Сегодня цена биткойна снова преодолела отметку в 90 000 долларов, настроения на рынке поднялись, и в социальных сетях полным-полно возгласов «бык вернулся». Но для тех инвесторов, которые все еще колебались, когда цена достигла 80 000 долларов, и упустили возможность войти в рынок, этот момент скорее напоминает внутренний допрос: не поздно ли мне снова? Стоит ли решительно покупать на откате? Будут ли у меня еще шансы?
Вот в чем именно мы хотим поговорить: существует ли на самом деле перспектива «стоимостного инвестирования» в таких активах, как биткойн, известный своей резкой волатильностью? Может ли стратегия, которая кажется противоречащей его «высокому риску и высокой волатильности», поймать «асимметричную» возможность в этой бурной игре?
Так называемая асимметрия в мире инвестиций означает, что потенциальная прибыль значительно превышает потенциальные убытки, или наоборот. На первый взгляд, это не похоже на характеристику биткойна. В конце концов, у большинства людей о биткойне сложилось впечатление: либо внезапное обогащение, либо полная потеря капитала.
Тем не менее, именно за этой поляризацией восприятия скрывается нечто игнорируемое — в фазах периодического глубокого падения биткойна методология стоимостного инвестирования, возможно, может создать чрезвычайно привлекательную структуру риска-доходности.
Оглядываясь на историю биткойна, он несколько раз падал с пика более чем на 80%, а иногда и на 90%. В такие моменты рынок окутан паникой и отчаянием, а распродажа в стиле капитуляции делает цену похожей на то, что она вернулась к исходной точке. Но для тех инвесторов, которые глубоко понимают долгосрочную логику биткойна: это типичный случай «асимметрии» — ограниченный риск в обмен на огромную потенциальную прибыль.
Такие возможности не появляются на каждом углу. Они испытывают уровень понимания инвестора, способность контролировать эмоции и силу воли к долгосрочному удержанию. Это также поднимает другой, более фундаментальный вопрос: есть ли у нас основания верить в то, что у биткойна действительно существует «внутренняя ценность»? И если она существует, как мы можем ее количественно оценить, понять и на основе этого выработать нашу инвестиционную стратегию?
В следующем материале мы официально отправимся в это путешествие открытий: раскроем логику, лежащую в основе колебаний цен биткоина, проясним, как асимметрия просвечивает посреди «рек крови», и подумаем о том, как принципы стоимостного инвестирования могут возродиться в эту эпоху децентрализации.
Однако, одна вещь, которую вы должны сначала понять в инвестициях в биткойн, это то, что возможности асимметрии всегда присутствуют и их много.
Почему так много асимметричных возможностей в биткойне?
Если вы сегодня просмотрите Twitter, вы увидите повсеместное веселье бычьего рынка биткойнов. Цена снова поднимается до отметки в 90 000 долларов, и многие на социальных медиа восклицают, словно рынок навсегда принадлежит лишь пророкам и везунчикам.
Но если вы оглянетесь назад, вы обнаружите, что приглашение на этот праздник было отправлено еще в самые отчаянные моменты на рынке, просто многие люди не имели смелости его открыть.
1.1 Исторические асимметричные возможности
Биткоин никогда не был прямой восходящей траекторией, и его история роста — это сценарий крайней паники и иррационального изобилия. За каждым из самых глубоких падений стоит привлекательная «асимметричная возможность» – максимум, который вы можете позволить себе потерять, ограничен, в то время как прибыль, которую вы можете получить, может быть экспоненциальной.
Давайте совершим путешествие во времени, опираясь на данные.
2011 год: -94%, упал с 33 долларов до 2 долларов
Это был момент, когда биткойн впервые «широко увидели», цена за полгода выросла с нескольких долларов до 33 долларов. Но вскоре за этим последовало обрушение. Цена биткойна стремительно упала до 2 долларов, что составило снижение на 94%.
Вы можете представить себе это отчаяние: на всех крупных форумах для гиков царит тишина, разработчики массово уходят, даже основные вкладчики биткойна начинают сомневаться в перспективах проекта.
Но если бы вы в то время просто «поставили на удачу», купив на 1000 долларов, то через несколько лет, когда цена BTC превысит 10000, вы бы держали в руках 5 миллионов долларов.
2013 - 2015 годы: -86%, Mt.Gox обвал
В конце 2013 года цена биткойна впервые превысила 1000 долларов, что привлекло внимание всего мира. Но радость была недолгой, в начале 2014 года крупнейшая в мире биржа биткойнов Mt.Gox объявила о банкротстве, 850000 биткойнов исчезли в цепочке.
В одночасье медиа единодушно заявили: «Биткойн завершён». CNBC, BBC и New York Times разместили на первых страницах новости о скандале Mt.Gox, цена BTC упала с 1160 долларов до 150 долларов, снизившись более чем на 86%.
Но что потом? К концу 2017 года тот же самый биткойн оценивался в 20 000 долларов.
2017 - 2018 годы: -83%, разрушение ICO пузыря
На рисунке представлена статья "Нью-Йорк Таймс" о текущем падении, в красном框е указано, что этот инвестор потерял 70% стоимости своего портфеля.
2017 год стал годом, когда биткойн вошел в общественное сознание как «глобальная спекуляция». Появилось множество ICO проектов, в белых книгах которых пестрят такие слова, как «дисрупция», «перестройка», «децентрализованное будущее», и весь рынок погрузился в безумие.
Но когда прилив утих, биткойн упал с исторического максимума почти 20 000 долларов до 3 200 долларов, что составило более 83% падения. В тот год аналитики Уолл-Стрит насмехались: «Блокчейн — это шутка»; SEC подала множество исков; розничные инвесторы разорились и ушли, в форумах царила тишина.
2021 - 2022 годы: -77%, «черные лебеди» в индустрии взрываются один за другим
В 2021 году биткойн написал новый миф: цена за единицу превысила 69 тысяч долларов, и учреждения, фонды, государства и мелкие инвесторы бросились в бой.
Но всего через год BTC упал до 15,5 тысячи долларов. Крах Luna, ликвидация Three Arrows Capital, взрыв FTX... цепь «черных лебедей» обрушила доверие к всему крипторынку, как домино. Индекс страха и жадности на какое-то время упал до 6 (зона крайнего страха), а активность в сети близка к заморозке.
На рисунке выше изображена статья из «Нью-Йорк Таймс» от 12 мая 2022 года. Показано, что цены на биткойн и эфир резко упали вместе с UST. Теперь мы знаем, что за резким падением UST на самом деле стоит «заслуга» Galaxy Digital, которая повышала цену Luna, чтобы распродать.
Но еще раз, к концу 2023 года биткойн незаметно вернулся к 40 тысячам долларов; после одобрения ETF в 2024 году он стремительно вырос и достиг сегодняшних 90 тысяч долларов.
1.2 Откуда возникают асимметричные возможности биткойна?
Мы уже видели, как биткойн на протяжении своей истории многократно демонстрировал удивительное восстановление в моменты, которые казались «катастрофическими». Так в чем же причина? Почему этот высокорискованный актив, который многие высмеивают как «игру в эстафету», каждый раз снова поднимается после краха? Более важно, почему он может предоставить терпеливым и осведомленным инвесторам такие высоко ассиметричные инвестиционные возможности?
Ответ скрыт в трех основных механизмах:
Механизм 1: Глубокий период + Экстремальные эмоции, создание отклонения в ценообразовании
Биткойн является единственным в мире свободным рынком, который работает 24 часа в сутки, 7 дней в неделю. Нет механизмов остановки, нет защиты со стороны маркет-мейкеров, и нет подстраховки от Федеральной резервной системы. Это означает, что он более подвержен эмоциональным колебаниям человеческой природы, чем любые другие активы.
На бычьем рынке FOMO (страх упустить возможность) доминирует на рынке, розничные инвесторы безумно гонятся за ростом, нарративы взлетают, а оценки серьезно завышены;
На медвежьем рынке FUD (страх, неопределенность, сомнение) заполняет всю сеть, крики о продаже раздаются повсюду, цены погружены в пыль.
Этот цикл усиления эмоций заставляет Биткойн часто попадать в состояние «серьезного расхождения цены с реальной ценностью». А это как раз и является питательной средой для ценностных инвесторов, ищущих асимметричные возможности.
Одним предложением это можно подвести итог так: рынок в краткосрочной перспективе является машиной для голосования, в долгосрочной - весами. Ассиметричные возможности Биткойна, как раз возникают в те моменты, когда весы еще не включены.
Механизм 2: Цены колеблются значительно, но вероятность смерти крайне низка
Если биткойн действительно может «обнулиться в любой момент», как это изображает СМИ, то, конечно, в этом нет никакого инвестиционного смысла. Но реальность такова, что каждый раз после кризиса он «выживает» и выживает сильнее, чем в последний раз.
В 2011 году, после того как цена упала до 2 долларов, сеть Биткойн продолжала работать, а транзакции шли как обычно.
После закрытия Mt.Gox в 2014 году новые биржи быстро заполнили пустоту, и количество пользователей продолжало расти.
После краха FTX в 2022 году блокчейн Биткойна по-прежнему стабильно создает блоки каждые 10 минут.
Базовая сеть Биткойна практически не имеет истории сбоев, а надежность системы значительно превышает представления большинства людей.
Это значит, что даже если цена снизится вдвое, пока техническая основа и сетевой эффект биткойна остаются, у него нет реального риска «обнуления». Таким образом, мы получаем очень привлекательную структуру: краткосрочное пространство для падения ограничено, но долгосрочное пространство для роста открыто.
Это и есть асимметрия.
Механизм три: ценовая привязка существует, но игнорируется, что приводит к "падению".
Многие считают, что у биткойна нет внутренней ценности, поэтому он падает без дна. Эта точка зрения игнорирует несколько ключевых фактов:
Биткойн обладает программной дефицитностью (21 миллион монет, механизм сокращения вдвое);
Имея самую мощную в мире сеть POW, ее стоимость можно рассчитать;
Сеть обладает мощным сетевым эффектом, количество пользователей превысило 50 миллионов, объемы торгов и хэшрейт постоянно обновляют рекорды;
Основные институты и страны признают его атрибуты «резервных активов» (ETF, национальные фиатные валюты, списки корпоративных активов);
Это также самый спорный вопрос, а именно, есть ли у биткойна внутренняя ценность, о чем будет подробно сказано позже.
1.3 Будет ли биткойн равен нулю?
Возможно, но вероятность крайне низка. Этот сайт зафиксировал 430 случаев объявления биткойна мертвым.
Но под количеством объявлений о смерти есть небольшая строка, которая говорит всем. Если бы вы каждый раз, когда кто-то объявлял о смерти биткойна, покупали на 100 долларов, то сейчас у вас было бы более 9680 миллионов долларов, см. рисунок ниже.
Вы должны знать, что базовая система Биткойна стабильно работает уже более десяти лет и практически никогда не прерывалась. Независимо от того, была ли это закрытие Mt.Gox, крах Luna или взрыв FTX, его блокчейн продолжает производить блоки каждые 10 минут. Эта технологическая устойчивость обеспечивает ему мощную линию выживания.
Теперь вы должны понять, что биткойн не является «абсурдным спекулятивным товаром». Напротив, его асимметрия так ярко выражена, потому что логика его долгосрочной ценности действительно существует, но часто сильно недооценивается рыночными эмоциями.
Это приводит нас к следующему вопросу, который мы должны обсудить — может ли биткойн, у которого нет денежного потока, нет правления и нет фабрик, действительно быть «инвестициями в стоимость»?
Биткойн также может быть использован для инвестиции в стоимость?
Биткойн всегда резко растет и падает, люди колеблются между крайним жадностью и крайним страхом. Подобный актив действительно подходит для «инвестиции в стоимость»?
С одной стороны "безопасный запас" и "дисконтирование денежного потока" в духе Грэма и Баффета, с другой стороны - "цифровой товар", который не имеет совета директоров, не выплачивает дивиденды, не приносит прибыли и даже не имеет юридического лица. В рамках традиционной модели стоимостного инвестирования биткойн, похоже, не находит своего места.
Но ключевой вопрос заключается в том, как вы определяете «ценность»?
Если мы расширим наш взгляд за пределы традиционных финансовых отчетов и дивидендов и вернемся к самой сути стоимостного инвестирования —
Покупать по цене ниже внутренней стоимости и удерживать до восстановления стоимости.
Таким образом, биткойн, возможно, подходит не только для инвестиции в стоимость, но даже более чисто отражает первоначальное значение слова «ценность», чем многие акции.
Основатель ценностного инвестирования Бенджамин Грэм как-то сказал: суть инвестирования не в том, что вы покупаете, а в том, ниже ли цена, по которой вы это покупаете, чем его ценность. На этом изображении, созданном искусственным интеллектом, Грэм с недоумением смотрит на биткойн.
Иными словами, стоимостьное инвестирование не ограничивается акциями, компаниями или традиционными активами. Все, что обладает внутренней ценностью и чья рыночная цена периодически ниже этой ценности, может стать объектом для стоимости инвестирования.
Но в связи с этим возникает и более важный вопрос: если мы не можем использовать традиционное соотношение цены к прибыли и отношение цены к балансовой стоимости для оценки стоимости биткоина, то откуда берется его «внутренняя стоимость»?
Хотя биткойн не имеет финансовых отчетов, как компании, он вовсе не лишен всего. У него есть целый набор ценностных систем, которые можно анализировать, моделировать и количественно оценивать. Хотя эти «ценностные сигналы» не сосредоточены в одном квартальном отчете, как акции, они также реальны и даже более стабильны.
В следующем я в основном проанализирую источники «внутренней ценности» биткойна с двух точек зрения: предложения и спроса.
2.1 Сторона предложения: дефицит, программно заданная дефляционная модель (Stock-to-Flow)
Основная ценность биткойна заключается в его проверяемой редкости.
Общий лимит: 21 миллион монет, не подлежит увеличению;
Каждые четыре года происходит халвинг: с каждым халвингом годовой объем поставок уменьшается на 50%, ожидается, что весь объем будет выпущен к 2140 году;
После халвинга в 2024 году годовое новое предложение биткойнов снизится до уровня инфляции ниже 1%, а его дефицит превысит золотой.
Модель S2F (Stock-to-Flow), предложенная аналитиком PlanB, не раз точно улавливала среднесрочные и долгосрочные тенденции роста биткойна после халвинга. После трех халвингов в 2012, 2016 и 2020 годах цена увеличивалась в несколько раз в течение 12-18 месяцев, см. три синих стрелки на нижеприведенной диаграмме.
После первого халвинга в 2012 году цена биткойна за год выросла с примерно 12 долларов до более чем 1000 долларов.
После второго деления в 2016 году цена за приблизительно 18 месяцев взлетела с 600 долларов до почти 20 тысяч долларов.
После третьего халвинга в 2020 году цена также в течение примерно 18 месяцев выросла с около 8000 долларов до 69 000 долларов.
Вы также обратили внимание на четвертую синюю стрелку, на которой я добавил большой вопросительный знак. Это четвертое сокращение, продолжится ли предыдущий рост? Мой ответ - да, но амплитуда может еще больше уменьшиться.
Обратите внимание, что левый вертикальный ось на рисунке, показывающем цену биткойна, является логарифмической шкалой; высота от 1 до 10 такая же, как высота от 10 до 100. Это помогает нам лучше увидеть ранние тенденции биткойна.
Теперь я расскажу об этой модели подробнее. Эта модель заимствовала методы оценки драгоценных металлов, таких как золото и серебро. Ее основная логика заключается в том, что:
Запасы (Stock): это общее количество активов, которые в настоящее время существуют.
Поток (Flow): означает ежегодное увеличение предложения.
S2F коэффициент = Запасы / Поток
Чем выше коэффициент S2F актива, тем меньше годовой прирост его предложения по сравнению с существующим запасом, что делает этот актив более редким, а его ценность теоретически выше.
Золото имеет очень высокий коэффициент S2F (примерно 60), что является одной из важных основ его использования в качестве средства хранения стоимости. Коэффициент S2F Биткойна постоянно увеличивается с каждым его делением. Например, после третьего деления в мае 2020 года коэффициент S2F Биткойна приблизительно увеличился до 56, что уже очень близко к уровню золота. А после четвертого деления в апреле 2024 года его коэффициент S2F удвоится и превысит 100, что позволит ему превзойти золото по этому измерению дефицита. Смотрите координаты справа от вопросительного знака на изображении выше.
Одна из самых популярных картинок в криптосообществе называется график модели S2F биткойна, как показано на рисунке ниже. Он известен не только своей визуальной простотой и наглядностью, но и тем, что стал одним из самых убедительных доказательств "долгосрочного роста цен на биткойн" благодаря логике, стоящей за ним.
На изображении выше по горизонтальной оси представлен натуральный логарифм S2F, а по вертикальной оси — натуральный логарифм цены биткойна. В этом логарифмическом пространстве мы видим почти прямую красную линию регрессии, которая проходит через все исторические циклы уменьшения вознаграждения биткойнов, демонстрируя удивительную степень соответствия.
Эта картинка пытается сказать каждому, что каждый раз, когда биткойн входит в новый период халвинга, новое предложение в обращении «урезается вдвое», коэффициент S2F соответственно возрастает, а прогнозируемая моделью долгосрочная цена также поднимается. Эта модель уже точно предсказала три предыдущих раза, но точность четвертого пока остается неизвестной.
Однако у любой модели есть свои ограничения, и S2F не исключение. Все дело в стороне предложения: халвинг, кэппинг, скорость майнинга, но он совершенно слеп к изменениям спроса. Это было верно и в первые дни, когда пользователей биткоина было немного, а спрос еще не «сформировался». Но по мере того, как мы вступаем в 2020 год, структура рынка, объем капитала и институциональное участие растут в геометрической прогрессии, а ценовые решения все больше смещаются в сторону спроса, то есть принятия, рыночных ожиданий, макроликвидности, регуляторной политики и даже настроений в социальных сетях.
Очевидно, что одной модели S2F недостаточно, чтобы убедить вас или меня, нам нужна еще модель со стороны спроса.
2.2 Сторона спроса: сетевые эффекты, закон Меткалфа (Metcalfe’s Law)
Если модель S2F заблокирует «ворота поставки» биткойна, то сетевой эффект будет «насосом спроса», который определяет, насколько высоко может подняться уровень воды. Наиболее наглядная мера — это активность в сети и скорость расширения числа пользователей, держащих монеты: на конец 2024 года адреса с ненулевым балансом превысят 50 миллионов, а в феврале этого года суточное количество активных адресов снова вернулось к ≈ 910000, обновив трехмесячный максимум.
Используя закон Меткалфа для грубой оценки — ценность сети ≈ k × N² — когда количество активных пользователей удваивается, теоретическая ценность сети может вырасти в четыре раза по сравнению с первоначальной, что является основным движущим фактором многократного «скачка» цены биткойна за последние десять лет. На изображении выше также представлено воображаемое изображение, созданное ИИ, где старик Меткалф с радостью смотрит на биткойн.
Три основных показателя со стороны спроса
Активные адреса: оценка реального использования за короткий период времени.
Адреса с ненулевым балансом: Индикатор долгосрочной проникаемости; среднегодовой темп роста за последние семь лет составляет около 12%/год — даже несмотря на то, что цена упала вдвое, количество держателей монет продолжает расти.
Уровень ценности: емкость каналов сети Lightning и количество оффлайн-платежей продолжают достигать рекордных значений, создавая замкнутый цикл для «хранения криптовалюты → реальных платежей».
Эта модель потребностей «N² Драйв + Сетевая Привязанность» имеет два уровня значений:
Правильный цикл: больше пользователей → глубокая торговля → более богатая экосистема → повышение ценности; это объясняет, почему каждый раз, когда ETF, международные расчеты или платежи на развивающихся рынках привлекают новых пользователей, цена испытывает нелинейный скачок.
Риск негативного цикла: если произойдут глобальные регуляторные атаки, технологическая замена (такая как CBDC, платежные схемы Layer-2) или исчерпание макроэкономической ликвидности, активность и количество новых пользователей могут одновременно снизиться, что приведет к сокращению оценки и N² — это сценарий «разрыва в спросе», который S2F не может учесть.
Таким образом, параллелизируя S2F со стороны предложения и сетевыми эффектами со стороны спроса, можно создать более полную оценочную рамку: когда S2F указывает на долгосрочную нехватку, а активные адреса и ненулевые балансы продолжают поддерживать восходящий тренд, дисбаланс между спросом и предложением будет усиливать асимметрию; наоборот, как только активность продолжает снижаться, даже если нехватка остается неизменной, это может вызвать синхронное снижение цен и ценности.
Иными словами, дефицитность делает биткойн «недешевым», а сетевой эффект позволяет ему «увеличиваться в цене».
Особенно стоит отметить, что биткойн ранее рассматривался как «игрушка для гиков» или «воплощение пузыря». Но сегодня его ценностный нарратив уже тихо изменился.
С 2020 года MicroStrategy включила биткойн в свой баланс активов, и уже владеет 538000 биткойнами, см. выше. Я подробно описывал изменение стратегии в статье "Биткойн-дивиденды".
Впоследствии ведущие мировые управляющие активами, такие как BlackRock и Fidelity, также запустили спотовые биткоин-ETF, вложив в них миллиарды долларов дополнительного капитала. Morgan Stanley и Goldman Sachs начали предлагать инвестиционные услуги BTC состоятельным клиентам, и даже такие страны, как Сальвадор, включили его в список фиатных валют. Эти изменения являются не только принятием капитала, но и подтверждением «легитимности» и «институционального консенсуса».
2.3 Резюме
В мире оценки биткойна предложение и спрос никогда не являются изолированными переменными, а представляют собой «двойную спираль», формирующую асимметричные возможности.
С одной стороны, модель S2F исходит из программной дефляции и математически описывает силу дефицита на долгосрочное повышение цен;
С другой стороны, сетевой эффект, основываясь на данных блокчейна и росте пользователей, демонстрирует реальную потребность биткойна как «цифровой сети».
В такой структуре несоответствие между ценой и стоимостью становится все более очевидным — именно это момент, которого ожидают инвесторы в стоимость: когда настроение угнетенное, а цена ниже, чем показывает综合评估模型, окно асимметричных возможностей тихо открывается. И это также поднимает действительно важный вопрос, который нам нужно обсудить: суть инвестиции в стоимость заключается в поиске таких недооцененных эмоциями, исправляемых временем асимметричных возможностей?
Суть стоимостного инвестирования заключается в поиске асимметрии?
Суть стоимостного инвестирования заключается не только в том, чтобы «покупать дешевые вещи», а в том, чтобы основываться на более глубоком логическом основании: в поиске асимметричной структуры с ограниченными рисками и потенциально высокой доходностью в несоответствии между ценой и ценностью.
Это суть различия между стоимостным инвестированием и трендовым инвестированием, торговлей на основе импульса и техническими играми.
Трендовые инвестиции полагаются на инерцию рынка, спекулятивная торговля делает ставку на краткосрочные колебания, тогда как инвестиции в стоимость заключаются в том, чтобы в моменты, когда рыночные настроения сильно отклоняются от рационального суждения, успокоиться и оценить долгосрочную стоимость активов, и, когда цена значительно ниже этой стоимости, решительно купить, ожидая, что рынок вернется к рациональности. Этот подход работает именно потому, что за ним стоит естественная асимметричная структура: худший результат, который вы можете понести, это контролируемые убытки, тогда как лучший результат часто значительно превосходит ожидания.
Если мы внимательно рассмотрим логику ценностного инвестирования, мы увидим, что это не конкретный метод действия, а структурное мышление, основанное на вероятности и дисбалансе.
Инвесторы анализируют «маржу безопасности», чтобы оценить потенциальные убытки в худшем случае;
Причина, по которой мы изучаем "внутреннюю стоимость", заключается в том, чтобы определить возможность и пространство для возвращения к целевой цене;
И причина, по которой необходимо «терпеливо держать», заключается в том, что доходность асимметричной структуры часто требует времени для реализации.
Все это не для того, чтобы достичь совершенства в прогнозировании, а для того, чтобы построить набор «структур ставок» в условиях неопределенности — когда ваше суждение оказывается правильным, выигрыш значительно превышает убытки в случае ошибки, что и является сутью ассиметричных инвестиций.
Многие люди ошибочно воспринимают ценностное инвестирование как консервативное, медлительное и с низкой волатильностью, но на самом деле это совершенно противоположно. Настоящее ценностное инвестирование не означает "низкую доходность, низкий риск", это означает извлечение высокой асимметричной доходности с контролируемым риском. Будь то акционеры, которые инвестировали в Amazon на ранних стадиях, или долгосрочные инвесторы, которые тихо покупали биткойны во время медвежьего рынка, по сути, они делают одно и то же: когда большинство людей недооценивает будущее актива, а его цена из-за эмоций, политики или недоразумений оказывается на экстремальном уровне, они тихо закладывают свои позиции.
С этой точки зрения:
Ценностное инвестирование — это не устаревшая стратегия «дешево покупать и стабильно получать дивиденды», а общий язык для всех инвесторов, которые действительно стремятся к асимметричной структуре доходности.
Это подчеркивает не только когнитивные способности, но и эмоциональный контроль, осознание рисков и веру во время. Вам не нужно быть умнее других, просто нужно сохранять спокойствие, когда другие сходят с ума, и смело ставить ставки, когда другие бегут.
Таким образом, понимая глубокую связь между ценностным инвестированием и асимметрией, мы также понимаем, почему биткойн, несмотря на то что он отличается от традиционных активов, может быть принят серьезными методами ценностного инвестирования. Его волатильность — это не враг, а подарок; его паника — это не риск, а ошибка в оценке; его асимметрия — это редкая возможность переоценки активов в эпоху дефицита. А истинные ценностные инвесторы ждут следующей такой возможности, тихо расставляя свои силы в глубине спокойных вод.
Как использовать асимметрию для инвестирования в биткойн?
Поняв источник внутренней ценности биткойна и осознав, что рыночные колебания могут создать возможности для цен ниже их ценности, следующий вопрос заключается в следующем: как обычным инвесторам практиковать инвестиции в ценность биткойна?
Здесь необходимо подчеркнуть, что ценностное инвестирование не предполагает стремление к «покупке на дне», то есть попытки купить по самой низкой цене, что является крайне сложной, если не невозможной задачей. Суть ценностного инвестирования заключается в том, чтобы начать поэтапно и дисциплинированно покупать, когда цена входит в «зону ценности», которую вы оцениваете как явно недооцененную, и терпеливо ждать возврата и роста ценности.
Для таких высоковолатильных активов, как биткойн, вот несколько простых и практичных стратегий стоимостного инвестирования:
Это самая базовая и наиболее подходящая стратегия для большинства людей. DCA означает инвестирование фиксированной суммы в биткойн через равные промежутки времени (например, каждую неделю или каждый месяц), независимо от того, высока ли цена в данный момент или низка.
Преимущества:
Снижение себестоимости: покупать меньшее количество на высоких ценах и большее количество на низких ценах. В долгосрочной перспективе ваша средняя цена покупки будет снижена ниже рыночной средней цены в процессе постоянного роста.
Преодоление эмоций: DCA - это дисциплинированный способ инвестирования, который может помочь вам избежать импульса покупки на подъеме и продажи на спаде из-за краткосрочных колебаний рынка. Вам нужно просто следовать плану, не беспокоясь о субъективных оценках и тайминге.
Просто и удобно: не требуется сложного анализа и частых операций, подходит для инвесторов, у которых нет много времени и сил для изучения рынка.
Что касается DCA, я подробно объяснял это в "Биткойн: окончательное хеджирование для долгосрочных инвесторов". Если у вас есть еще вопросы, я рекомендую вам внимательно это прочитать.
4.2 Динамическая настройка на основе индикаторов рыночных эмоций: Индекс страха и жадности (Fear & Greed Index)
На основе DCA, если вы хотите немного повысить эффективность инвестиций, вы можете ввести индикаторы рыночного настроения в качестве вспомогательных оценок. Среди них «Индекс страха и жадности в криптовалюте» (Crypto Fear & Greed Index) является широко обсуждаемым индикатором.
Индекс учитывает множество факторов, таких как рыночная волатильность, объем торгов, настроение в социальных сетях, рыночная доминирующая позиция, данные исследований и т. д., чтобы оценить общее настроение рынка с помощью числового значения от 0 до 100:
0-25: Экстремальный страх (Extreme Fear)
25-45: Страх (Fear)
45-55: Нейтральный (Neutral)
55-75: Жадность (Greed)
75-100: Чрезвычайная жадность
Обратное мышление ценностного инвестирования говорит нам: «Будь жадным, когда другие боятся, и бойся, когда другие жадны». Поэтому мы можем интегрировать индекс страха и жадности в стратегию DCA:
Базовое регулярное инвестирование: сохраняйте неизменным план регулярных инвестиций каждый месяц / каждую неделю.
Увеличение инвестиций в условиях страха: Когда индекс попадает в зону «крайнего страха» (например, ниже 20 или 15), это означает, что рыночные настроения крайне пессимистичны, и цена может быть серьезно недооценена. В это время можно сделать дополнительную инвестицию помимо регулярных покупок.
Осторожность в жадности / Уменьшение доли (по желанию): Когда индекс попадает в зону «крайняя жадность» (например, выше 80 или 85), это означает, что рыночные настроения перегреты, а риски накапливаются. В это время можно выбрать паузу в регулярных инвестициях, а даже рассмотреть возможность поэтапной продажи части прибыли для её закрепления.
4.3 Важное замечание
Никогда не инвестируйте больше, чем вы можете позволить себе потерять. Биткоин по-прежнему является высокорисковым активом, и цена может уйти в ноль (хотя эта вероятность уменьшается по мере развития, но теоретический риск есть всегда). Распределяйте активы с умом, и процент биткоина в вашем общем портфеле должен соответствовать вашей толерантности к риску. Тем не менее, биткоин также является наименее рискованной криптовалютой, поэтому он должен доминировать над всеми вашими криптоактивами. Мой портфель — Bitcoin : Ethereum : Другое = 5 : 3 : 2.
Используя стратегию динамического DCA с DCA или в сочетании с эмоциональными индикаторами, вы по сути следуете основным принципам 가치 투자: признаете, что невозможно предсказать рынок, и используете иррациональные колебания рынка, чтобы дисциплинированно накапливать активы в пределах ценового диапазона, который может быть ниже их внутренней стоимости. Помните: инвестиции не должны стать самым важным делом в вашей жизни, вам не стоит из-за них беспокоиться.
Заключение
Биткойн — это не игорный стол, чтобы избегать реальности, это сноска для переосмысления реальности.
В этом мире, полном неопределенности, мы часто ошибочно полагаем, что безопасность — это стабильность, уклонение от риска, избегание колебаний. Но настоящая безопасность никогда не заключается в избегании рисков, а в понимании рисков, в управлении ими — и когда все окружающие поворачиваются и бегут, уметь увидеть тот камень ценности, зарытый под песком.
Вот в чем истинная суть инвестиционной стоимости: находить асимметричные структуры, созданные когнитивными искажениями, в моменты эмоционального дисбаланса; в самой глубокой точке цикла тихо покупать те активы, которые были забыты рынком, но в конечном итоге займут свое место.
Биткойн, как финансовый вид, в алгоритме которого записана дефицитность, в сети которого эволюционирует ценность и который многократно возрождается в условиях паники, является самым чистым выражением этой асимметрии. Его цена, возможно, никогда не будет спокойной; но его логика остается неизменной: дефицитность — это нижняя граница, сеть — это верхняя граница, волатильность — это возможность, время — это рычаг.
Вы никогда не сможете точно поймать дно биткойна, но вы можете пройти через один цикл за другим, постоянно покупая недооцененную ценность по разумным ценам. Не потому, что у вас есть волшебная интуиция, а потому, что у вас есть более высокий уровень мышления — вы верите: лучшая ставка — это поставить фишки на сторону времени, когда другие поворачиваются и уходят.
Так что, пожалуйста, запомните эту фразу:
Люди, ставящие ставки на глубинах иррациональности, как правило, являются самыми рациональными; а время — самый верный расплатчик асимметрии.
Эта игра всегда принадлежит тем, кто понимает порядок, стоящий за колебаниями, и видит логику, стоящую за крахом. Потому что они знают: мир не вознаграждает эмоции, мир вознаграждает познание. А познание в конечном итоге будет доказано временем.
Содержание носит исключительно справочный характер и не является предложением или офертой. Консультации по инвестициям, налогообложению или юридическим вопросам не предоставляются. Более подробную информацию о рисках см. в разделе «Дисклеймер».
Ассиметрия, фоновая картина Биткойна с точки зрения "инвестирования в стоимость"
Автор: Daii
Сегодня цена биткойна снова преодолела отметку в 90 000 долларов, настроения на рынке поднялись, и в социальных сетях полным-полно возгласов «бык вернулся». Но для тех инвесторов, которые все еще колебались, когда цена достигла 80 000 долларов, и упустили возможность войти в рынок, этот момент скорее напоминает внутренний допрос: не поздно ли мне снова? Стоит ли решительно покупать на откате? Будут ли у меня еще шансы?
Вот в чем именно мы хотим поговорить: существует ли на самом деле перспектива «стоимостного инвестирования» в таких активах, как биткойн, известный своей резкой волатильностью? Может ли стратегия, которая кажется противоречащей его «высокому риску и высокой волатильности», поймать «асимметричную» возможность в этой бурной игре?
Так называемая асимметрия в мире инвестиций означает, что потенциальная прибыль значительно превышает потенциальные убытки, или наоборот. На первый взгляд, это не похоже на характеристику биткойна. В конце концов, у большинства людей о биткойне сложилось впечатление: либо внезапное обогащение, либо полная потеря капитала.
Тем не менее, именно за этой поляризацией восприятия скрывается нечто игнорируемое — в фазах периодического глубокого падения биткойна методология стоимостного инвестирования, возможно, может создать чрезвычайно привлекательную структуру риска-доходности.
Оглядываясь на историю биткойна, он несколько раз падал с пика более чем на 80%, а иногда и на 90%. В такие моменты рынок окутан паникой и отчаянием, а распродажа в стиле капитуляции делает цену похожей на то, что она вернулась к исходной точке. Но для тех инвесторов, которые глубоко понимают долгосрочную логику биткойна: это типичный случай «асимметрии» — ограниченный риск в обмен на огромную потенциальную прибыль.
Такие возможности не появляются на каждом углу. Они испытывают уровень понимания инвестора, способность контролировать эмоции и силу воли к долгосрочному удержанию. Это также поднимает другой, более фундаментальный вопрос: есть ли у нас основания верить в то, что у биткойна действительно существует «внутренняя ценность»? И если она существует, как мы можем ее количественно оценить, понять и на основе этого выработать нашу инвестиционную стратегию?
В следующем материале мы официально отправимся в это путешествие открытий: раскроем логику, лежащую в основе колебаний цен биткоина, проясним, как асимметрия просвечивает посреди «рек крови», и подумаем о том, как принципы стоимостного инвестирования могут возродиться в эту эпоху децентрализации.
Однако, одна вещь, которую вы должны сначала понять в инвестициях в биткойн, это то, что возможности асимметрии всегда присутствуют и их много.
Если вы сегодня просмотрите Twitter, вы увидите повсеместное веселье бычьего рынка биткойнов. Цена снова поднимается до отметки в 90 000 долларов, и многие на социальных медиа восклицают, словно рынок навсегда принадлежит лишь пророкам и везунчикам.
Но если вы оглянетесь назад, вы обнаружите, что приглашение на этот праздник было отправлено еще в самые отчаянные моменты на рынке, просто многие люди не имели смелости его открыть.
1.1 Исторические асимметричные возможности
Биткоин никогда не был прямой восходящей траекторией, и его история роста — это сценарий крайней паники и иррационального изобилия. За каждым из самых глубоких падений стоит привлекательная «асимметричная возможность» – максимум, который вы можете позволить себе потерять, ограничен, в то время как прибыль, которую вы можете получить, может быть экспоненциальной.
Давайте совершим путешествие во времени, опираясь на данные.
2011 год: -94%, упал с 33 долларов до 2 долларов
Это был момент, когда биткойн впервые «широко увидели», цена за полгода выросла с нескольких долларов до 33 долларов. Но вскоре за этим последовало обрушение. Цена биткойна стремительно упала до 2 долларов, что составило снижение на 94%.
Вы можете представить себе это отчаяние: на всех крупных форумах для гиков царит тишина, разработчики массово уходят, даже основные вкладчики биткойна начинают сомневаться в перспективах проекта.
Но если бы вы в то время просто «поставили на удачу», купив на 1000 долларов, то через несколько лет, когда цена BTC превысит 10000, вы бы держали в руках 5 миллионов долларов.
2013 - 2015 годы: -86%, Mt.Gox обвал
В конце 2013 года цена биткойна впервые превысила 1000 долларов, что привлекло внимание всего мира. Но радость была недолгой, в начале 2014 года крупнейшая в мире биржа биткойнов Mt.Gox объявила о банкротстве, 850000 биткойнов исчезли в цепочке.
В одночасье медиа единодушно заявили: «Биткойн завершён». CNBC, BBC и New York Times разместили на первых страницах новости о скандале Mt.Gox, цена BTC упала с 1160 долларов до 150 долларов, снизившись более чем на 86%.
Но что потом? К концу 2017 года тот же самый биткойн оценивался в 20 000 долларов.
2017 - 2018 годы: -83%, разрушение ICO пузыря
На рисунке представлена статья "Нью-Йорк Таймс" о текущем падении, в красном框е указано, что этот инвестор потерял 70% стоимости своего портфеля.
2017 год стал годом, когда биткойн вошел в общественное сознание как «глобальная спекуляция». Появилось множество ICO проектов, в белых книгах которых пестрят такие слова, как «дисрупция», «перестройка», «децентрализованное будущее», и весь рынок погрузился в безумие.
Но когда прилив утих, биткойн упал с исторического максимума почти 20 000 долларов до 3 200 долларов, что составило более 83% падения. В тот год аналитики Уолл-Стрит насмехались: «Блокчейн — это шутка»; SEC подала множество исков; розничные инвесторы разорились и ушли, в форумах царила тишина.
2021 - 2022 годы: -77%, «черные лебеди» в индустрии взрываются один за другим
В 2021 году биткойн написал новый миф: цена за единицу превысила 69 тысяч долларов, и учреждения, фонды, государства и мелкие инвесторы бросились в бой.
Но всего через год BTC упал до 15,5 тысячи долларов. Крах Luna, ликвидация Three Arrows Capital, взрыв FTX... цепь «черных лебедей» обрушила доверие к всему крипторынку, как домино. Индекс страха и жадности на какое-то время упал до 6 (зона крайнего страха), а активность в сети близка к заморозке.
На рисунке выше изображена статья из «Нью-Йорк Таймс» от 12 мая 2022 года. Показано, что цены на биткойн и эфир резко упали вместе с UST. Теперь мы знаем, что за резким падением UST на самом деле стоит «заслуга» Galaxy Digital, которая повышала цену Luna, чтобы распродать.
Но еще раз, к концу 2023 года биткойн незаметно вернулся к 40 тысячам долларов; после одобрения ETF в 2024 году он стремительно вырос и достиг сегодняшних 90 тысяч долларов.
1.2 Откуда возникают асимметричные возможности биткойна?
Мы уже видели, как биткойн на протяжении своей истории многократно демонстрировал удивительное восстановление в моменты, которые казались «катастрофическими». Так в чем же причина? Почему этот высокорискованный актив, который многие высмеивают как «игру в эстафету», каждый раз снова поднимается после краха? Более важно, почему он может предоставить терпеливым и осведомленным инвесторам такие высоко ассиметричные инвестиционные возможности?
Ответ скрыт в трех основных механизмах:
Механизм 1: Глубокий период + Экстремальные эмоции, создание отклонения в ценообразовании
Биткойн является единственным в мире свободным рынком, который работает 24 часа в сутки, 7 дней в неделю. Нет механизмов остановки, нет защиты со стороны маркет-мейкеров, и нет подстраховки от Федеральной резервной системы. Это означает, что он более подвержен эмоциональным колебаниям человеческой природы, чем любые другие активы.
На бычьем рынке FOMO (страх упустить возможность) доминирует на рынке, розничные инвесторы безумно гонятся за ростом, нарративы взлетают, а оценки серьезно завышены;
На медвежьем рынке FUD (страх, неопределенность, сомнение) заполняет всю сеть, крики о продаже раздаются повсюду, цены погружены в пыль.
Этот цикл усиления эмоций заставляет Биткойн часто попадать в состояние «серьезного расхождения цены с реальной ценностью». А это как раз и является питательной средой для ценностных инвесторов, ищущих асимметричные возможности.
Одним предложением это можно подвести итог так: рынок в краткосрочной перспективе является машиной для голосования, в долгосрочной - весами. Ассиметричные возможности Биткойна, как раз возникают в те моменты, когда весы еще не включены.
Механизм 2: Цены колеблются значительно, но вероятность смерти крайне низка
Если биткойн действительно может «обнулиться в любой момент», как это изображает СМИ, то, конечно, в этом нет никакого инвестиционного смысла. Но реальность такова, что каждый раз после кризиса он «выживает» и выживает сильнее, чем в последний раз.
В 2011 году, после того как цена упала до 2 долларов, сеть Биткойн продолжала работать, а транзакции шли как обычно.
После закрытия Mt.Gox в 2014 году новые биржи быстро заполнили пустоту, и количество пользователей продолжало расти.
После краха FTX в 2022 году блокчейн Биткойна по-прежнему стабильно создает блоки каждые 10 минут.
Базовая сеть Биткойна практически не имеет истории сбоев, а надежность системы значительно превышает представления большинства людей.
Это значит, что даже если цена снизится вдвое, пока техническая основа и сетевой эффект биткойна остаются, у него нет реального риска «обнуления». Таким образом, мы получаем очень привлекательную структуру: краткосрочное пространство для падения ограничено, но долгосрочное пространство для роста открыто.
Это и есть асимметрия.
Механизм три: ценовая привязка существует, но игнорируется, что приводит к "падению".
Многие считают, что у биткойна нет внутренней ценности, поэтому он падает без дна. Эта точка зрения игнорирует несколько ключевых фактов:
Биткойн обладает программной дефицитностью (21 миллион монет, механизм сокращения вдвое);
Имея самую мощную в мире сеть POW, ее стоимость можно рассчитать;
Сеть обладает мощным сетевым эффектом, количество пользователей превысило 50 миллионов, объемы торгов и хэшрейт постоянно обновляют рекорды;
Основные институты и страны признают его атрибуты «резервных активов» (ETF, национальные фиатные валюты, списки корпоративных активов);
Это также самый спорный вопрос, а именно, есть ли у биткойна внутренняя ценность, о чем будет подробно сказано позже.
1.3 Будет ли биткойн равен нулю?
Возможно, но вероятность крайне низка. Этот сайт зафиксировал 430 случаев объявления биткойна мертвым.
Но под количеством объявлений о смерти есть небольшая строка, которая говорит всем. Если бы вы каждый раз, когда кто-то объявлял о смерти биткойна, покупали на 100 долларов, то сейчас у вас было бы более 9680 миллионов долларов, см. рисунок ниже.
Вы должны знать, что базовая система Биткойна стабильно работает уже более десяти лет и практически никогда не прерывалась. Независимо от того, была ли это закрытие Mt.Gox, крах Luna или взрыв FTX, его блокчейн продолжает производить блоки каждые 10 минут. Эта технологическая устойчивость обеспечивает ему мощную линию выживания.
Теперь вы должны понять, что биткойн не является «абсурдным спекулятивным товаром». Напротив, его асимметрия так ярко выражена, потому что логика его долгосрочной ценности действительно существует, но часто сильно недооценивается рыночными эмоциями.
Это приводит нас к следующему вопросу, который мы должны обсудить — может ли биткойн, у которого нет денежного потока, нет правления и нет фабрик, действительно быть «инвестициями в стоимость»?
Биткойн всегда резко растет и падает, люди колеблются между крайним жадностью и крайним страхом. Подобный актив действительно подходит для «инвестиции в стоимость»?
С одной стороны "безопасный запас" и "дисконтирование денежного потока" в духе Грэма и Баффета, с другой стороны - "цифровой товар", который не имеет совета директоров, не выплачивает дивиденды, не приносит прибыли и даже не имеет юридического лица. В рамках традиционной модели стоимостного инвестирования биткойн, похоже, не находит своего места.
Но ключевой вопрос заключается в том, как вы определяете «ценность»?
Если мы расширим наш взгляд за пределы традиционных финансовых отчетов и дивидендов и вернемся к самой сути стоимостного инвестирования —
Покупать по цене ниже внутренней стоимости и удерживать до восстановления стоимости.
Таким образом, биткойн, возможно, подходит не только для инвестиции в стоимость, но даже более чисто отражает первоначальное значение слова «ценность», чем многие акции.
Основатель ценностного инвестирования Бенджамин Грэм как-то сказал: суть инвестирования не в том, что вы покупаете, а в том, ниже ли цена, по которой вы это покупаете, чем его ценность. На этом изображении, созданном искусственным интеллектом, Грэм с недоумением смотрит на биткойн.
Иными словами, стоимостьное инвестирование не ограничивается акциями, компаниями или традиционными активами. Все, что обладает внутренней ценностью и чья рыночная цена периодически ниже этой ценности, может стать объектом для стоимости инвестирования.
Но в связи с этим возникает и более важный вопрос: если мы не можем использовать традиционное соотношение цены к прибыли и отношение цены к балансовой стоимости для оценки стоимости биткоина, то откуда берется его «внутренняя стоимость»?
Хотя биткойн не имеет финансовых отчетов, как компании, он вовсе не лишен всего. У него есть целый набор ценностных систем, которые можно анализировать, моделировать и количественно оценивать. Хотя эти «ценностные сигналы» не сосредоточены в одном квартальном отчете, как акции, они также реальны и даже более стабильны.
В следующем я в основном проанализирую источники «внутренней ценности» биткойна с двух точек зрения: предложения и спроса.
2.1 Сторона предложения: дефицит, программно заданная дефляционная модель (Stock-to-Flow)
Основная ценность биткойна заключается в его проверяемой редкости.
Общий лимит: 21 миллион монет, не подлежит увеличению;
Каждые четыре года происходит халвинг: с каждым халвингом годовой объем поставок уменьшается на 50%, ожидается, что весь объем будет выпущен к 2140 году;
После халвинга в 2024 году годовое новое предложение биткойнов снизится до уровня инфляции ниже 1%, а его дефицит превысит золотой.
Модель S2F (Stock-to-Flow), предложенная аналитиком PlanB, не раз точно улавливала среднесрочные и долгосрочные тенденции роста биткойна после халвинга. После трех халвингов в 2012, 2016 и 2020 годах цена увеличивалась в несколько раз в течение 12-18 месяцев, см. три синих стрелки на нижеприведенной диаграмме.
После первого халвинга в 2012 году цена биткойна за год выросла с примерно 12 долларов до более чем 1000 долларов.
После второго деления в 2016 году цена за приблизительно 18 месяцев взлетела с 600 долларов до почти 20 тысяч долларов.
После третьего халвинга в 2020 году цена также в течение примерно 18 месяцев выросла с около 8000 долларов до 69 000 долларов.
Вы также обратили внимание на четвертую синюю стрелку, на которой я добавил большой вопросительный знак. Это четвертое сокращение, продолжится ли предыдущий рост? Мой ответ - да, но амплитуда может еще больше уменьшиться.
Обратите внимание, что левый вертикальный ось на рисунке, показывающем цену биткойна, является логарифмической шкалой; высота от 1 до 10 такая же, как высота от 10 до 100. Это помогает нам лучше увидеть ранние тенденции биткойна.
Теперь я расскажу об этой модели подробнее. Эта модель заимствовала методы оценки драгоценных металлов, таких как золото и серебро. Ее основная логика заключается в том, что:
Запасы (Stock): это общее количество активов, которые в настоящее время существуют.
Поток (Flow): означает ежегодное увеличение предложения.
S2F коэффициент = Запасы / Поток
Чем выше коэффициент S2F актива, тем меньше годовой прирост его предложения по сравнению с существующим запасом, что делает этот актив более редким, а его ценность теоретически выше.
Золото имеет очень высокий коэффициент S2F (примерно 60), что является одной из важных основ его использования в качестве средства хранения стоимости. Коэффициент S2F Биткойна постоянно увеличивается с каждым его делением. Например, после третьего деления в мае 2020 года коэффициент S2F Биткойна приблизительно увеличился до 56, что уже очень близко к уровню золота. А после четвертого деления в апреле 2024 года его коэффициент S2F удвоится и превысит 100, что позволит ему превзойти золото по этому измерению дефицита. Смотрите координаты справа от вопросительного знака на изображении выше.
Одна из самых популярных картинок в криптосообществе называется график модели S2F биткойна, как показано на рисунке ниже. Он известен не только своей визуальной простотой и наглядностью, но и тем, что стал одним из самых убедительных доказательств "долгосрочного роста цен на биткойн" благодаря логике, стоящей за ним.
На изображении выше по горизонтальной оси представлен натуральный логарифм S2F, а по вертикальной оси — натуральный логарифм цены биткойна. В этом логарифмическом пространстве мы видим почти прямую красную линию регрессии, которая проходит через все исторические циклы уменьшения вознаграждения биткойнов, демонстрируя удивительную степень соответствия.
Эта картинка пытается сказать каждому, что каждый раз, когда биткойн входит в новый период халвинга, новое предложение в обращении «урезается вдвое», коэффициент S2F соответственно возрастает, а прогнозируемая моделью долгосрочная цена также поднимается. Эта модель уже точно предсказала три предыдущих раза, но точность четвертого пока остается неизвестной.
Однако у любой модели есть свои ограничения, и S2F не исключение. Все дело в стороне предложения: халвинг, кэппинг, скорость майнинга, но он совершенно слеп к изменениям спроса. Это было верно и в первые дни, когда пользователей биткоина было немного, а спрос еще не «сформировался». Но по мере того, как мы вступаем в 2020 год, структура рынка, объем капитала и институциональное участие растут в геометрической прогрессии, а ценовые решения все больше смещаются в сторону спроса, то есть принятия, рыночных ожиданий, макроликвидности, регуляторной политики и даже настроений в социальных сетях.
Очевидно, что одной модели S2F недостаточно, чтобы убедить вас или меня, нам нужна еще модель со стороны спроса.
2.2 Сторона спроса: сетевые эффекты, закон Меткалфа (Metcalfe’s Law)
Если модель S2F заблокирует «ворота поставки» биткойна, то сетевой эффект будет «насосом спроса», который определяет, насколько высоко может подняться уровень воды. Наиболее наглядная мера — это активность в сети и скорость расширения числа пользователей, держащих монеты: на конец 2024 года адреса с ненулевым балансом превысят 50 миллионов, а в феврале этого года суточное количество активных адресов снова вернулось к ≈ 910000, обновив трехмесячный максимум.
Используя закон Меткалфа для грубой оценки — ценность сети ≈ k × N² — когда количество активных пользователей удваивается, теоретическая ценность сети может вырасти в четыре раза по сравнению с первоначальной, что является основным движущим фактором многократного «скачка» цены биткойна за последние десять лет. На изображении выше также представлено воображаемое изображение, созданное ИИ, где старик Меткалф с радостью смотрит на биткойн.
Три основных показателя со стороны спроса
Активные адреса: оценка реального использования за короткий период времени.
Адреса с ненулевым балансом: Индикатор долгосрочной проникаемости; среднегодовой темп роста за последние семь лет составляет около 12%/год — даже несмотря на то, что цена упала вдвое, количество держателей монет продолжает расти.
Уровень ценности: емкость каналов сети Lightning и количество оффлайн-платежей продолжают достигать рекордных значений, создавая замкнутый цикл для «хранения криптовалюты → реальных платежей».
Эта модель потребностей «N² Драйв + Сетевая Привязанность» имеет два уровня значений:
Правильный цикл: больше пользователей → глубокая торговля → более богатая экосистема → повышение ценности; это объясняет, почему каждый раз, когда ETF, международные расчеты или платежи на развивающихся рынках привлекают новых пользователей, цена испытывает нелинейный скачок.
Риск негативного цикла: если произойдут глобальные регуляторные атаки, технологическая замена (такая как CBDC, платежные схемы Layer-2) или исчерпание макроэкономической ликвидности, активность и количество новых пользователей могут одновременно снизиться, что приведет к сокращению оценки и N² — это сценарий «разрыва в спросе», который S2F не может учесть.
Таким образом, параллелизируя S2F со стороны предложения и сетевыми эффектами со стороны спроса, можно создать более полную оценочную рамку: когда S2F указывает на долгосрочную нехватку, а активные адреса и ненулевые балансы продолжают поддерживать восходящий тренд, дисбаланс между спросом и предложением будет усиливать асимметрию; наоборот, как только активность продолжает снижаться, даже если нехватка остается неизменной, это может вызвать синхронное снижение цен и ценности.
Иными словами, дефицитность делает биткойн «недешевым», а сетевой эффект позволяет ему «увеличиваться в цене».
Особенно стоит отметить, что биткойн ранее рассматривался как «игрушка для гиков» или «воплощение пузыря». Но сегодня его ценностный нарратив уже тихо изменился.
С 2020 года MicroStrategy включила биткойн в свой баланс активов, и уже владеет 538000 биткойнами, см. выше. Я подробно описывал изменение стратегии в статье "Биткойн-дивиденды".
Впоследствии ведущие мировые управляющие активами, такие как BlackRock и Fidelity, также запустили спотовые биткоин-ETF, вложив в них миллиарды долларов дополнительного капитала. Morgan Stanley и Goldman Sachs начали предлагать инвестиционные услуги BTC состоятельным клиентам, и даже такие страны, как Сальвадор, включили его в список фиатных валют. Эти изменения являются не только принятием капитала, но и подтверждением «легитимности» и «институционального консенсуса».
2.3 Резюме
В мире оценки биткойна предложение и спрос никогда не являются изолированными переменными, а представляют собой «двойную спираль», формирующую асимметричные возможности.
С одной стороны, модель S2F исходит из программной дефляции и математически описывает силу дефицита на долгосрочное повышение цен;
С другой стороны, сетевой эффект, основываясь на данных блокчейна и росте пользователей, демонстрирует реальную потребность биткойна как «цифровой сети».
В такой структуре несоответствие между ценой и стоимостью становится все более очевидным — именно это момент, которого ожидают инвесторы в стоимость: когда настроение угнетенное, а цена ниже, чем показывает综合评估模型, окно асимметричных возможностей тихо открывается. И это также поднимает действительно важный вопрос, который нам нужно обсудить: суть инвестиции в стоимость заключается в поиске таких недооцененных эмоциями, исправляемых временем асимметричных возможностей?
Суть стоимостного инвестирования заключается не только в том, чтобы «покупать дешевые вещи», а в том, чтобы основываться на более глубоком логическом основании: в поиске асимметричной структуры с ограниченными рисками и потенциально высокой доходностью в несоответствии между ценой и ценностью.
Это суть различия между стоимостным инвестированием и трендовым инвестированием, торговлей на основе импульса и техническими играми.
Трендовые инвестиции полагаются на инерцию рынка, спекулятивная торговля делает ставку на краткосрочные колебания, тогда как инвестиции в стоимость заключаются в том, чтобы в моменты, когда рыночные настроения сильно отклоняются от рационального суждения, успокоиться и оценить долгосрочную стоимость активов, и, когда цена значительно ниже этой стоимости, решительно купить, ожидая, что рынок вернется к рациональности. Этот подход работает именно потому, что за ним стоит естественная асимметричная структура: худший результат, который вы можете понести, это контролируемые убытки, тогда как лучший результат часто значительно превосходит ожидания.
Если мы внимательно рассмотрим логику ценностного инвестирования, мы увидим, что это не конкретный метод действия, а структурное мышление, основанное на вероятности и дисбалансе.
Инвесторы анализируют «маржу безопасности», чтобы оценить потенциальные убытки в худшем случае;
Причина, по которой мы изучаем "внутреннюю стоимость", заключается в том, чтобы определить возможность и пространство для возвращения к целевой цене;
И причина, по которой необходимо «терпеливо держать», заключается в том, что доходность асимметричной структуры часто требует времени для реализации.
Все это не для того, чтобы достичь совершенства в прогнозировании, а для того, чтобы построить набор «структур ставок» в условиях неопределенности — когда ваше суждение оказывается правильным, выигрыш значительно превышает убытки в случае ошибки, что и является сутью ассиметричных инвестиций.
Многие люди ошибочно воспринимают ценностное инвестирование как консервативное, медлительное и с низкой волатильностью, но на самом деле это совершенно противоположно. Настоящее ценностное инвестирование не означает "низкую доходность, низкий риск", это означает извлечение высокой асимметричной доходности с контролируемым риском. Будь то акционеры, которые инвестировали в Amazon на ранних стадиях, или долгосрочные инвесторы, которые тихо покупали биткойны во время медвежьего рынка, по сути, они делают одно и то же: когда большинство людей недооценивает будущее актива, а его цена из-за эмоций, политики или недоразумений оказывается на экстремальном уровне, они тихо закладывают свои позиции.
С этой точки зрения:
Ценностное инвестирование — это не устаревшая стратегия «дешево покупать и стабильно получать дивиденды», а общий язык для всех инвесторов, которые действительно стремятся к асимметричной структуре доходности.
Это подчеркивает не только когнитивные способности, но и эмоциональный контроль, осознание рисков и веру во время. Вам не нужно быть умнее других, просто нужно сохранять спокойствие, когда другие сходят с ума, и смело ставить ставки, когда другие бегут.
Таким образом, понимая глубокую связь между ценностным инвестированием и асимметрией, мы также понимаем, почему биткойн, несмотря на то что он отличается от традиционных активов, может быть принят серьезными методами ценностного инвестирования. Его волатильность — это не враг, а подарок; его паника — это не риск, а ошибка в оценке; его асимметрия — это редкая возможность переоценки активов в эпоху дефицита. А истинные ценностные инвесторы ждут следующей такой возможности, тихо расставляя свои силы в глубине спокойных вод.
Поняв источник внутренней ценности биткойна и осознав, что рыночные колебания могут создать возможности для цен ниже их ценности, следующий вопрос заключается в следующем: как обычным инвесторам практиковать инвестиции в ценность биткойна?
Здесь необходимо подчеркнуть, что ценностное инвестирование не предполагает стремление к «покупке на дне», то есть попытки купить по самой низкой цене, что является крайне сложной, если не невозможной задачей. Суть ценностного инвестирования заключается в том, чтобы начать поэтапно и дисциплинированно покупать, когда цена входит в «зону ценности», которую вы оцениваете как явно недооцененную, и терпеливо ждать возврата и роста ценности.
Для таких высоковолатильных активов, как биткойн, вот несколько простых и практичных стратегий стоимостного инвестирования:
4.1 Регулярные инвестиции фиксированной суммы (Dollar-Cost Averaging, DCA)
Это самая базовая и наиболее подходящая стратегия для большинства людей. DCA означает инвестирование фиксированной суммы в биткойн через равные промежутки времени (например, каждую неделю или каждый месяц), независимо от того, высока ли цена в данный момент или низка.
Преимущества:
Снижение себестоимости: покупать меньшее количество на высоких ценах и большее количество на низких ценах. В долгосрочной перспективе ваша средняя цена покупки будет снижена ниже рыночной средней цены в процессе постоянного роста.
Преодоление эмоций: DCA - это дисциплинированный способ инвестирования, который может помочь вам избежать импульса покупки на подъеме и продажи на спаде из-за краткосрочных колебаний рынка. Вам нужно просто следовать плану, не беспокоясь о субъективных оценках и тайминге.
Просто и удобно: не требуется сложного анализа и частых операций, подходит для инвесторов, у которых нет много времени и сил для изучения рынка.
Что касается DCA, я подробно объяснял это в "Биткойн: окончательное хеджирование для долгосрочных инвесторов". Если у вас есть еще вопросы, я рекомендую вам внимательно это прочитать.
4.2 Динамическая настройка на основе индикаторов рыночных эмоций: Индекс страха и жадности (Fear & Greed Index)
На основе DCA, если вы хотите немного повысить эффективность инвестиций, вы можете ввести индикаторы рыночного настроения в качестве вспомогательных оценок. Среди них «Индекс страха и жадности в криптовалюте» (Crypto Fear & Greed Index) является широко обсуждаемым индикатором.
Индекс учитывает множество факторов, таких как рыночная волатильность, объем торгов, настроение в социальных сетях, рыночная доминирующая позиция, данные исследований и т. д., чтобы оценить общее настроение рынка с помощью числового значения от 0 до 100:
0-25: Экстремальный страх (Extreme Fear)
25-45: Страх (Fear)
45-55: Нейтральный (Neutral)
55-75: Жадность (Greed)
75-100: Чрезвычайная жадность
Обратное мышление ценностного инвестирования говорит нам: «Будь жадным, когда другие боятся, и бойся, когда другие жадны». Поэтому мы можем интегрировать индекс страха и жадности в стратегию DCA:
Базовое регулярное инвестирование: сохраняйте неизменным план регулярных инвестиций каждый месяц / каждую неделю.
Увеличение инвестиций в условиях страха: Когда индекс попадает в зону «крайнего страха» (например, ниже 20 или 15), это означает, что рыночные настроения крайне пессимистичны, и цена может быть серьезно недооценена. В это время можно сделать дополнительную инвестицию помимо регулярных покупок.
Осторожность в жадности / Уменьшение доли (по желанию): Когда индекс попадает в зону «крайняя жадность» (например, выше 80 или 85), это означает, что рыночные настроения перегреты, а риски накапливаются. В это время можно выбрать паузу в регулярных инвестициях, а даже рассмотреть возможность поэтапной продажи части прибыли для её закрепления.
4.3 Важное замечание
Никогда не инвестируйте больше, чем вы можете позволить себе потерять. Биткоин по-прежнему является высокорисковым активом, и цена может уйти в ноль (хотя эта вероятность уменьшается по мере развития, но теоретический риск есть всегда). Распределяйте активы с умом, и процент биткоина в вашем общем портфеле должен соответствовать вашей толерантности к риску. Тем не менее, биткоин также является наименее рискованной криптовалютой, поэтому он должен доминировать над всеми вашими криптоактивами. Мой портфель — Bitcoin : Ethereum : Другое = 5 : 3 : 2.
Используя стратегию динамического DCA с DCA или в сочетании с эмоциональными индикаторами, вы по сути следуете основным принципам 가치 투자: признаете, что невозможно предсказать рынок, и используете иррациональные колебания рынка, чтобы дисциплинированно накапливать активы в пределах ценового диапазона, который может быть ниже их внутренней стоимости. Помните: инвестиции не должны стать самым важным делом в вашей жизни, вам не стоит из-за них беспокоиться.
Заключение
Биткойн — это не игорный стол, чтобы избегать реальности, это сноска для переосмысления реальности.
В этом мире, полном неопределенности, мы часто ошибочно полагаем, что безопасность — это стабильность, уклонение от риска, избегание колебаний. Но настоящая безопасность никогда не заключается в избегании рисков, а в понимании рисков, в управлении ими — и когда все окружающие поворачиваются и бегут, уметь увидеть тот камень ценности, зарытый под песком.
Вот в чем истинная суть инвестиционной стоимости: находить асимметричные структуры, созданные когнитивными искажениями, в моменты эмоционального дисбаланса; в самой глубокой точке цикла тихо покупать те активы, которые были забыты рынком, но в конечном итоге займут свое место.
Биткойн, как финансовый вид, в алгоритме которого записана дефицитность, в сети которого эволюционирует ценность и который многократно возрождается в условиях паники, является самым чистым выражением этой асимметрии. Его цена, возможно, никогда не будет спокойной; но его логика остается неизменной: дефицитность — это нижняя граница, сеть — это верхняя граница, волатильность — это возможность, время — это рычаг.
Вы никогда не сможете точно поймать дно биткойна, но вы можете пройти через один цикл за другим, постоянно покупая недооцененную ценность по разумным ценам. Не потому, что у вас есть волшебная интуиция, а потому, что у вас есть более высокий уровень мышления — вы верите: лучшая ставка — это поставить фишки на сторону времени, когда другие поворачиваются и уходят.
Так что, пожалуйста, запомните эту фразу:
Люди, ставящие ставки на глубинах иррациональности, как правило, являются самыми рациональными; а время — самый верный расплатчик асимметрии.
Эта игра всегда принадлежит тем, кто понимает порядок, стоящий за колебаниями, и видит логику, стоящую за крахом. Потому что они знают: мир не вознаграждает эмоции, мир вознаграждает познание. А познание в конечном итоге будет доказано временем.