元のタイトル 'Bitwise Alpha戦略責任者との対話：ビットコインは年末までに20万ドルに急上昇する準備ができている' を転送します

Key Takeaways

• Bitwise Alphaの戦略責任者-Bitcoin価格目標は年末までに$200,000に達すると予想されています。
• ビットコイン対ゴールド-価値保存としてのビットコインは、金と似た特性を持ち、投資家は主に選択する際には変動性を考慮します。したがって、一般的には年配の人々が金を好む一方、若い人々はビットコインを好む傾向があります。若者の間でのこの好みは、ビットコインの変動性によるものであり、その価値を推進する主要な要因の1つと見なされています。
• 「TradFiのオルトコイン」- MicroStrategyは、伝統的なファイナンスにおけるオルトコインの役割を果たし、暗号通貨とビットコインの組み合わせとして機能しています。
• CircleのIPOが遅れる - Circleの財務状況は最初に見えたよりも良好であり、コストは高いものの、収益は1年前よりもはるかに高いです。
• RippleがHidden Roadを買収　この買収は、Rippleにとって戦略的であり、彼らは自社の財務体制をより効率的に活用できるだけでなく、新しいステーブルコインRLUSDの市場拡大にも役立ちます。
• ビットコイン市場リターン - ビットコインのパフォーマンスは、金利の変化に応じて異なると信じられています。金利が下がるとビットコインにとって有利である理由は、金融抑圧とインフレを引き起こすため、ビットコインが価値の保管庫となるからです。
• 不可能な三位一体-ブレトンウッズ体制の終了後、不可能な三位一体に直面しており、つまり、自由な資本流入、独立した中央銀行、浮動為替レートの中から通貨制度を構築する際には選択肢が2つしかないことを意味します。1つを放棄すると、他の2つが調整される必要があります。
• 仮想通貨のマクロ経済的な分離—世界中の連邦準備制度や中央銀行が、資産価格を歪めるショックから経済を守ろうと実質的な刺激策に取り組んでいます。このような状況下では、ビットコインと他のコインとの間で分離が起こる可能性があります。

通貨に与える関税の影響＆投資ポートフォリオにおけるビットコインの役割

Haseeb:

Jeff、あなたはBitwise Asset Managementで働いており、マクロ経済について深い理解を持っています。通貨に関税が与える影響について話し合いましょう。暗号通貨市場で何が起こっているのでしょうか？暗号通貨自体は輸入や輸出に関与していないため、関税の直接的影響を受けることはありませんが、なぜ暗号通貨市場が関税関連の問題を気にするのでしょうか？

ジェフ：

ポジティブな点では、将来このエピソードを振り返ることができるように、私は市場の底をマークしたいと思っています。

仮想通貨やビットコインは一般的に投資家の焦点となっており、投資ポートフォリオにおける役割は常に変化しています。ETFの発売以来、一般投資家はグローバル資産クラスの一部としてより効果的にビットコインにアクセスできるようになったため、ビットコインのリスク選好とリスク回避感情との相関関係が高まっています。

特に貯蔵手段としてのビットコインは、金に類似した特性を持ち、投資家は主に変動性を考慮して選択します。そのため、一般的には年配の人々が金を好む一方、若い人々はビットコインを好みます。若者がビットコインを好むのは、その変動性のためであるとされています。もしこれがビットコインの価値を推進する主要因の一つであると信じるのであれば。

一方、他のマクロ資産がより不安定になった場合、ビットコインを保有する機会費用も上昇します。なぜなら、これらの非伝統的な資産と競合する必要があるからです。伝統的な資産の不安定さは、ETFを通じた機関投資家のビットコインへの関心に影響を与えてきました。そのため、私はビットコインが一般的にはリスキートレードに最適な選択肢だと考えていますが、タイミングは重要であり、特に他の資産の挙動の経路依存性の観点からです。ボラティリティ指数やVIX指数の変化とともに、株式の割引を見ている人が増え、テスラやNvidiaの価格でビットコインをアービトラージする機会を見つけるかもしれません。ここ数か月の市場が不安定である理由はこれらの理由ではないかと思います。

Haseeb:

ここ数日、市場は大幅に下落していることがわかりました。木曜日と金曜日を数えると、関税が発表された後の取引日には、市場が4%から5%下落していたことがわかります。そして月曜日まで、いや、火曜日の終値までに、市場はさらに2%下落しました。したがって、今年の市場の最高値からほぼ16%から17%下落しています。見ている指数によっては、もっと悪いこともあります。ビットコインはこれまで本当の安全な避難所としての役割を果たしておらず、他の主要な指数と非常に密接に取引されています。

小売り vs. 機関投資家＆ビットコインの金利への感受性

Haseeb:

株式市場では、小売投資家が実際に買っている一方、機関投資家は売っています。JPモルガン・チェースは、先週の木曜日と金曜日が数十年ぶりに最も多くの小売買いが行われた日であり、驚異的な記録を樹立したと報告しています。小売投資家は、市場が反発すると考え、その機会を逃さずに買い物をするために下落を利用しました。

この状況が仮想通貨市場にも当てはまるかどうかはわかりませんが、仮想通貨は主に小売投資家が支配しているかもしれません。機関投資家も仮想通貨の世界に存在していますが、小売投資家が主要な保有者であり、ETFの複雑な環境でもそうです。したがって、仮想通貨市場が小売投資家によって支配されていることから、ビットコインが比較的強いのでしょうか？もしビットコインがより機関資産であった場合、状況はより悪くなるでしょうか？

Jeff：

ビットコインは常にグローバルな流動性チャネルの先行指標である特性を示してきたと信じています。ビットコインの動きは一般的に、世界の流動性の変化に対する人々の期待を反映しています。機関資本は、小売資本が2年前よりも少し速く反応しているかもしれませんが、それは今でも重要な要素です。

Bitcoinのユニークな課題は、投資家の目標の複雑さです。通常、機関投資家との議論のためにBitcoinを2つのシナリオに分けます：プラスのrho Bitcoinとマイナスのrho Bitcoin。ここでのrhoは、金利の変化に対するBitcoinの感度を表しています。金利の変化に応じてBitcoinの振る舞いが異なると考える人もいます。 Bitcoinのマイナスのrhoは、金利が低下するとBitcoinにとって良いとされています。なぜなら、それが金融抑圧とインフレをもたらし、Bitcoinを貯蔵価値として位置付けるからです。

そして、ポジティブなρ Bitcoinは、世界の崩壊や極端なデフレの際には安全資産として見なされています。この場合、Bitcoinは危機時に人々が求める資産となります。中国で昨日起きたことは、この複雑な関係の例です。トランプがしたことへの対応として、中国は実際に通貨切り下げの範囲を拡大し、歴史的に許可されていなかった方法で人民元が上昇することを許可しました。今日、人民元が急速に下落しており、ほぼ2008年の水準に戻っています。この影響を考えると、人民元の実際の下落はデフレの結果であり、通常は世界的な価格を下げ、輸入品によるデフレが起こる可能性が高まります。これはポジティブなρ Bitcoinの世界であり、これはアメリカ合衆国も中国も望まない状況です。実際に、彼らはこの対立の激しさを増しています。

中国が取ることができた別のアプローチは、実質的にビットコイン弁の弁である中国の量的緩和の負のrhoのインフレ版としての大規模な内部財政刺激プログラムを通じて消費を促進することでした。昨日のビットコイン市場にはいくつかの波乱があり、最初は上昇しましたが、デフレリスクが理解されると下落しました。

全体として、ビットコインは世界的な市場の受容に伴い、利子率への感受性が比較的に不安定でした。私は現在、インフレと緩和政策がビットコインの価値を押し上げると広く予想されている否定的なローのビットコイン環境にいると信じています。ただし、非常に混沌とした状況になると、ビットコインは究極の価値の保管として上昇することは間違いありません。

Haseeb:

ビットコインの世界には2つの力があります。 この力は、ビットコインがより成熟した資産になると、より顕著になる可能性があります。 ビットコインの反応は時々乱れており、予測不可能です。 ときには、マクロ経済のショックに反応せず、突然週末に急落することがあります。 今日、私たちはそれがナスダックに非常に近い動きをしているのを見ています。

オルトコインと機関投資家の関心

Haseeb:

現在の市場環境では、オルトコインが大きな打撃を受けています。この環境でのオルトコインのパフォーマンスはどう思いますか？現在、政策の緩和に対する期待が高まっています。関税に加えて、大幅な減税も予想されています。さらに、市場では連邦準備制度が以前よりも頻繁に利上げを行うと予想されています。私の知る限り、CMEは今年には5回の利上げを予測しており、ほんのわずかだったり、あるいはたった1回だったりした過去とは比べ物にならないと思います。これらの変化についてどう考えていますか？そして、これらはオルトコイン市場にどのような影響を与えると思いますか？

Jeff：

オルトコインはかなり複雑で、主に2つの課題に直面しています。

ビットコインを除いて、他のオルトコインは非常に異なるコンセンサスメカニズムを持っており、それによりより多くのメンテナンスが必要です。ビットコインは、通常問題なくマットレスの下に保管できる冷たいウォレットのようなものです。オルトコインの問題は、ステーク型トークンである場合、投資家はエコシステムに参加して利益を得る必要があるため、投資家のコストが削減されます。しかし、機関投資家の場合、この価値の蓄積メカニズムに参加できないことは、株式がオンチェーン操作を許可しないカストディアンに保持されている場合、特別配当金を逃すようなものです。この場合、投資家は公平でない競争環境にいたくないため、自然な抵抗感を持つことになります。オルトコイン市場では、このような不公平な状況が時々存在します。

第2の要因は、多くの投資家がオルトコインをレバレッジ取引ツールと見なしていることです。彼らはビットコインのボラティリティに興奮し、オルトコインがより高いリターン、より高いレバレッジ、および資本効率の向上により大きなボラティリティを提供できると主張しています。

しかし、根本的な変化は、昨年12月にビットコインETFオプションがあったことです。規制された市場を通じて、私たちはビットコインオプションを取引することができ、これは投機や保護と同様の興奮を提供します。このようにして、投資家は「インサイダー」や「ナラティブ」が引き起こすリスクを気にせず、より戦略的にレバレッジ取引を行うことができます。

MicroStrategy: 伝統金融のオルトコイン

Haseeb:

機関投資家は、ビットコインの変動があまりにも刺激的でないと感じ、より高リスクの投資を求めているため、オルトコインに魅力を感じていると言っているようです。オルトコインは、ビットコインのよりギャンブル的なバージョンのようなものです。機関投資家は今やCMEを通じてビットコインオプションとETFオプションを取引できるようになり、それによってオルトコインよりもビットコインオプションを選ぶ可能性が高くなりました。

ジェフ：

これがマイクロストラテジーの台頭の理由かもしれません。私の意見では、マイクロストラテジーは従来の金融におけるオルトコインの役割を果たしており、実際には暗号通貨とビットコインの組み合わせです。

MicroStrategyは追い打ちのような存在です。実際、Bitcoinよりもボラティリティが高いです。Bitcoinの価格は現在、$45,000から$55,000の間で推移していますが、MicroStrategyの株価は$100前後で取引され、時には$200まで上昇しています。したがって、流動性投資家にとって、MicroStrategyは理解されていないオルトコインのリスクを取らずに、よりエキサイティングな投資体験を提供します。さらに、MicroStrategyは金融工学を通じてレバレッジを生み出しています。彼らは異なる構造の転換社債や優先株を発行し、投資家にさまざまなリスク適性に応じた選択肢を提供しています。まるでBitcoinのビュッフェからどのようなオルトコインの露出を選ぶかを選ぶようなものです。

MicroStrategyが最も取引されている株式およびオプション契約になり、2倍レバレッジのMSTR ETFの成功は、Bitcoinの金融化により、従来の投資家がMicroStrategyを通じてより大きなトラクションを見ることを可能にし、これによりオルトコインの魅力がやや低下していることを示しています。

Haseeb:

この話を信じるのは少し難しいと感じています。これはMicroStrategyのデリバティブ構造に当てはまるかもしれませんが、機関投資家がオルトコインにアクセスする主な方法は、ETF市場を介してイーサリアムを通じてであり、そのETF市場は10億ドルを超えたことはありません。したがって、それは大きな市場ではありません。ほとんどのオルトコインは実際に小売投資家が保有しており、真の機関資産クラスではありません。したがって、オルトコイン市場の現状を説明する分析は、小売投資家から始める必要があります。小売投資家がこの市場を支配する理由ではありません。機関投資家はビットコインETFオプションを取引したり、MicroStrategyでレバレッジ取引を行っている可能性がありますが、それがオルトコインが下落している理由ではありません。

ジェフ：

ほとんどの暗号通貨トレーダーや投資家に話すと、彼らはトークンが収益を生み出すようにすることを試みていると言うでしょう。昨年、イーサリアムはビットコインに比べてパフォーマンスが低かったとしても、イーサリアムを生産的な用途に使用する追加的な利点を考慮に入れると、この価格差はそれほど重要ではありません。イーサリアムを再ステークして、EigenlayerやEtherFi Rentの能力を活用してこれらの再ステーキングイベントに参加すると、ETH市場での総収益は単にイーサリアムの価格を反映するだけではありません。これが私が伝えたいポイントです。ですので、機関投資家でRenzoやEtherFiにアクセスできない場合は、...

Haseeb:

あなたのポイントを言い換えることができれば、世界中からお金が今アメリカの株式市場に流入しています。これはやや異常ですが、アメリカは比較的成長が遅い国であるにもかかわらず、世界中からの貯蓄を引きつけています。貿易不均衡の問題を解決し、ドルの流入方向を変えたいと考えていますが、投資家がリスクを取りたいと考える市場が必要です。この市場がもはやアメリカの株式市場ではないかもしれませんが、暗号市場です。

Jeff：

この場合、少なくともその時点でビットコインの戦略的なビットコイン準備を構築し始めることができるので、ビットコインにとって良いと思います。なぜなら、ビットコインの道はドル覇権の社会契約の再定義を必要とする可能性があるからです。

Haseeb:

今、私たちは明らかに不確実な状況にあり、誰も関税問題がどのように発展するかを知りません。その結果、市場は不安定です。

関税の地政学的含意

Tom：

ジェフ、あなたは約2か月前に「プラザ合意2.0」についての記事を書き、関税の使用を言及して米ドルの為替レートを調整し、金利を下げました。私たちはこれの異なるバージョンを経験しています。明らかに、この状況は10年前に存在しました。あなたの予想通りに進展していますか？ あなたを驚かせたのは何ですか？ どのようにしてこの道から逸れたと思いますか？

Jeff：

私がビットコイン価格への関税の長期的影響について考えを共有して以来、トランプの究極的な目標についてはより不確かになりました。

理想的な世界では、Plaza ProtocolやCore Protocol 2.0のような戦略を持つことが理にかなっています。つまり、ドルは米国の競争力を向上させるためには減価する必要がありますが、外国の債権者に引き続き米国債を購入してもらいたいのであれば、その目標を達成するための何らかの合意形成が必要です。これは、意見の対立ではなく戦略によって達成しなければならないものです。これが理想的なシナリオです。

信頼を失った瞬間は、トランプがほとんどの人々を無批判に攻撃し始めたときでした。私が最も触れてはいけないと思った同盟国である日本さえもです。特別な扱いが必要な国は1つあるとすれば、今は米国債の最大保有国である日本です。これには配慮が必要です。しかし、トランプはこの配慮を示すだけでなく、日本を中国と同じカテゴリーに入れて、彼らも通貨操作国だと言いました。これは、通常、日本は米国の利益のために通貨を操作しているので、私を驚かせます。ですので、同盟国に対する微妙な配慮の欠如から、最終目標は私が起こるとは思わなかった保護主義の高いレベルにあるかもしれないと気づかされました。

Robert：

私は、これが単なる保護主義ではなく、保護主義への転換のための状況を作り出すことに関わると推測するようになりました。現在、多くの企業が、不確実性があるため市場に近づきたいと考え、生産の一部を再地元化すべきかもしれないと考えています。多くの人々が実際に需要を前倒ししている状況があります。多くの人々が関税に対処しようとして、車や家具、耐久品を購入しています。政府は製造業の雇用を回復させたいと考えていると思いますが、おそらくセーターや靴下、ナイキの靴をここで製造することはないでしょう。

誰もが現実的に私たちに低レベルの製造業を米国に持ち帰すことを期待しているとは思わないと思います。私は、半導体やチップなどの戦略産業のような非常に特定の産業にだけ、そのような期待があると思います。

Haseeb:

しかし、半導体に関税はかかっていませんが、この政策の中で地政学的に意味をなす可能性がある部分だけが関税の対象外となっているようです。

Robert：

私たちはシステムにそんな大きなショックを与えることはできません。彼らに関税を課すと想像してみてください。しかし、私は1つの側面が十分に議論されていないと思います。それは、貿易そのものの地政学的要素だけでなく、実際には中国からの製造の焦点を移し、私たちに近い国々に移す試みであると思います。

Haseeb:

ベトナム、マレーシア、メキシコなどに工場を建設するように人々を説得しようとしてきましたが、中国よりも彼らに関税がかかってしまいました。

ロバート：

しかし、彼らと合意を得て、これらの国々と友好的な解決策を見つけることになるでしょう。中国とはそのような合意に達する可能性はありませんが、中国に関する言辞やエスカレーションは非常に異なる状況です。したがって、最終的な状況は、中国には著しい関税がかかる一方、同盟国にはかかりません。中国に拠点を置くビジネスであれば、最初に考えることは、ベトナムや日本、または米国とより密接な関係を持つ他の国に移転する必要があるということです。

Jeff：

私は、Robert、これがアメリカ人として想像しなければならない道のりであるという点であなたに同意します。これは最も効率的で望ましい結果です。同時に、この結果への道のりには、ネガティブな結果がないとは限らないということを前提としてはいけません。

例えば、私は昨日、ホワイトハウスが日本に関税交渉を進めるための優先レーンを持つことを伝えたと思います。理由の一部は、日本に戦略的な利益を与えるために、米国がある種の償いを日本に与えることだったと信じています。つまり、彼らはこのようなゲームをしているのです。しかし実際には、先週と半分の間、日本が優先アクセスを得ていないことにイライラしていた一方で、中国は韓国と日本との三国間の貿易関係を模索していることを発表しました。この声明の公表から、ある種の舞台裏での会話が行われたことが示唆されており、中国が利益を得ることができるようになっています。なぜなら、中国はそうした発言を軽々しく行うことはありません。

これらの3つの国はお互いに友好的ではないため、アジアで協力する可能性はほとんどありません。そのため、米国のパス依存性に何らかの周辺的な取引があるかどうかを知る方法はありません。そして、これが私の最大の懸念であり、これらのことが連鎖的な影響を持つ可能性があることについて慎重であるべきであり、私たちは多国間の世界に生きているので、それについて慎重であるべきです。

Haseeb:

私は、これらの関税政策は非常に間違っており、統一された戦略を欠いていると考えています。私たちは半導体を免除している一方で、軍事的、地政学的に最も重要とされる製品に対しては、敵対的な国よりも多くの同盟国に高い関税を課しています。ロシアとベラルーシだけが関税リストから除外されており、明らかに彼らと自由に取引する機会があることを示しています。一方、中国はこの状況を利用して、非常に安定したパートナーとなり、ますます自由貿易に取り組み、徐々により多くの国々との安定した貿易パートナーとなっています。

グローバル通貨モデルとBitcoinの役割

Haseeb:

トランプ氏は交渉や政治的な意思決定において同盟や外交よりも権力に焦点を当てていると思います。この戦略は時に戦術的ですが、平時においては、経済が好調で失業率が歴史的に低く、経済成長が急速であり、人工知能や暗号通貨の技術革命の目前にいるときは、突然の争いを始めてみんなを敵に回すのは良い時期ではありません。

ジェフ：

世界がドルの役割と米国主導のグローバル金融システムを再評価し始めれば、さまざまな代替案が出てくる可能性があるという懸念があります。議論できることの1つは、「トリニティ」理論です。この理論の中心的な考えは、ブレトンウッズ体制の終了後、不可能なトリニティに直面していることであり、それは、開放的な資本流入、独立した中央銀行、浮動為替レートの中から2つを選択して通貨制度を構築するしかないというものです。1つを放棄すると、他の2つが調整しなければなりません。

たとえば、アメリカは開かれた資本流入と独立した連邦準備制度を選択しているため、ドルを自由に浮動させる必要があります。中国は異なる戦略を採用しています。彼らは資本流入を開放せず、中国人民銀行が為替レートを管理するため、為替レートを固定できます。ユーロ圏は開かれた資本流入と浮動為替レートを選択していますが、独立した中央銀行なしで。さまざまな国の政策は、より大きなユーロ圏に集約されています。その結果、グローバル通貨システムを設計する多くの方法があり、今人々はアメリカが推進しているフリーフローティングモデルよりも効率的なシステムがあるかどうか疑問を持ち始めています。

ビットコインの異なる経済シナリオにおけるパフォーマンス

Haseeb:

スタグフレーションの状態に入ると、景気後退の可能性が高まり、不況と高インフレが同時に存在する状況になる可能性があります。これは関税の影響によるものかもしれません。このシナリオでビットコインはどのように振る舞うと思いますか？

Jeff：

ビットコインの価格目標は年末までに20万ドルに達すると予想しており、その目標を達成する可能性は依然として高いと考えています。スタグフレーションのシナリオでも、ビットコインは依然として最も成長速度が速く、良いパフォーマンスを発揮することができます。

Haseeb:

仮想市場でビットコインが勝つと思いますか。スタグフレーションの代わりに、連邦準備制度が金利を急激に引き下げ、量的緩和を実施した場合、経済は活気を取り戻しますが、インフレは高いままです。このシナリオでビットコインはどのように動くと思いますか？

Jeff：

私はそれがより良いパフォーマンスを発揮すると考えています。これらのものの方向性は大きく異なる可能性がありますが、それは本当に時間の反映であり、流動性資産として、誰もこれらのものが最終的にどこに向かうかを知ることはできません、それは商品です。

私は非常にパス依存型のオプションプライサーなので、全体的なローカルボラティリティサーフェスを評価し、再キャリブレーションする必要があります。

Haseeb:

関税が取り下げられ、裁判所がそれらを覆し、議会が勇気を欠いて再び導入しないと仮定します。これにより、関税戦略全体が終了します。関税が同じままでスタグフレーションの世界に入り、連邦準備制度の拡大の世界に入った場合と比較して、Bitcoinはその環境で高いと思いますか、低いと思いますか？

Jeff：

それはまだ良い結果だと思います。ビットコインにとっては依然としてプラスです。最終的には17万5千に到達するかもしれません。

Haseeb:

関税を取り消す方が悪いとされ、関税を維持し、連邦準備制度が拡大すればより良いとされます。あなたはどう思いますか？

Robert:

私はこれが起こる可能性が非常に低いと思います。関税を巻き戻したとしても、実際にはほとんど影響を与えないでしょう。ちょうど2週間前に戻るようなもので、本当に変わったのはアメリカとその異なる貿易パートナーとの信頼だけでした。私はこれがアメリカで引き続き潜在的な問題になる可能性があると思いますが、代替的な経済構造にとって良いことであり、ビットコインにとっても良いニュースかもしれません。人々が米国債やドルへの信頼を失う可能性があると思います。

Haseeb:

ビットコインが関税が変更されずに、連邦準備制度が拡張的な政策を続けた方が良いと思いますか？それとも逆ですか？

ロバート：

関税が同じままである方が良いと思います。なぜなら、市場は通常、将来の2段階の変化ではなく、現在起こっている変化に焦点を当てる傾向があるからです。市場は現在起こっていることに基づいて運営されています。

トム:

関税が完全に撤廃され、2週間前に戻ったとしても、ドルは依然として減価しており、これはおそらくビットコインにとっては良いことだと思います。私はグローバルな流動性とビットコインの関係について考えています。何度も議論してきましたが、ビットコインはまだリスク資産のように思えます。金に対する別の選択肢になることを願っていますが、まだ実現していません。もしかしたら今がその時であり、初めての時が常にあります。過去3〜4年間の価格トレンドを見ると、これは究極の質的変化だと感じるでしょう。

Haseeb:

関税を取り除く方が良いのでしょうか？私はあまり確信がありません。変わらない関税はさらなる痛みと不安定性をもたらす可能性があり、年末にはビットコイン価格を押し上げる可能性があります。これは、世界中の連邦準備制度や中央銀行が実際の刺激策に取り組んでおり、経済をショックから守り、資産価格を歪める可能性があるため、暗号通貨が実際の経済と切り離れる可能性があると考えています。私は、他のコインよりもビットコインでこれが起こりやすいと考えています。

その場合、ビットコインと他のコインとの間での切り離しが起こる可能性があり、どちらのシナリオの結果も非常に不確実だと思います。これは非常に直感に反すると思います。なぜなら、ある日はビットコインが期待通りに動作しておらず、他のコインも期待通りに動作していないため、相関が崩れています。時々ビットコインは金と一緒に取引され、時々ナスダックと一緒に取引され、時々両方を捨てて独自の道を行くことがあります。資産が変化していることは明白です。

2025年または2026年までに、私たちはビットコインについて非常に異なる方法で話すようになり、異なるメンタルモデルを持つようになると思います。私の推測では、年末までに、巨大なマクロの不均衡の中で暗号通貨がどのように機能するかについて異なる理解を持つことになるでしょう。

Jeff:

同意します。グローバルな流動性にも同じことが当てはまります。人々はこれらの議論のレバレッジをよりニュアンス豊かに理解し始めると思います。なぜなら、トムさんが言及したように、グローバルな流動性の問題の1つは、低いドルが実際にはグローバルな流動性にとって良いということです。しかし、ドルの下落によってもたらされる増加したグローバルな流動性がビットコインの評価を押し上げるかどうかは確信が持てません。

CircleのIPOとそのビジネスの実現可能性

Haseeb:

私は、全体的な文脈に関連するキャピタルマーケットについて話したい2つのストーリーについて述べたいと思います。最初のものは、CircleがIPOを申請しているという発表でした。Circleは、40億ドルから50億ドルの評価額で公開される予定です。明らかに、Circleは公開市場に参入しようとしていましたが、以前はGensler氏と元SECによってブロックされており、暗号通貨企業が公開するのが困難でした。今やついに緑の光を得ましたが、関税の問題によりIPOが遅れることが発表されました。その結果、Circleは申請を取り下げました。それでも、企業の持続可能性についての議論は続いており、キャピタルマーケットがそれをどのように見るか、および期待される評価額を達成できるかについての疑問が依然として残っています。

Circleの見通しはどうですか？オープンマーケットでどのように扱われると思いますか？明らかに、すべてのIPOは現在保留中で、公開を計画しているすべての企業は市場が安定するのを待っています。しかし、それはさておき、公開市場に参入するビジネスとしてCircleをどのように見ていますか？

ロバート:

過去数ヶ月でUSDCが見てきた成長を、彼らの財務数値が完全に反映していないと思います。USDCは成長を続けています。彼らは安定通貨準備金を浮動させて利子を得る企業なので、ある程度のタイムラグがあります。ある企業が1年間で成長を続ける場合、収益は直ちに大幅に増加しないため、平均化効果があります。そのため、彼らの財務状況は初めに見えたよりも良好だと思います。また、彼らのコストは高いですが、収益は1年前よりもはるかに高くなっています。USDCの供給が増えている場合、これは彼らにとって不釣り合いに利益をもたらすでしょう。私はこれが過小評価されていると考えています。

暗号通貨Twitterでの議論に関しては、テザーに比べてサークルは大きな組織であることに気付きました。サークルはテザーの一部の規模であると言われていますが、従業員数は40倍です。これは彼らが将来的に人材をより効率的に割り当てることができる可能性があることを示唆しています。役員たちも給与が良好です。これらすべてから、現在の運営が最も効率的でない可能性があり、良い年には努力をせずに4%以上の利益を上げていたために「好況症候群」があるかもしれません。しかし、経済が改善し続ければ、彼らのビジネスは好調に推移するでしょう。逆に事態が悪化すれば、厳しい決断をしなければなりません。

Haseeb:

Circleについての中心的な問題は、一般市場がこの会社をどのように見るかです。資産運用会社として見るか、それともテクノロジー企業として見るか。これは彼らが要求できる評価倍率に直接影響します。Robert、Circleが上場する際、一般市場はCircleをどのように見ると思いますか？

ロバート:

私はそれを資産管理会社と考えています。なぜなら、彼らはドルごとにかなりの利益を上げており、4%以上の地域に位置しています。彼らはCoinbaseと一部の手数料を共有しなければなりませんが、それでも収益は高いです。

ステーブルコインの背後の資産の管理に関しては、彼らは巨額の手数料を稼いでいます。ですので、開発者向けに展開する追加機能が何であろうとも、彼らの収益にはほとんど影響を与えません。彼らの収益と利益は、彼らが発行するUSDCの量と彼らの目標利率によって推進されています。それが彼らのビジネス全体です。

Jeff:

これは確かに資産管理の構造ですが、逆資産管理の複数かもしれません。資産管理会社としては、高金利環境では非常に利益を上げることができます。あなたが言ったように、長期金利です。実際、Blackstoneのような多くの上場企業は低金利環境で恩恵を受けています。そのため、資産管理ビジネスの直接的な創造要素とは異なる関係があり、それには遠大な影響があるかもしれません。BitcoinポートフォリオをCircleと組み合わせることは、ヘッジとして有用なツールになるとさえ言えます。

しかし、Coinbaseとの収益配分を再度強調したいのは、複数に依存するための防御戦略の堀があるかどうかにかかっているからです。ディストリビューションパートナーとしての手数料の割合が非常に高い場合、Circleのビジネスモデルはどれだけ守りやすいでしょうか？これは、これが本当に技術的なプレイよりもディストリビューションのプレイであると考えさせられました。もしディストリビューションのプレイだったら、その複数に適用される引受アプローチとは非常に異なるものになるでしょう。見ていきましょう。

Haseeb:

トム、サークルについてどう思いますか？

Tom：

サークルの対抗者と見られたくないので、少し抑えておくつもりです。彼らは素晴らしい人々だと思いますし、業界への貢献を本当に感謝しています。昨年、Tetherが利益の四半期だけでサークルを簡単に買収できるとツイートで冗談半分で言ったことがありますが、時間の経過と共にその冗談が少し誇張されていなくなってきたように思います。全体的な企業運営コストの観点から見て、Tetherの方がよりよく構築されていると思います。彼らは簡単にその会社を買収できるでしょう。彼らは誰もワシントンで彼らに干渉しようとはしませんでした。そして、簡単にCoinbaseとの契約を破棄したり、製品を単純に閉鎖してUSDTに変換し、より良い企業構造で終わることができます。

1年間の変化を見ると、利益率は縮小し続け、総利益も減少しています。彼らの強い見通しが何なのか本当に分かりません。技術系の話は面白いと思っていましたが、実際にはそれほど実現されていませんでした。むしろ資産運用会社のように見えます。

Haseeb:

私はCircleのS1ファイルを十分に調べていないことを認める必要がありますが、いくつかのポイントに気づきました。金利が上昇し始めると、全体的なステーブルコイン供給量が減少します。これは理解できることです。金利がゼロの場合、オンチェーンに資金を維持する機会費用がなく、企業は利益を得ることができます。金利が下がると、より多くの資金がステーブルコイン市場に引き寄せられるはずです。したがって、この逆の力は完全に均等ですか？確かではないかもしれません。ステーブルコインが2021年と2022年よりも規制が強化され、より安全と見なされるようになると、いくつかの変化が発生するかもしれません。

第二に、Circleが発行と償還に高額な手数料を請求できることは明らかです。人々が支払いに使用するステーブルコインを持っている場合、Circleがステーブルコイン法やその他の規制の文脈で優位に立ち、ライセンスをより簡単に取得し、規制当局の支持を得ることができれば、テザーよりも大きな規制上の優位性を得ることができます。では、この利点を収益化できるのでしょうか?おそらく、特に他の企業がステーブルコインに取り組み、国内事業に統合することを急いでいるためでしょう。ですから、銀行業務、資産と負債の保有、浮動収入の回収以外にも、語るべきストーリーはたくさんあります。私はあなたに同意します、金利がとても高いので、ビジネスは今そのように見えます。金利が下がるにつれて、彼らはこのビジネスを収益化する他の方法を見つけるでしょう。結局のところ、今は基本的にCircleとTetherの複占市場なのです。USDCが市場を支配するDeFiのように、市場がさまざまな分野に細分化されているのを目にするかもしれません。新興市場では、テザーの使用が支配的です。

こうすれば、各ステーブルコイン発行者は、価格競争をあまり心配する必要なく、独自の領域内で積極的に収益化することができます。なぜなら、DeFiにいるなら、ほとんど他の選択肢がありません。新興市場にいる場合、選択肢はほとんどありません。彼らのトークンを使用する必要があるため、上流と下流でより高い料金を請求することができます。例としてTronを挙げると、Tronの手数料は過去非常に高かったです。現在、Tronのブロックチェーン手数料を見ると、多くのブロックチェーン手数料は非常に低くなっています。これは景気後退のためで、皆がマクロ活動に集中しており、取引量が大きくないためです。しかし、Tronの手数料は高いです。

なぜTronの手数料が高いのですか？Tronの手数料はネットワークの混雑ではなく、バリデーターが手数料を増やすために投票しているためです。これは、ジャスティンサンがTronを利用する人々を利用していると考えることができます。したがって、Tronは基本的にTronで行われるすべての支払い活動から莫大な利益を得ています。これは、支払いインフラに独占を持っているときに何が起こるかの素晴らしい例だと思います。したがって、TetherやUSDCは自分たちでそのような手数料を作る方法を見つけることができるでしょうか？財務省のコアビジネスモデルがもはや魅力的ではない今、彼らがそれを行えない理由は見当たりません。

トム:

私は、すべてのボーナスキャプチャストーリーが一部であると思います。しかし、バランスシートはほとんど異なるストーリーを語っていると思います。つまり、CoinbaseにあるUSDCの割合です。したがって、それは支払いインフラとしては使用されていません。だから、それは良い志望だと思いますし、本当にそれが実現することを願っています。この市場では、より多くの競合他社がいる二極化を見たいです。しかし、現実的には、テザーを違法にするために一生懸命取り組まない限り、これが現実になるのは本当に見えません。

Jeff:

このシナリオは、合衆国の戦略的利益が両者を切り離して保持することにあるため、実現する可能性は非常に低いと考えています。 あなたが言及した特権は、実際には外国がドルに資金を預けて高い価格を支払うことを望んでいることを反映しています。 そのため、合衆国は、外国の資本保有者を自国民とは異なる方法で扱うことができ、それ自体が抽出できるプレミアムである特権を持っています。 したがって、哲学的には、合衆国が自らの優越性を示そうとしているとしても、両者を別々に保持したいと考えています。 したがって、これらの2つのエンティティが合併した場合、Tetherと競争しようとする他の企業が登場する可能性があるため、それは悪い結果となるでしょう。 これは合衆国にとってより大きな課題を生み出します。

Ripple LabsのHidden Roadの買収

Haseeb:

今日、リップルラボが12億5000万ドルでHidden Roadを買収し、暗号通貨業界史上最大のM&A取引について学びました。Hidden Roadは主に機関投資家を対象としており、一般の小売投資家には馴染みがないかもしれません。暗号通貨業界で2番目に大きなプライムブローカーであり、年間約3兆ドルの取引を処理し、300以上の機関投資家を抱えています。M&A取引では、ヘッドラインの数字は複数の要因の組み合わせや、一つの大きな数字を構成するパフォーマンスに関連した複雑な構造であることがよくあります。しかし、この取引は疑いの余地のない重要であり、リップルにとって戦略的に重要です。まず、彼らは明らかに多額の現金を持っているので、バランスシートをより効率的に活用できるようになり、さらに、この買収は彼らの新しい安定通貨RLUSDの市場拡大に役立ちます。

このM&A取引は非常に興味深いです。 実際、私たちはHidden Roadの投資家なので、今ではRipple Labsの投資家でもあります。 Hidden Roadチームにはおめでとうございます。 これは業界全体として興味深い時期であり、特に市場が一般的に不安定でほぼすべての暗号通貨業界の資産が減少している現在のマクロ経済状況で特にそうです。 厳しい1年でしたが、ステーブルコインの成長、より多くの機関の参入、そしてETFエコシステムは非常に強そうです。 だから私は皆さんにこの画期的な取引についてのご意見を共有していただきたいと思います。 ロバート、この取引のニュースを見たときのあなたの考えは何でしたか？

Robert:

私はSuperstateのCEOであり、Hidden Roadのクライアントであることを開示する必要があります。私たちは彼らの取引執行サービスを利用しており、チームは素晴らしく、製品も素晴らしいです。ニュースを見たときに少し「あは」と思いました。以前にはFalcon Xが彼らを買収することを考えていたという噂があり、Coinbaseや他の取引所によって買収されることも想像できました。そのため、Rippleが買収者になるとは少し驚きました。これはRippleにとっても意味があり、Hidden Roadの市場シェアを考慮すると価格があまり高くないと思います。XRP Ledgerの使用が増えれば、彼らはこれを公に宣伝し、十分なXRPを売却して取引全体を資金調達できると思います。したがって、これはRippleにとって賢明な決定です。ただ、この結果を予想していませんでした。

ジェフ:

私も驚いていますが、完全に驚いているわけではありません。暗号サービスと伝統的な金融サービスの統合に向けた明確なトレンドがあること、そしてマルチアセットソリューションの提供が価値のある目標である可能性があることについて。

驚いたことに、私は常にHidden Roadを暗号市場を考える際のCitadelへの"頭金"と見なしていました。シタデルは、規制の透明性を特に重視して自ら引き受けるべきビジネスと考えるか、外部委託されたビジネスとして資金提供を継続するが、直接関与したくないと考えるでしょう。

これにより、伝統的な企業が暗号空間に参入し、付随するサービスを提供することははるかに簡単であるという私の信念を確認しています。一方、逆のケースは比較的困難です。 Hidden Roadが暗号とは関係のない分野に進出しようとしていることに気づきました。たとえば、彼らは暗号の短期取引を行っていますが、完全な多資産ソリューションを提供したい、固定収益のクリアリングパートナーまたはマーケットメーカーになりたいと考えています。これらはすべてCitadelが行うことができることです。

今、ゴールドマン・サックスのような企業がファルコンXに競合するためにプライムブローカレージサービスを提供しようとしている状況を思い起こさせます。実際、仮想通貨企業が伝統的な金融分野に参入することは非常に困難であり、一方、伝統的な金融企業が仮想通貨分野に参入することは比較的容易です。この取引はその傾向を反映しているかもしれません。

Haseeb:

トム、どう思う？

トム：

これはポートフォリオ会社であると考えると、驚きですが、大丈夫です。Ripple Labsの投資家として、これは本当に興奮していることです。

Haseeb:

ほとんどのリスナーにとって、一般の人々はおそらくプライムブローカーとは何かさえわからないと思います。ですので、多くの人々にとって、「ワオ、仮想通貨で最大のM＆A取引」と聞くと、たった300人の顧客しか利用していない複雑なもののように感じられるでしょう。そのため、これは仮想通貨業界における金融インフラの成長であると私は考えています。ある意味、Hidden RoadはFTXに対する反応でもあり、特にFTX事件の後、ますます機関投資家は取引相手のリスクを負いたくないと考えています。彼らは取引所との間に中立的なプレイヤーを置きたいと考えており、これがプライムブローカーの基本機能です。そのため、Hidden Roadは資本効率を向上させるための多くの他のサービスを提供していますが、これが主要なストーリーの1つです。ご指摘のとおり、彼らは大規模なヘッジファンド資産運用会社であるシティグループから分社化されました。したがって、これは本当に伝統的なファイナンスと仮想通貨の市場構造の交差点と組み合わせです。

私にとって最も大きなニュースは、リップルがHidden Roadを流通のために活用する利点を見出したことですが、Hidden Roadは中立的な立場を維持し続ける必要があり、引き続き有用なプライムブローカーとして独立した方法で運営される必要があります。これがCoinbaseが真のプライムブローカーを持つことはできない理由でもあります。Coinbase自体が取引所であるため、中立的とは見なされません。ですので、最も重要なことは、これが暗号通貨業界が成熟している証拠であるということです。このような実際の合併や買収、そしてこの企業の成功は、成熟している暗号通貨業界の成長の兆候です。この空間のすべてにとって、これは市場が前進する良い兆候だと思います。

今、世界的に何が起こっているか、市場がどれほど落ち込んでいるかを考えると、前向きでいるのは非常に難しいです。しかし、少なくともこのようなイベントは、前向きな光の点として見て、この分野で楽観的である理由があることを示しています。私は長期的な資本にとって、これを見て大きな投資をする意思を持っている多くの人々がいると思います。私にとって、これは重要な収穫です：M＆Aはまだ起こっており、これも良い兆候です。

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