Kripto Varlıklar Mining Ekipmanı eyewash vakalarının Derinlik analizi ve düzenleyici öngörüler

2023'te, Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), bir şifreleme şirketine karşı dönüm noktası niteliğinde bir dava açtı ve şirketin "Green Boxes" adı verilen kripto varlıklar madencilik ekipmanını satarak büyük ölçekli bir göz boyama gerçekleştirdiğini iddia etti. Dava konusu olan miktar 18 milyon dolara kadar çıkıyor. SEC, dava dilekçesinde sanığın söz konusu menkul kıymet işlemlerine ve iş faaliyetlerine katılmasını sürekli olarak yasaklamasını, yasadışı kazançlarını müsadere etmesini ve ilgili kişilerin herhangi bir kayıtsız menkul kıymet ihraç faaliyetinde (kripto varlık menkul kıymetleri dahil) bulunmalarını yasaklamasını talep etti.

23 Eylül 2024 tarihli kararda, yargıç SEC'in Green Boxes ile saklama anlaşmasının bir bütün olarak menkul kıymet oluşturduğunu yeterince kanıtladığını belirtti ve sanığın yanlış beyanlarla yatırım getirisi yanılsaması yarattığını, nihayetinde SEC'in ceza talebini destekledi. Bu göz boyama dolandırıcılığının merkezinde, mükemmel bir yatırım tuzağının inşa edilmesi yatıyor: Yatırımcılar 3000 dolar ödeyerek Mining Ekipmanı satın aldıktan sonra, sanık her ay 100 dolar kazanç elde etme vaadinde bulundu, yıllık getiri oranı %40-%100'e kadar çıktı. Ancak gerçek, şirketin Mining Ekipmanı'nın gerçek madencilik için kullanılmadığı, bunun yerine henüz madencilik yapılmamış token'ları alarak kazancı gizlemeye çalıştığıydı ve nihayetinde bu token'lar ikincil piyasa likiditesinin eksikliği nedeniyle tamamen değer kaybetti.

Şirketin iş modeli son derece yanıltıcıdır: bir yandan donanım satışı kılıfı altında, diğer yandan yatırımcıları derinlikte bağlamak için barındırma sözleşmeleri aracılığıyla. Sözleşmeye göre, şirket "tüm çalışmaları tamamlayacağını" iddia ediyor ve beklenen getiri sağlamak için, bu "taahhüt + kontrol" modeli davanın tartışma merkezini oluşturuyor. 2024 Eylül'ünde, ABD Utah Eyalet Mahkemesi Hakimi, madencilik ekipmanı satışının ve barındırma sözleşmesinin birleşiminin menkul kıymet işlemleri oluşturduğunu ve 1946 tarihli SEC v. W.J. Howey Co. davasının yatırım sözleşmesi tanımına uyduğunu belirten bir karar aldı. Bu karar, sanığın "menkul kıymet işlemleri ile ilgisi yoktur" savunmasını sadece çürütmekle kalmadı, aynı zamanda kripto madencilik ekipmanlarını menkul kıymet düzenleme kapsamına almış oldu.

Tartışma Noktalarının Analizi: Mining Ekipmanı ticareti neden menkul kıymet olarak kabul ediliyor?

Howey testi uygulama zorlukları

Amerikan Yüksek Mahkemesi'nin Howey davasında belirlediği yatırım sözleşmesinin dört unsuru şunlardır: yatırım fonu, ortak işletme, kar beklentisi, karın başkalarının çabasından kaynaklanması. Davalı tarafın savunmasının merkezi, madencilik ekipmanının "son kullanıcı ürünleri" niteliğini vurgulamak ve yönetim sözleşmesindeki kazanç taahhüdünün ticari teşvik olduğunu, menkul kıymet ihracı olmadığını iddia etmekti ve menkul kıymetler için gerekli olan ortak işletmenin bulunmadığını öne sürdü. Ancak bu davada, hakimin kararı geleneksel algıyı aşarak, özellikle kontrol gücü ile kazanç kaynağı arasındaki ilişkiyi inceleyerek, bunun artık ticari işlemler alanını aştığına ve dolayısıyla yönetim sözleşmesindeki kazançların menkul kıymet yatırımı kazancı niteliğine sahip olduğuna karar vermiştir ve nihayetinde madencilik ekipmanı işlemlerini ortak işletme kapsamına almıştır.

hukuk uzmanlarının çoklu yorumları

Mahkeme kararı verilmiş olmasına rağmen, hukuk camiasında bu davayla ilgili önemli görüş ayrılıkları bulunmaktadır. Bazı görüşler, bunun belirli bir dolandırıcılık türü olduğunu savunuyor; örneğin, bir hukuk bürosunun ortağı, SEC'in suçlamalarının sanığın yanlış tanıtımı ve saklama sözleşmesi tasarımıyla ilgili olduğunu, bunun satışın kendisini reddetmediğini, eğer madencilik ekipmanları "son kullanıcı kendi kullanımı" şeklinde satılırsa, menkul kıymet tanımından kaçınabileceğini belirtti. Daha önemlisi, bu karar, kripto varlıklar sektöründeki profesyoneller ve hukuk akademisyenleri arasında Howey testi üzerine hararetli bir tartışma başlattı.

Destekçiler, bu davanın Howey testinin "özün biçimden daha önemli olduğu" ana ilkesini yansıttığını düşünüyorlar - Mining Ekipmanı gerçek bir ürün olmasına rağmen, gelir modelinde girişimcinin sisteme olan mutlak kontrolü ve karla olan güçlü ilişkisi, "ortak girişim" in özsel özelliklerini oluşturmuştur. Karşıt görüşteki kişiler ise, eğer bu mantık geçerliyse, gelir taahhüdü bulunan tüm donanım satışlarının (örneğin, işletmelerin ekipman satışı sırasında kâr paylaşım koşulları eklemesi) menkul kıymet olarak değerlendirilebileceği ve yasal uygulama sınırlarının belirsiz hale geleceği konusunda uyarıyorlar.

Bu tür bir ayrılık, esasen şifreleme varlıklarının düzenlenmesinin karşılaştığı derin zorlukları yansıtmaktadır: Yatırımcıları korumak ile teknolojik yeniliği teşvik etmek arasında nasıl bir denge sağlanabilir? Gelecekte, yargı kararları ile standartların daha da netleştirilmesi gereklidir; örneğin, bir ürün satışının kazanç taahhüdü ile birlikte geldiği durumlarda, "dağıtık işletim" (örneğin, kullanıcıların düğüm işlemlerini bağımsız olarak belirleyebilmesi) ve "risk paylaşımı" (örneğin, yatırımcıların ekipman bakım maliyetlerini üstlenmesi) gibi koşulları karşılaması gerektiği açıkça belirtilmelidir, aksi takdirde menkul kıymet niteliği hariç tutulamaz.

Diğer kripto varlıkların menkul kıymet niteliklerine ilişkin örnek referanslar

Bir tanınmış kripto varlık davasında, düzenleyici kurumlar şirketin dijital varlık satışı yoluyla finansman sağladığını ve bunun kayıtsız menkul kıymet ihraç ettiği yönünde suçlamalarda bulundu. Mahkeme, Howey testine dayanarak, kurumsal yatırımcılara yönelik dijital varlık satışlarının menkul kıymet tanımına uyduğunu belirledi. Özellikle, şirket, broşürlerinde dijital varlıkların değerini kendi gelişimi ile ilişkilendirerek açıkça belirtmiş, yatırımcıların satın alma davranışları da ortak bir girişime fon yatırımı olarak değerlendirilmiştir. Ayrıca, kar beklentisi tamamen şirket ekibinin teknik geliştirme ve pazarlama faaliyetlerine bağlıdır. İkincil piyasa programatik satışları ise, gelir taahhüdü ve yatırımcı ile ihraççı arasında doğrudan bir ilişki eksikliği nedeniyle menkul kıymet olarak kabul edilmemiştir. Bu dava, ticaret sahnelerinin kripto varlıkların nitelenmesinde belirleyici bir etkiye sahip olduğunu açıkça ortaya koymuştur.

Dikkat çeken bir başka davada, mahkeme belirli bir stabil coin ve onun ilişkili tokeninin menkul kıymet tanımına uyduğuna hükmetti. Bunun temel nedeni, "kar başkalarının çabalarından gelir" standardıdır. Stabil coin algoritmik bir dengeleme mekanizması kullanmasına rağmen, ihraççı sürekli bilgi açıklamaları ve kurucunun kamu platformlarındaki varlığı aracılığıyla, yatırımcıların "karın ekip çabasından kaynaklandığı" yönünde makul bir beklenti oluşturmalarını sağladı. Hakim, merkeziyetsizliğin menkul kıymet niteliğinin dışlayıcı bir standardı olmadığını özellikle vurguladı — eğer "başlatıcıların yönettiği pazarlama ve gelir taahhütleri" varsa, varlık işlemleri tamamen akıllı sözleşmeler aracılığıyla gerçekleştirilse bile, hala düzenlemeye tabi olabilir.

Kripto Varlıkların Menkul Kıymet Olarak Nitelendirilmesinin Gelecekteki Görünümü

Bu davada, sanık, bir depo sözleşmesi aracılığıyla mining ekipmanı kazançlarını finansal bir niteliğe dönüştürerek, yatırımcıların aslında donanım olan mining ekipmanı yerine, girişimcinin operasyonlarına bağımlı "ortak girişim"e katıldıkları gerçeğini ortaya koymuştur. Kısa vadede, bu dava, dolandırıcı paketleme kripto projelerine karşı bir caydırıcılık oluşturmuş ve kripto varlık yatırımcılarının menfaatlerini korumaya yardımcı olmuştur; uzun vadede ise, bu dava, menkul kıymet düzenleme çerçevesinin evrimini teşvik etmeye yardımcı olacaktır.

Kripto varlıklar ve akıllı sözleşmeler gibi yeni teknolojilerin ve kavramların ortaya çıkmasıyla birlikte, geleneksel finansal senaryolar köklü bir değişim geçiriyor. Basit bir şekilde Howey testinin uygulanması, düzenleyici ihtiyaçları karşılamaktan uzak kalıyor; bunun yerine projelerin spesifik formlarını dinamik olarak değerlendirmek, teknolojik yenilik ile hukuki düzenleme arasındaki dengeyi kurmak gerekiyor. Sonuç olarak, kripto pazarının sağlıklı gelişimi, hukuki rasyonalite ile teknolojik mantık arasında derin bir diyalog olmadan mümkün değil. Kripto varlıkların menkul kıymet niteliğinin gelecekteki manzarası, bu tür örnekler aracılığıyla yavaş yavaş ortaya çıkıyor.