді ліквідності". Хоча в цей час цінова динаміка є відносно спокійною, історичний досвід показує, що саме цей період затишшя часто є початком найбільших цінових рухів. Іншими словами, капітал більше не знаходиться в руках роздрібних інвесторів, а інституції тихо "формують базу".

Ще більш важливим є те, що "продуктова спроможність" фінансових установ також швидко реалізується. Від JPMorgan, Fidelity, BlackRock до деяких нових роздрібних фінансових платформ всі розширюють можливості торгівлі, стейкінгу, кредитування та платежів із криптоактивами. Це не тільки дозволяє криптоактивам справді реалізувати "доступність у фіатній системі", але й надає їм більш багатий фінансовий профіль. У майбутньому BTC та ETH можуть більше не бути лише "коливними цифровими активами", а стануть "конфігурованими класами активів" ------ з повноцінною фінансовою екосистемою, що має ринки деривативів, сценарії платежів, структуру доходів та кредитні рейтинги.

По суті, ця структурна зміна не є простою ротацією позицій, а глибоким розвитком "фінансової товаризації" криптоактивів, що є повною переосмисленням логіки виявлення вартості. Гравці, які домінують на ринку, вже не є "швидкими грошима", що керуються емоціями та гарячими темами, а є установами та підприємствами, які мають середньо- та довгострокове стратегічне планування, чітку логіку розміщення та стабільну фінансову структуру. Справжній інституційний, структурований булран вже тихо дозріває, він не буде гучним, не буде гарячим, але він буде більш міцним, більш тривалим і більш повним.

Три, Нова ера сезонів підробок: від загального зростання до "вибіркового булрану"

Коли люди згадують "сезон клонів", у пам'яті зазвичай спливають образи 2021 року, коли ринок повністю розцвів, а емоції від торгів були шалені. Але в 2025 році еволюційна траєкторія ринку вже тихенько змінилася, логіка "зростання клонів = злет всіх" більше не діє. Поточний "сезон клонів" входить у абсолютно нову стадію: загального зростання більше немає, його замінила "вибіркова булран", що керується такими наративами, як ETF, реальний дохід, прийняття з боку установ. Це є знаком поступового дорослішання крипторинку та неминучим результатом механізму відбору капіталу після повернення ринку до раціональності.

З точки зору структурних сигналів, чіпси основних альткоїнів вже завершили новий етап осідання. ETH/BTC вперше після кількох тижнів падіння відзначає сильний відскок, адреси китів за дуже короткий час акумулювали понад мільйон ETH, на блокчейні часто з'являються великі угоди, що свідчить про те, що головні капітали вже почали переоцінювати ефір та інші основні активи. Тим часом, емоції дрібних інвесторів все ще на низькому рівні, індекс пошуку та кількість створених гаманців ще не показали значного зростання, але це, навпаки, створює ідеальне "низькозбурливе" середовище для наступного раунду: без емоційного перегріву, без великого обсягу дрібних інвесторів, ринок легше піддається ритму інституцій. А з історичного досвіду, саме в такі моменти ринку, коли здається, що він "зростає, але не зростає, стабільний, але не стабільний", часто виникають найбільші трендові можливості.

Але на відміну від попередніх років, цього разу ринок «підробок» не буде «літати разом», а буде «літати окремо». Заявки на ETF стали новою опорою структури тем. Особливо спотовий ETF для Solana вже розглядається як наступна «подія на ринку, що має консенсус». Від запуску ETF на заставу Ethereum до питання, чи будуть доходи від застави на ланцюзі Solana включені до структури дивідендів ETF, інвестори вже почали розгортати свої позиції навколо заставних активів, ціни таких токенів управління, як JTO, MNDE і т.д.