Hoje meu último livro,Como os Países Ficam Quebrados: O Grande Ciclo, está sendo lançado. Esta nota é para compartilhar o que diz em resumo. Para mim, o que mais importa é transmitir compreensão neste momento criticamente importante, então quero passar as ideias principais de forma extremamente breve nesta nota, bem como de maneira abrangente no livro, e deixar para você decidir quão fundo quer ir.

De onde eu venho

Eu sou um investidor macro global há mais de 50 anos, apostei nos mercados de dívida do governo por quase tanto tempo e fiz isso muito bem. Embora eu tenha mantido para mim mesmo meu entendimento sobre a mecânica de como grandes crises de dívida acontecem e os princípios que uso para navegar por elas, agora estou na fase da vida em que quero transmitir esses entendimentos para ajudar as pessoas. Isso é especialmente verdadeiro agora, pois vejo os EUA e outros países caminhando para ter o equivalente a ataques cardíacos econômicos. Isso me levou a escreverComo os Países Ficam Falidos: O Grande Ciclo, que explica de forma abrangente as mecânicas e princípios que uso, e este resumo muito breve do livro.

Como os Mecanismos Funcionam

As dinâmicas da dívida funcionam da mesma forma para um governo como funcionam para uma pessoa ou uma empresa, exceto que o governo central tem um banco central que pode imprimir dinheiro (o que o desvaloriza) e pode retirar dinheiro das pessoas por meio de impostos. Por essas razões, se você consegue imaginar como as dinâmicas da dívida funcionariam para você ou para um negócio que você administra se pudesse imprimir dinheiro ou obter dinheiro das pessoas através da tributação, você pode entender a dinâmica. Mas tenha em mente que seu objetivo é fazer o sistema geral funcionar bem, não apenas para você, mas para todos os cidadãos.

Para mim, o sistema de crédito/mercado é como o sistema circulatório, trazendo nutrientes para todas as partes do corpo que compõem nossos mercados e economia. Se o crédito for utilizado de forma eficaz, ele cria produtividade e renda que podem pagar a dívida e os juros sobre a dívida, o que é saudável. No entanto, se não for utilizado bem, de forma que não produza renda suficiente para pagar a dívida e os juros sobre a dívida, o serviço da dívida se acumulará como placa que espreme outros gastos. Quando os pagamentos do serviço da dívida se tornam muito grandes, isso cria um problema de serviço da dívida e, eventualmente, um problema de rolagem da dívida, já que os detentores da dívida não querem renová-la e querem vendê-la. Naturalmente, isso cria uma escassez de demanda por instrumentos de dívida, como títulos, e a venda deles, e naturalmente, quando há uma escassez de demanda em relação à oferta, isso leva a a) aumento das taxas de juros, o que empurra os mercados e a economia para baixo, ou b) os bancos centrais "imprimindo dinheiro" e comprando dívida, o que reduz o valor do dinheiro e aumenta a inflação do que teria sido. Imprimir dinheiro também reduz artificialmente as taxas de juros, o que prejudica os retornos dos credores. Nenhuma das abordagens é boa. Quando as taxas de juros aumentam porque a venda de dívida se torna grande demais para ser contida e o banco central comprou muitos títulos, o banco central perde dinheiro, o que prejudica seu fluxo de caixa. Se isso continuar, levará o banco central a ter um patrimônio líquido negativo.

Quando isso se torna severo, tanto o governo central quanto o banco central tomam emprestado para fazer pagamentos de serviço da dívida, o banco central imprime dinheiro para fornecer o empréstimo porque a demanda do mercado livre é inadequada, e um ciclo auto-reforçante de dívida/impressão de dinheiro/infl ação se inicia. Em resumo, as coisas clássicas a serem observadas são as seguintes:

1) A quantidade do serviço da dívida pública em relação à receita do governo (que é como a quantidade de placa no sistema circulatório),

2) A quantidade da venda de dívida pública é relativa à quantidade de demanda por dívida pública (que é como a placa se desprendendo e causando um ataque cardíaco), e

3) a quantidade de governos de bancos centrais imprimindo dinheiro para comprar dívida governamental para compensar a queda na demanda por dívida governamental em relação à oferta de dívida governamental que precisa ser vendida (o que é como o médico/banco central administrando uma alta dose de liquidez/crédito para aliviar a escassez de liquidez, produzindo mais dívida à qual o banco central está exposto).

Esses geralmente aumentam em um ciclo de longo prazo, de várias décadas, de aumento da dívida e dos pagamentos de serviço da dívida em relação às rendas até que isso não possa continuar porque 1) as despesas com o serviço da dívida excluem inaceitavelmente outros gastos, 2) a oferta da dívida que precisa ser comprada é tão grande em relação à demanda para comprar essa dívida que as taxas de juros precisam subir substancialmente, o que faz os mercados e a economia caírem muito, ou 3) em vez de permitir que as taxas de juros subam e que o resultado de mercados ruins/economia ruim aconteça, o banco central imprime muito dinheiro e compra muita dívida pública para compensar a falta de demanda, o que faz o valor do dinheiro cair muito.

Em ambos os casos, os títulos têm um retorno ruim até que o dinheiro e a dívida eventualmente se tornem tão baratos que possam atrair demanda e/ou a dívida possa ser recomprada ou reestruturada pelo governo.

Isso é como o Grande Ciclo da Dívida se parece em um pequeno resumo.

Porque é possível medir essas coisas, é possível monitorar essa dinâmica de dívida que está acontecendo, então é fácil ver problemas se aproximando. Eu usei esse processo de diagnóstico em meus investimentos e mantive para mim mesmo, mas agora estou explicando em detalhes em Como os Países Ficam Falidos: O Grande Ciclo porque agora é muito importante não manter só para mim.

Para descrever mais especificamente, pode-se observar que as dívidas e os pagamentos do serviço da dívida estão aumentando em relação às rendas, a oferta de dívida sendo maior do que a demanda por ela e os bancos centrais lidando com essas questões ao serem estimulativos no início, cortando as taxas de juros de curto prazo e, em seguida, imprimindo dinheiro e comprando dívida, e eventualmente o banco central perdendo dinheiro e, em seguida, tendo um patrimônio líquido negativo, e tanto o governo central quanto assumindo mais dívida para pagar o serviço da dívida e o banco central monetizando a dívida. Todas essas coisas levam a uma crise da dívida pública que produz o equivalente a um ataque cardíaco econômico que ocorre quando a restrição do gasto financiado por dívida interrompe o fluxo normal do sistema circulatório.

No início da fase final deste grande ciclo de dívida, a ação do mercado reflete essa dinâmica através do aumento das taxas de juros liderado pelas taxas de longo prazo, a desvalorização da moeda especialmente em relação ao ouro, e o departamento do tesouro do governo central encurtando os vencimentos de suas ofertas de dívida devido a uma escassez da demanda por dívida de longo prazo. Tipicamente, no final do processo, quando essa dinâmica é mais severa, uma série de outras medidas aparentemente extremas são implementadas, como a implementação de controles de capital e a imposição de pressões extraordinárias sobre os credores para comprar e não vender dívidas. Essa dinâmica é explicada de forma muito mais completa no meu livro, juntamente com muitos gráficos e números para mostrar que isso está acontecendo.

A Situação do Governo dos EUA em uma Pequena Casca de Noz

Agora, imagine que você está administrando um grande negócio chamado governo dos EUA. Isso lhe dará uma perspectiva que ajudará você a entender as finanças do governo dos EUA e as escolhas de sua liderança.

A receita total deste ano será de cerca de $5 trilhões, enquanto as despesas totais serão de cerca de $7 trilhões, então haverá um déficit orçamentário de cerca de $2 trilhões. Portanto, este ano, os gastos da sua organização serão cerca de 40 por cento maiores do que a receita. E há muito pouca capacidade de cortar despesas porque quase todas as despesas estão previamente comprometidas ou são despesas essenciais. Como sua organização pegou emprestado muito ao longo do tempo, acumulou uma grande dívida—aproximadamente seis vezes o valor que está recebendo a cada ano (cerca de $30 trilhões), o que equivale a cerca de $230.000 por família que você precisa cuidar. E a conta de juros sobre a dívida será de cerca de $1 trilhão, que é cerca de 20 por cento da receita da sua empresa e metade do déficit orçamentário deste ano (que você terá que pegar emprestado para financiar). Mas esse $1 trilhão não é tudo o que você precisa dar aos seus credores, porque além dos juros que você tem que pagar sobre sua dívida, você também precisa devolver o principal que está vencendo, que é em torno de $9 trilhões. Você espera que seus credores, ou algumas outras entidades ricas, ou lhe reemprestem ou emprestem para você ou para algumas outras entidades ricas. Portanto, os pagamentos de serviço da dívida—em outras palavras, o pagamento do principal e dos juros que você tem que fazer para não entrar em default—são cerca de $10 trilhões, o que equivale a cerca de 200 por cento do dinheiro que está entrando.

Essa é a condição atual.

Então, o que vai acontecer? Vamos imaginar isso. Você vai pegar emprestado o dinheiro para financiar o déficit, seja qual for esse déficit. Há muita discussão sobre qual será. A maioria dos avaliadores independentes da situação projeta que a dívida em 10 anos será de $50-55 trilhões (o que será 6,5-7 vezes a receita), porque haverá $20-25 trilhões de empréstimos adicionais. Claro, em dez anos, isso deixará esta organização com mais pagamentos de serviço da dívida, pressionando os gastos e mais risco de que não haverá demanda suficiente pela dívida que ela precisa vender sem um plano para lidar com essa situação.

Essa é a imagem.

Minha Solução de 3 Partes de 3 Por Cento

Estou confiante de que a condição financeira dos governos está em um ponto de inflexão porque, se isso não for tratado agora, as dívidas se acumularão a níveis que não podem ser gerenciados sem grande trauma, e é especialmente importante que essa operação aconteça enquanto o sistema está relativamente forte, em vez de quando está fraco. Isso porque, quando a economia está em contração, as necessidades de empréstimos do governo aumentam muito.

Com base na minha análise, acredito que essa situação precisa ser tratada através do que chamo de minha solução de 3 por cento e 3 partes. Isso significaria reduzir o déficit orçamentário para 3 por cento do PIB de uma maneira que equilibre as três formas de reduzir o déficit, que são 1) cortar gastos, 2) aumentar a receita tributária e 3) reduzir as taxas de juros. As três precisam acontecer simultaneamente para evitar que qualquer uma delas seja muito grande, porque se alguma for muito grande, o ajuste será traumático. E essas coisas precisam ocorrer por meio de bons ajustes fundamentais, em vez de serem forçadas (por exemplo, seria muito ruim se o Federal Reserve forçasse artificialmente as taxas de juros para baixo). Com base nas minhas projeções, cortes de gastos e aumentos de receita tributária de cerca de 4% cada em relação ao planejamento atual, e taxas de juros caindo de cerca de 1 a 1,5% em resposta, levariam a pagamentos de juros que seriam inferiores em 1 a 2% do PIB na próxima década e estimulariam um aumento nos preços dos ativos e na atividade econômica, o que traria muito mais receita.

Algumas Perguntas Comuns e Minhas Respostas para Elas

Há muito mais no livro do que eu tenho espaço para abordar aqui, incluindo uma descrição do "ciclo geral" (constituído por ciclos de dívida/dinheiro/crédito, ciclos políticos internos, ciclos geopolíticos externos, atos da natureza e avanços da tecnologia) que impulsiona todas as grandes mudanças no mundo, minhas reflexões sobre como provavelmente será o futuro e algumas perspectivas sobre investir durante essas mudanças. Mas por agora, vou responder algumas das perguntas comuns que recebi enquanto falava sobre o livro e convido você a conferir o livro completo se quiser se aprofundar.

Q1: Por que grandes crises de dívida do governo e grandes ciclos de dívida acontecem?

Grandes crises de dívida pública e grandes ciclos de dívida acontecem e podem ser facilmente medidas por 1) a quantidade de serviço da dívida pública em relação à receita do governo aumenta a ponto de sufocar inaceitavelmente os gastos essenciais do governo 2) a quantidade de venda da dívida pública em relação à quantidade de demanda por dívida pública se torna muito grande, fazendo com que as taxas de juros aumentem, causando a queda dos mercados e da economia, e 3) os bancos centrais respondendo a essas condições através de taxas de juros mais baixas, o que reduz a demanda pelos títulos, levando os bancos centrais a imprimir dinheiro para comprar dívida pública, desvalorizando o dinheiro. Essas coisas normalmente aumentam em um ciclo de longo prazo, de várias décadas, até que não podem continuar mais porque 1) as despesas com serviço da dívida sufocam inaceitavelmente outros gastos, 2) a oferta da dívida que precisa ser comprada é tão grande em relação à demanda para comprar essa dívida que as taxas de juros precisam aumentar muito, fazendo com que os mercados e a economia caiam muito ou 3) o banco central imprime muito dinheiro e compra muita dívida pública para compensar a escassez de demanda, o que faz com que o valor do dinheiro caia muito. Em qualquer um dos casos, os títulos têm um retorno ruim até que se tornem tão baratos que possam atrair demanda e/ou a dívida possa ser reestruturada. É fácil medir essas coisas e ver que estão se movendo em direção a uma crise de dívida iminente. Ela ocorre quando a constrição dos gastos financiados por dívida acontece, como um ataque cardíaco econômico induzido por dívida.

Ao longo da história, esses ciclos de dívida ocorreram em praticamente todos os países, tipicamente várias vezes, portanto, existem literalmente centenas de casos históricos para se analisar. Dito de outra forma, todas as ordens monetárias entraram em colapso e o processo de ciclo de dívida que estou descrevendo está por trás desses colapsos. Eles remontam até onde há registros históricos. Este é o processo que levou aos colapsos de todas as moedas de reserva, como a Libra Esterlina e o Florim Holandês antes da Libra. Em meu livro, mostro os 35 casos mais recentes.

Q2: Se esse processo acontece repetidamente, por que a dinâmica por trás dele não é bem compreendida?

Você está certo de que não é bem compreendido. Curiosamente, não consegui encontrar estudos sobre como isso acontece. Teoricamente, acredito que não é bem compreendido porque geralmente acontece apenas uma vez na vida em países com moeda de reserva—quando suas ordens monetárias entram em colapso—e quando acontece em países sem moeda de reserva, essa dinâmica é presumida como um problema do qual os países com moeda de reserva são imunes. A única razão pela qual descobri esse processo é que vi isso acontecendo no meu investimento em mercado de títulos soberanos, o que me levou a estudar muitos casos em que isso aconteceu ao longo da história para que eu pudesse navegá-los bem (como navegar pela crise financeira global de 2008 e pela crise da dívida europeia de 2010-15).

Q3: Quão preocupados devemos realmente estar com uma crise de dívida "ataque cardíaco" nos EUA ao esperar que os problemas da dívida americana explodam? As pessoas ouviram muito sobre a crise de dívida pendente que nunca veio? O que torna este momento diferente?

Acho que devemos nos preocupar muito devido às condições mencionadas anteriormente. Acho que aqueles que se preocupavam com a crise da dívida que estava prestes a acontecer antes, quando as condições eram menos severas, estavam certos em se preocupar com isso naquela época, pois abordá-la mais cedo poderia ter evitado que as condições ficassem tão ruins, como alertar contra fumar e comer mal no início. Então, teorize que a razão pela qual esse problema não é mais amplamente preocupado é tanto porque não é bem compreendido o suficiente quanto porque há muita complacência que se desenvolveu como resultado dos alertas prematuros. É como alguém com muita placa nas artérias que está comendo muita comida gordurosa e não se exercitando dizendo ao seu médico: "Você me alertou que coisas ruins aconteceriam comigo se eu não mudasse meus hábitos, mas eu ainda não tive um ataque cardíaco. Por que eu deveria acreditar em você agora?"

Q4: Qual poderia ser o catalisador para uma crise da dívida dos EUA hoje, quando isso aconteceria e como seria tal crise?

Os catalisadores serão uma convergência das influências mencionadas anteriormente. Quanto ao tempo, ele pode ser acelerado ou adiado por políticas e fatores exógenos, como grandes mudanças políticas e guerras. Por exemplo, se o déficit orçamentário for reduzido para cerca de 3 por cento do PIB em relação ao que eu e a maioria dos outros projetamos ser cerca de 7 por cento do PIB, isso reduziria muito os riscos. Se houver grandes choques exógenos, isso acontecerá mais cedo, e se não houver, isso acontecerá mais tarde ou não acontecerá (se for gerenciado bem). Meu palpite, que suponho que será um mau palpite, é que isso acontecerá em três anos, mais ou menos dois, se o curso em que estamos não for alterado.

Q5: Você conhece algum caso análogo em que o déficit orçamentário foi cortado tanto da maneira que você descreve e resultados positivos ocorreram?

Sim. Eu conheço vários. Meu plano levaria a uma redução no déficit orçamentário de cerca de quatro por cento do PIB. O caso mais análogo a isso, com um bom resultado, ocorreu nos Estados Unidos de 1991 a 1998, quando o déficit orçamentário foi reduzido em cinco por cento do PIB. No meu livro, eu listo vários casos semelhantes que aconteceram em vários países.

Q6: Algumas pessoas argumentaram que os EUA são geralmente menos vulneráveis a problemas/crises relacionados à dívida devido ao papel dominante do dólar na economia global. O que você acredita que aqueles que fazem esse argumento estão perdendo/subestimando?

Se eles acreditam nisso, estão perdendo uma compreensão da mecânica e das lições da história. Mais especificamente, eles deveriam estar examinando a história para entender por que todas as moedas de reserva anteriores acabaram se tornando moedas de reserva. Dito de forma muito simples, a moeda e a dívida precisam ser armazenamentos eficazes de riqueza ou serão desvalorizadas e abandonadas. A dinâmica que estou descrevendo explica como uma moeda de reserva perde sua eficácia como um armazenamento de riqueza.

Q7: O Japão—cuja relação dívida/PIB de 215% é a mais alta entre as economias avançadas—muitas vezes serviu como o exemplo do argumento de que um país pode conviver com níveis de dívida consistentemente altos sem enfrentar uma crise de dívida. Por que você não se sente muito confortável com a experiência do Japão?

O caso japonês exemplifica e continuará a exemplificar o problema que descrevo, e demonstra na prática a minha teoria. Mais especificamente, devido ao alto nível de endividamento excessivo do governo japonês, os títulos e a dívida japoneses têm sido investimentos terríveis. Para compensar a escassez de demanda por ativos de dívida japonesa a taxas de juros baixas o suficiente para serem bons para o país, o BoJ imprimiu muito dinheiro e comprou uma grande quantidade de dívida do governo japonês, o que levou os detentores de títulos japoneses a terem perdas de 45% em relação à manutenção de dívida em dólares americanos desde 2013 e perdas de 60% em relação à manutenção de ouro desde 2013. Os salários típicos de um trabalhador japonês caíram 58% desde 2013 em termos de moeda comum em relação aos salários de um trabalhador americano. Tenho um capítulo inteiro sobre o caso japonês em meu livro que explica isso em profundidade.

Q8. Existem outras áreas do mundo que parecem particularmente problemáticas do ponto de vista fiscal e que as pessoas podem estar subestimando?

A maioria dos países tem problemas semelhantes de dívida e déficit. O Reino Unido, a UE, a China e o Japão todos têm. É por isso que espero um processo semelhante de ajuste de dívida e desvalorização da moeda na maioria dos países, e é por isso que espero que moedas não produzidas pelo governo, como ouro e bitcoin, tenham um desempenho relativamente bom.

Q9. Como os investidores devem navegar por esse risco/como devem se posicionar daqui para frente?

A situação financeira de cada um é diferente, mas como conselho geral, sugiro diversificar bem em classes de ativos e países que têm demonstrações financeiras fortes e balanços patrimoniais robustos e que não estão enfrentando grandes conflitos políticos internos e geopolíticos externos, subponderando ativos de dívida como títulos e sobreponderando ouro e um pouco de bitcoin. Ter uma pequena porcentagem do dinheiro em ouro pode reduzir o risco do portfólio, e eu acho que também aumentará seu retorno.

As opiniões aqui expressas são minhas e não necessariamente as da Bridgewater.

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