Son on yıllarda, doların küresel egemenliği "Bretton Woods Sistemi - Petrol Doları - ABD Tahvilleri + Swift Sistemi" evrim mekanizmasına dayanıyordu. Ancak, Web3 çağına girdiğimizde, merkeziyetsiz finans teknolojisi geleneksel likidite ve ödeme yollarını yavaş yavaş sarsıyor ve dolara sabitlenmiş stablecoin'ler de "doların denizaşırı çıkışı" için yeni bir araç haline gelmeye başladı.
Bu bağlamda, stablecoin'in anlamı çoktan tek bir kripto varlığın uyumlu olup olmamasıyla sınırlı kalmamıştır; belki de Web3 döneminin "dolar egemenliğinin" devamının dijital taşıyıcısıdır.
26 Mart 2025'te, Amerika Birleşik Devletleri Kongresi, dolar stabilcoin'lerinin ihraç eşiği, düzenleyici yapısı ve dolaşım sınırlarını sistematik olarak belirleyen "STABLE Yasası" (Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act) önerisini resmi olarak sundu. Şu ana kadar, bu yasa tasarısı 2 Nisan'da Temsilciler Meclisi Finansal Hizmetler Komitesi tarafından incelendi ve Temsilciler Meclisi ile Senato oylaması sonucunda resmi olarak yasalaşması bekleniyor. Bu, sadece stabilcoin pazarındaki uzun vadeli düzenleme boşluğuna bir yanıt değil, aynı zamanda bir sonraki nesil dolar ödeme ağı için "kurumsal altyapı" oluşturma çabasının önemli bir adımı olabilir.
Peki, bu yeni yasa tasarısı ne tür sorunları çözmeyi amaçlıyor? MiCA ile olan farklar, ABD'nin "kurumsal stratejisini" mi yansıtıyor? Yoksa Web3 dolar hâkimiyeti için mi bir zemin hazırlıyor?
Bu sorunları, avukat Mankun bu yazıda tek tek paylaşacak.
STABLE Yasası ne tür bir dolar stabilcoin belirlemelidir?
Belgelere göre, bu kez tanıtılan stablecoin tasarısı, "ödeme stablecoin'leri" için açıkça geçerli olan özel bir uyumluluk çerçevesi oluşturmaya çalışıyor. 5 temel çıkarımını damıttık:
Düzenleyici nesneleri netleştirerek "ödeme tipi stabilcoin" e odaklanmak
STABLE yasasının ilk adımı, denetimin temel nesnelerini netleştirmektir: halka arz edilen, doğrudan ödeme ve uzlaşı için kullanılabilen dolar bazlı sabit paralar. Diğer bir deyişle, gerçekten denetim çerçevesine dahil edilenler, "dolar alternatifleri" olarak kullanılan kripto varlıklarıdır, tümüyle dolar ile ilişkilendirildiğini iddia eden tokenlar değil.
Risk yayılmasını önlemek için, yasa aynı zamanda bazı yüksek riskli veya yapısal olarak dengesiz token modellerini açıkça hariç tutmaktadır. Örneğin, algoritmik stabilcoinler, kısmi teminatlı stabilcoinler veya spekülatif özelliklere sahip, karmaşık dolaşım mekanizmalarına sahip "sahte stabilcoinler" bu yasanın kapsamına girmemektedir. Sadece 1:1 dolar varlıklarıyla tamamen desteklenen, şeffaf rezerv yapısına sahip ve kamuya açık günlük ticaret için dolaşımda olan stabilcoinler "ödeme stabilcoinleri" olarak kabul edilir ve bu yasa altındaki düzenleyici düzenlemelere tabi olmaları gerekmektedir.
Bu açıdan bakıldığında, STABLE yasasının gerçekten ilgilendiği şey, stabilcoin'in bu "teknolojik taşıyıcı" olup olmadığı değil, bunun "dolar zinciri üzerinde bir ödeme ağı" oluşturup oluşturmadığıdır. Düzenlemek istediği, "dijital dolar"ın ihraç yöntemi ve çalışma temeli olup, USD ifadesini taşıyan tüm tokenlar değildir.
1:1 dolarlık pegg ile bir "itfa" mekanizması kurun
STABLE yasası, düzenleyici erişim engelleri ve ihraççı nitelik gereksinimlerinin yanı sıra, stablecoin'lerin sahiplerine yönelik "geri alma hakkı" (redemption rights) düzenlemesine özel bir vurgu yapmaktadır; yani kamu, ellerindeki stablecoin'leri 1:1 oranında ABD doları fiat para birimine geri alma hakkına sahiptir ve ihraççı bu yükümlülüğü her zaman yerine getirmek zorundadır. Bu sistem düzenlemesi, esasen stablecoin'lerin "sahte sabit varlıklar" veya "iç döngü sistem token'ları" olmasını önlemeyi amaçlamaktadır.
Aynı zamanda, likidite krizi veya tasfiye riskini önlemek için, yasa, net varlık rezervi ve likidite yönetimi gereklilikleri belirlemiştir. İhracatçıların, 1:1 oranında yüksek kaliteli, her an nakde dönüştürülebilir dolar varlıkları (örneğin devlet tahvilleri, nakit, merkez bankası mevduatları vb.) bulundurması ve Federal Rezerv tarafından sürekli denetime tabi olması gerekmektedir. Bu, stablecoin ihraççılarının "kullanıcıların parasını yüksek riskli varlıklara yatırmalarına" izin verilmediği anlamına gelir; ayrıca "sabitleme" sağlamak için algoritmalar veya diğer türev yapılar kullanamazlar.
Erken dönem piyasasında bazı "kısmi rezerv" ve "belirsiz açıklama" stabilcoin modellerine kıyasla, STABLE yasası "1:1 geri alınabilir" ilkesini federal yasaya yazmıştır, bu da Amerika'nın "dijital dolar alternatifi" için temel kredi mekanizmasına daha yüksek standartlar getirdiğini göstermektedir.
Bu, yalnızca kamuoyunun stablecoin'lerin "boşanması" ve "çökmeleri" konusundaki endişelerine yanıt vermekle kalmıyor, aynı zamanda ABD doları stablecoin'leri için bir kurumsal güvence + hukuki güvenin bir dayanak sistemi oluşturmayı amaçlıyor ve bunun, küresel tasfiye ağındaki uzun vadeli kullanımını desteklemesi hedefleniyor.
Fonların ve rezervlerin denetimini güçlendirin, "güven boşluğu"nu önleyin
"Stablecoin'ların 1:1 geri alınabilir olma gerekliliği üzerine, STABLE yasası rezerv varlık türleri, yönetim şekilleri ve denetim mekanizmaları ile ilgili net düzenlemeler getirmekte, riskleri kaynağında kontrol etme ve "yüzeysel sabitleme, özünde boş döngü" tehlikesini önleme amacını gütmektedir."
Özellikle, yasa tüm ödeme odaklı stabilcoin ihraççılarından şunları talep ediyor:
Kullanıcıların ödeme taleplerini karşılamak için, nakit, kısa vadeli ABD Hazine tahvilleri, Federal Reserve hesap mevduatları gibi eşdeğer "Yüksek Kaliteli Likit Varlıklar" (High-Quality Liquid Assets) bulundurulmalıdır;
Rezerv varlıkların kredi verme, yatırım yapma veya diğer amaçlar için kullanılmaması gerekmektedir, "rezerv parayı kazanç elde etmek için kullanmak" suretiyle sistemik risklerin ortaya çıkmasını önlemek için;
Düzenli olarak bağımsız denetim ve düzenleyici raporlama yükümlülükleri, rezerv şeffaflığı açıklamaları, risk maruziyeti raporları, varlık portföyü açıklamaları gibi unsurları içermelidir; böylece kamu ve düzenleyici kurumlar, stabilcoin'in arkasındaki varlık temelini anlayabilir.
Rezerv varlıklar, proje sahiplerinin kendi fon havuzlarıyla karıştırmalarını önlemek için FDIC sigortalı bankalarda veya diğer uyumlu saklama kuruluşu hesaplarında ayrı tutulmalıdır.
Bu sistem düzenlemesi, "ankrajın" gerçekten var olduğunu, denetlenebilir, yeterli bir şekilde gerçekleştirilmesini sağlamak amacıyla yapılmıştır; "sadece sözde ankraj, zincirde kazanç" değil. Tarihsel deneyimlerden yola çıkarak, stabilcoin piyasası daha önce rezervlerin gerçeği yansıtmaması, fonların kötüye kullanılması veya bilgi açıklamalarındaki eksiklikler nedeniyle birçok kez kredi krizleri yaşamıştır. STABLE yasası, bu risklerin önünü kesmek ve dolar ankrajının "kurumsal desteğini" güçlendirmek için kurumsal düzeyde düzenlemeler getirmeyi amaçlamaktadır.
Bu temele dayanarak, tasarı aynı zamanda Federal Rezerv, Hazine Bakanlığı ve belirlenen düzenleyici kurumlara rezerv yönetimi üzerinde uzun vadeli denetim yetkisi vermekte, bu da ihlalde bulunan hesapları dondurma, ihraç hakkını askıya alma, zorunlu geri ödeme gibi müdahale yöntemlerini içermekte ve daha eksiksiz bir stabilcoin kredi döngüsü oluşturmaktadır.
"Kayıt Sistemi"nin kurulması, tüm ihraççıların denetime tabi tutulması
STABLE yasası, düzenleyici yol haritası tasarımında "lisans sınıflandırma yönetimi" yerine, tüm ödeme tipi stabilcoin çıkarmayı planlayan kuruluşların, bankalar olup olmamalarına bakılmaksızın, Federal Rezerv'de kayıtlı olmaları ve federal düzeyde düzenleyici incelemeye tabi olmaları gereken tek bir kayıt sistemi oluşturmuştur.
Tasarı, iki tür yasal ihraççı yolunu belirlemektedir: birincisi, federal veya eyalet düzenlemesine tabi olan mevduat kurumları (Insured Depository Institutions), doğrudan ödeme odaklı stabilize para ihraç etme başvurusu yapabilir; ikincisi ise, mevduat olmayan kurumlar (Nondepository Trust Institutions), eğer Federal Rezerv'in belirlediği ihtiyatlılık gereksinimlerini yerine getiriyorlarsa stabilize para ihraççısı olarak kaydolabilir.
Tasarı ayrıca, Fed'in sadece kayıt onaylama yetkisine sahip olmadığını, aynı zamanda sistemik risklerin var olduğunu düşündüğünde kaydı reddetme veya kaydı iptal etme yetkisine de sahip olduğunu vurgulamaktadır. Ayrıca, Fed'e tüm ihraççıların rezerv yapılarını, ödeme yeterliliklerini, sermaye oranlarını, risk yönetimi politikalarını vb. sürekli olarak gözden geçirme yetkisi verilmiştir.
Bu, gelecekte tüm ABD doları bazlı stabilcoinlerin ihraçlarının federal düzenleme ağının kapsamına alınması gerektiği, "sadece eyalet kaydı" veya "teknoloji tarafsızlığı" gibi yöntemlerle denetimden kaçışa izin verilmeyeceği anlamına geliyor.
Önceki daha esnek çoklu yol tartışma planlarına (örneğin, GENIUS yasası, eyalet düzenlemesine dayanarak başlamaya izin veriyor) kıyasla, STABLE yasası açıkça daha güçlü bir düzenleyici birliği ve federal önderlik göstermektedir ve "ulusal kayıt düzenleme sistemi" ile dolar stabilcoinlerinin yasal sınırlarını belirlemeye çalışmaktadır.
Federal düzeyde bir izin mekanizması kurmak, çoklu denetim yollarını belirlemek
STABLE yasası, ayrıca bir federal düzeyde stabilcoin ihraç lisans sistemi kurarak, farklı türdeki ihraççılar için çeşitlendirilmiş bir uyum yolu sunmaktadır. Bu düzenleme, hem ABD finansal denetim sisteminin "federal - eyalet ikili" yapısını sürdürmekte hem de piyasanın uyum eşiğindeki esneklik beklentilerine yanıt vermektedir.
Yasa, "ödemeye dayalı stabilcoin"lerin çıkarılması için üç alternatif yol belirlemektedir:
İlk olarak, ABD federal bankacılık düzenleyicileri (OCC, FDIC gibi) tarafından denetlenen ve lisanslanan bir Ulusal Ödeme Stabilcoin İhracatçısı olmak;
İkincisi, lisanslı tasarruf bankası veya ticari banka olarak stabilcoin ihraç etmek, daha yüksek bir güven desteklemesine sahip olma avantajı sunar, ancak geleneksel bankacılık sermaye ve risk yönetimi gereksinimlerini karşılamalıdır;
Üçüncüsü, eyalet bazında lisans ile faaliyet göstermek, ancak federal düzeyde "kayıt + denetim" kabul etmek ve rezerv, şeffaflık, kara para aklamaya karşı önlemler gibi standartlara uymak zorundadır.
Bu sistem tasarımının arkasındaki niyet şudur: Stabilcoin émisyoncularını yasal olarak "blok zincirine kaydetmeye" teşvik etmek, finansal denetim perspektifine dahil etmek, ancak "tek tip" zorunlu bankacılığı uygulamamak; böylece yeniliği korurken risklerin kontrol altında tutulmasını sağlamak.
Ayrıca, STABLE Yasası, Federal Rezerv Komitesi (FED) ve Hazine'ye, sistemik risk seviyesine veya politik ihtiyaçlara göre stabilcoin ihraç, saklama ve işlemine ek gereklilikler getirme konusunda daha geniş bir koordinasyon yetkisi vermektedir.
Kısacası, bu sistem ABD için çok katmanlı, çok yolaklı ve derecelendirilebilir bir stabilcoin uyum ağı oluşturuyor, hem sistemin dayanıklılığını artırıyor hem de stabilcoinlerin yurtdışına çıkışı için birleşik bir düzenleme temeli sağlıyor.
MiCA ile karşılaştırıldığında, ABD farklı bir yol izledi.
Küresel stablecoin düzenleme yarışında, Avrupa Birliği en erken başlayan ve en kapsamlı çerçeveye sahip bölgedir. 2023 yılında resmi olarak yürürlüğe giren MiCA Yasası, tüm varlık temelli kripto tokenleri düzenleme kapsamına alarak, "EMT" (elektronik para tokeni) ve "ART" (varlık referans tokeni) olarak iki türü tanımlamaktadır. Makro ihtiyati ve finansal istikrarı vurgulamakta ve dijital finansal dönüşümde bir "yangın duvarı" inşa etmeyi amaçlamaktadır.
Ancak ABD'nin STABLE Yasası açıkça başka bir yolu seçti: tüm stabilcoin'leri kapsamlı bir şekilde düzenlemek değil, finansal risklerden yola çıkarak kapsamlı bir düzenleyici sistem inşa etmek değil, "ödemeli stabilcoin" adlı temel sahneye odaklanarak, sistematik bir şekilde dolar zincirindeki bir sonraki nesil ödeme ağını inşa etmektir.
Bu "seçici yasama"nın arkasındaki mantık karmaşık değil - doların stabilcoin dünyasında "her şeyi kapsaması" gerekmiyor, sadece en kritik senaryoyu sağlamlaştırması gerekiyor: sınır ötesi ödemeler, zincir üzerindeki işlemler, küresel dolar dolaşımı.
Bu nedenle, STABLE yasası, MiCA benzeri bir varlık düzenleme sistemi oluşturmaya çalışmıyor, aksine 1:1 dolar destekli, gerçek ödeme işlevine sahip ve kamu tarafından geniş bir şekilde sahiplenilmesi ve kullanılması kabul edilen "on-chain dolar" üzerine odaklanıyor.
Sistem tasarımı açısından, ikisi keskin bir karşıtlık sergiliyor:
Düzenleme kapsamı farklı: MiCA, neredeyse tüm stablecoin modellerini kapsayan "tek çatı altında toplama" çabasındayken, ABD'nin STABLE tasarısı, yalnızca gerçek ödeme için kullanılan ve "dolar işlevi"ni temsil eden varlıklara odaklanarak uygulama alanını daraltmaktadır.
Farklı düzenleme hedefleri: Avrupa Birliği finansal düzen, sistemsel istikrar ve tüketici korumasına vurgu yaparken, Amerika Birleşik Devletleri hangi varlıkların "on-chain dolar" olarak yasal bir form olabileceğini yasalarla netleştirerek kurumsal düzeyde dolar ödeme altyapısını oluşturmayı daha fazla önemsemektedir.
Yayıncılar farklıdır: MiCA, stabil coinlerin yalnızca düzenlenmiş elektronik para kuruluşları veya güvenilir şirketler tarafından ihraç edilmesini talep eder, bu da neredeyse girişin finansal kurum sistemi içinde kilitlenmesini sağlar; oysa STABLE yasası, uygunluk denetiminden sonra düzenlemelere uygun olmayan varlıkların stabil coin ihraçına katılmasına izin veren "yeni lisans mekanizması"nı kurarak Web3 girişimciliği ve inovasyon potansiyelini korur.
Rezerv mekanizması farklı: ABD, %100 nakit dolar veya kısa vadeli devlet tahvili talep ediyor ve herhangi bir kaldıraç veya likit olmayan varlıkları kesinlikle dışlıyor; Avrupa Birliği ise banka mevduatları, tahviller gibi çeşitli varlık türlerine izin veriyor, bu da düzenleyici yaklaşımın farklı titizlik derecelerini yansıtıyor.
Web3 girişimlerine adaptasyon dereceleri farklıdır: MiCA, geleneksel finans lisansı ve denetim süreçlerine yüksek derecede bağımlı olduğu için, kripto girişimcilere doğal olarak yüksek bir engel oluşturur; oysa ABD'nin STABLE yasası, katı gereksinimlere sahip olsa da, sistem açısından yenilikçi bir alan bırakmaktadır ve uyum standartları aracılığıyla "zincir üstü dolar" gelişimini teşvik etmeyi amaçlamaktadır.
Kısacası, ABD'nin izlediği yol, "tam kapsamlı düzenleme" değil, "dolar ödemeye uygun varlıkları" belirlemek için uyum lisanslarıyla süzme yoludur. Bu, sadece ABD'nin Web3 teknolojisine olan kabul değişikliğini değil, aynı zamanda küresel para stratejisinin "dijital uzantısını" da yansıtmaktadır.
Bu yüzden STABLE yasasının sadece bir finansal denetim aracı olmadığını, dijital dolar sisteminin kurumsallaşmasının başlangıcı olduğunu söylüyoruz.
Mankiw avukatı özetledi
Doların küresel Web3'ün referans birimi haline gelmesi, muhtemelen "STABLE Act"ın arkasındaki gerçek stratejik niyet.
Amerikan hükümeti, stabilcoinler aracılığıyla programlar tarafından tanınabilir, denetlenebilir ve entegre edilebilir "yeni nesil dijital dolar ağı" inşa etmeye çalışıyor, böylece Web3 ödeme alt protokolünü tamamen konumlandırıyor.
Tam mükemmel olmayabilir, ama şu anda yeterince önemli.
Önemli bir nokta, uluslararası düzeyde, IMF'nin 2024 yılında yayımlayacağı "Uluslararası Ödemeler Bilançosu Rehberi"nin yedinci baskısında (BPM7), ilk kez stabil coin'lerin uluslararası varlık istatistikleri sistemine dahil edileceği ve bunların sınır ötesi ödemeler ile küresel finansal akışlardaki yeni rolüne vurgu yapıldığıdır. Bu durum, stabil coin'lerin egemen uyumu için "küresel kurumsal meşruiyet" sağlarken, aynı zamanda ABD'nin stabil coin düzenleme sistemini kurması ve doların sabitlenmesi anlamını güçlendirmesi için kurumsal destek ve dış tanıma sunmaktadır.
Dünya genelinde stabil coinlerin kurumsal kabulü, dijital para çağında egemenlik rekabetinin öncüsü haline gelmektedir.
Bu, Mankin avukatının gözlemlediği gibi: Web3'ün uyum hikayesi, nihayetinde bir kurumsal inşa yarışıdır ve dolar stabilcoin'i, bu yarışın en gerçekçi savaş alanıdır.
The content is for reference only, not a solicitation or offer. No investment, tax, or legal advice provided. See Disclaimer for more risks disclosure.
Amerika'nın stabilcoin yasası STABLE Act'in yorumu, Web3 dolar "hegemonya" mı?
Yazı: Iris, Mankun Avukatı
Son on yıllarda, doların küresel egemenliği "Bretton Woods Sistemi - Petrol Doları - ABD Tahvilleri + Swift Sistemi" evrim mekanizmasına dayanıyordu. Ancak, Web3 çağına girdiğimizde, merkeziyetsiz finans teknolojisi geleneksel likidite ve ödeme yollarını yavaş yavaş sarsıyor ve dolara sabitlenmiş stablecoin'ler de "doların denizaşırı çıkışı" için yeni bir araç haline gelmeye başladı.
Bu bağlamda, stablecoin'in anlamı çoktan tek bir kripto varlığın uyumlu olup olmamasıyla sınırlı kalmamıştır; belki de Web3 döneminin "dolar egemenliğinin" devamının dijital taşıyıcısıdır.
26 Mart 2025'te, Amerika Birleşik Devletleri Kongresi, dolar stabilcoin'lerinin ihraç eşiği, düzenleyici yapısı ve dolaşım sınırlarını sistematik olarak belirleyen "STABLE Yasası" (Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act) önerisini resmi olarak sundu. Şu ana kadar, bu yasa tasarısı 2 Nisan'da Temsilciler Meclisi Finansal Hizmetler Komitesi tarafından incelendi ve Temsilciler Meclisi ile Senato oylaması sonucunda resmi olarak yasalaşması bekleniyor. Bu, sadece stabilcoin pazarındaki uzun vadeli düzenleme boşluğuna bir yanıt değil, aynı zamanda bir sonraki nesil dolar ödeme ağı için "kurumsal altyapı" oluşturma çabasının önemli bir adımı olabilir.
Peki, bu yeni yasa tasarısı ne tür sorunları çözmeyi amaçlıyor? MiCA ile olan farklar, ABD'nin "kurumsal stratejisini" mi yansıtıyor? Yoksa Web3 dolar hâkimiyeti için mi bir zemin hazırlıyor?
Bu sorunları, avukat Mankun bu yazıda tek tek paylaşacak.
STABLE Yasası ne tür bir dolar stabilcoin belirlemelidir?
Belgelere göre, bu kez tanıtılan stablecoin tasarısı, "ödeme stablecoin'leri" için açıkça geçerli olan özel bir uyumluluk çerçevesi oluşturmaya çalışıyor. 5 temel çıkarımını damıttık:
STABLE yasasının ilk adımı, denetimin temel nesnelerini netleştirmektir: halka arz edilen, doğrudan ödeme ve uzlaşı için kullanılabilen dolar bazlı sabit paralar. Diğer bir deyişle, gerçekten denetim çerçevesine dahil edilenler, "dolar alternatifleri" olarak kullanılan kripto varlıklarıdır, tümüyle dolar ile ilişkilendirildiğini iddia eden tokenlar değil.
Risk yayılmasını önlemek için, yasa aynı zamanda bazı yüksek riskli veya yapısal olarak dengesiz token modellerini açıkça hariç tutmaktadır. Örneğin, algoritmik stabilcoinler, kısmi teminatlı stabilcoinler veya spekülatif özelliklere sahip, karmaşık dolaşım mekanizmalarına sahip "sahte stabilcoinler" bu yasanın kapsamına girmemektedir. Sadece 1:1 dolar varlıklarıyla tamamen desteklenen, şeffaf rezerv yapısına sahip ve kamuya açık günlük ticaret için dolaşımda olan stabilcoinler "ödeme stabilcoinleri" olarak kabul edilir ve bu yasa altındaki düzenleyici düzenlemelere tabi olmaları gerekmektedir.
Bu açıdan bakıldığında, STABLE yasasının gerçekten ilgilendiği şey, stabilcoin'in bu "teknolojik taşıyıcı" olup olmadığı değil, bunun "dolar zinciri üzerinde bir ödeme ağı" oluşturup oluşturmadığıdır. Düzenlemek istediği, "dijital dolar"ın ihraç yöntemi ve çalışma temeli olup, USD ifadesini taşıyan tüm tokenlar değildir.
STABLE yasası, düzenleyici erişim engelleri ve ihraççı nitelik gereksinimlerinin yanı sıra, stablecoin'lerin sahiplerine yönelik "geri alma hakkı" (redemption rights) düzenlemesine özel bir vurgu yapmaktadır; yani kamu, ellerindeki stablecoin'leri 1:1 oranında ABD doları fiat para birimine geri alma hakkına sahiptir ve ihraççı bu yükümlülüğü her zaman yerine getirmek zorundadır. Bu sistem düzenlemesi, esasen stablecoin'lerin "sahte sabit varlıklar" veya "iç döngü sistem token'ları" olmasını önlemeyi amaçlamaktadır.
Aynı zamanda, likidite krizi veya tasfiye riskini önlemek için, yasa, net varlık rezervi ve likidite yönetimi gereklilikleri belirlemiştir. İhracatçıların, 1:1 oranında yüksek kaliteli, her an nakde dönüştürülebilir dolar varlıkları (örneğin devlet tahvilleri, nakit, merkez bankası mevduatları vb.) bulundurması ve Federal Rezerv tarafından sürekli denetime tabi olması gerekmektedir. Bu, stablecoin ihraççılarının "kullanıcıların parasını yüksek riskli varlıklara yatırmalarına" izin verilmediği anlamına gelir; ayrıca "sabitleme" sağlamak için algoritmalar veya diğer türev yapılar kullanamazlar.
Erken dönem piyasasında bazı "kısmi rezerv" ve "belirsiz açıklama" stabilcoin modellerine kıyasla, STABLE yasası "1:1 geri alınabilir" ilkesini federal yasaya yazmıştır, bu da Amerika'nın "dijital dolar alternatifi" için temel kredi mekanizmasına daha yüksek standartlar getirdiğini göstermektedir.
Bu, yalnızca kamuoyunun stablecoin'lerin "boşanması" ve "çökmeleri" konusundaki endişelerine yanıt vermekle kalmıyor, aynı zamanda ABD doları stablecoin'leri için bir kurumsal güvence + hukuki güvenin bir dayanak sistemi oluşturmayı amaçlıyor ve bunun, küresel tasfiye ağındaki uzun vadeli kullanımını desteklemesi hedefleniyor.
"Stablecoin'ların 1:1 geri alınabilir olma gerekliliği üzerine, STABLE yasası rezerv varlık türleri, yönetim şekilleri ve denetim mekanizmaları ile ilgili net düzenlemeler getirmekte, riskleri kaynağında kontrol etme ve "yüzeysel sabitleme, özünde boş döngü" tehlikesini önleme amacını gütmektedir."
Özellikle, yasa tüm ödeme odaklı stabilcoin ihraççılarından şunları talep ediyor:
Kullanıcıların ödeme taleplerini karşılamak için, nakit, kısa vadeli ABD Hazine tahvilleri, Federal Reserve hesap mevduatları gibi eşdeğer "Yüksek Kaliteli Likit Varlıklar" (High-Quality Liquid Assets) bulundurulmalıdır;
Rezerv varlıkların kredi verme, yatırım yapma veya diğer amaçlar için kullanılmaması gerekmektedir, "rezerv parayı kazanç elde etmek için kullanmak" suretiyle sistemik risklerin ortaya çıkmasını önlemek için;
Düzenli olarak bağımsız denetim ve düzenleyici raporlama yükümlülükleri, rezerv şeffaflığı açıklamaları, risk maruziyeti raporları, varlık portföyü açıklamaları gibi unsurları içermelidir; böylece kamu ve düzenleyici kurumlar, stabilcoin'in arkasındaki varlık temelini anlayabilir.
Rezerv varlıklar, proje sahiplerinin kendi fon havuzlarıyla karıştırmalarını önlemek için FDIC sigortalı bankalarda veya diğer uyumlu saklama kuruluşu hesaplarında ayrı tutulmalıdır.
Bu sistem düzenlemesi, "ankrajın" gerçekten var olduğunu, denetlenebilir, yeterli bir şekilde gerçekleştirilmesini sağlamak amacıyla yapılmıştır; "sadece sözde ankraj, zincirde kazanç" değil. Tarihsel deneyimlerden yola çıkarak, stabilcoin piyasası daha önce rezervlerin gerçeği yansıtmaması, fonların kötüye kullanılması veya bilgi açıklamalarındaki eksiklikler nedeniyle birçok kez kredi krizleri yaşamıştır. STABLE yasası, bu risklerin önünü kesmek ve dolar ankrajının "kurumsal desteğini" güçlendirmek için kurumsal düzeyde düzenlemeler getirmeyi amaçlamaktadır.
Bu temele dayanarak, tasarı aynı zamanda Federal Rezerv, Hazine Bakanlığı ve belirlenen düzenleyici kurumlara rezerv yönetimi üzerinde uzun vadeli denetim yetkisi vermekte, bu da ihlalde bulunan hesapları dondurma, ihraç hakkını askıya alma, zorunlu geri ödeme gibi müdahale yöntemlerini içermekte ve daha eksiksiz bir stabilcoin kredi döngüsü oluşturmaktadır.
STABLE yasası, düzenleyici yol haritası tasarımında "lisans sınıflandırma yönetimi" yerine, tüm ödeme tipi stabilcoin çıkarmayı planlayan kuruluşların, bankalar olup olmamalarına bakılmaksızın, Federal Rezerv'de kayıtlı olmaları ve federal düzeyde düzenleyici incelemeye tabi olmaları gereken tek bir kayıt sistemi oluşturmuştur.
Tasarı, iki tür yasal ihraççı yolunu belirlemektedir: birincisi, federal veya eyalet düzenlemesine tabi olan mevduat kurumları (Insured Depository Institutions), doğrudan ödeme odaklı stabilize para ihraç etme başvurusu yapabilir; ikincisi ise, mevduat olmayan kurumlar (Nondepository Trust Institutions), eğer Federal Rezerv'in belirlediği ihtiyatlılık gereksinimlerini yerine getiriyorlarsa stabilize para ihraççısı olarak kaydolabilir.
Tasarı ayrıca, Fed'in sadece kayıt onaylama yetkisine sahip olmadığını, aynı zamanda sistemik risklerin var olduğunu düşündüğünde kaydı reddetme veya kaydı iptal etme yetkisine de sahip olduğunu vurgulamaktadır. Ayrıca, Fed'e tüm ihraççıların rezerv yapılarını, ödeme yeterliliklerini, sermaye oranlarını, risk yönetimi politikalarını vb. sürekli olarak gözden geçirme yetkisi verilmiştir.
Bu, gelecekte tüm ABD doları bazlı stabilcoinlerin ihraçlarının federal düzenleme ağının kapsamına alınması gerektiği, "sadece eyalet kaydı" veya "teknoloji tarafsızlığı" gibi yöntemlerle denetimden kaçışa izin verilmeyeceği anlamına geliyor.
Önceki daha esnek çoklu yol tartışma planlarına (örneğin, GENIUS yasası, eyalet düzenlemesine dayanarak başlamaya izin veriyor) kıyasla, STABLE yasası açıkça daha güçlü bir düzenleyici birliği ve federal önderlik göstermektedir ve "ulusal kayıt düzenleme sistemi" ile dolar stabilcoinlerinin yasal sınırlarını belirlemeye çalışmaktadır.
STABLE yasası, ayrıca bir federal düzeyde stabilcoin ihraç lisans sistemi kurarak, farklı türdeki ihraççılar için çeşitlendirilmiş bir uyum yolu sunmaktadır. Bu düzenleme, hem ABD finansal denetim sisteminin "federal - eyalet ikili" yapısını sürdürmekte hem de piyasanın uyum eşiğindeki esneklik beklentilerine yanıt vermektedir.
Yasa, "ödemeye dayalı stabilcoin"lerin çıkarılması için üç alternatif yol belirlemektedir:
İlk olarak, ABD federal bankacılık düzenleyicileri (OCC, FDIC gibi) tarafından denetlenen ve lisanslanan bir Ulusal Ödeme Stabilcoin İhracatçısı olmak;
İkincisi, lisanslı tasarruf bankası veya ticari banka olarak stabilcoin ihraç etmek, daha yüksek bir güven desteklemesine sahip olma avantajı sunar, ancak geleneksel bankacılık sermaye ve risk yönetimi gereksinimlerini karşılamalıdır;
Üçüncüsü, eyalet bazında lisans ile faaliyet göstermek, ancak federal düzeyde "kayıt + denetim" kabul etmek ve rezerv, şeffaflık, kara para aklamaya karşı önlemler gibi standartlara uymak zorundadır.
Bu sistem tasarımının arkasındaki niyet şudur: Stabilcoin émisyoncularını yasal olarak "blok zincirine kaydetmeye" teşvik etmek, finansal denetim perspektifine dahil etmek, ancak "tek tip" zorunlu bankacılığı uygulamamak; böylece yeniliği korurken risklerin kontrol altında tutulmasını sağlamak.
Ayrıca, STABLE Yasası, Federal Rezerv Komitesi (FED) ve Hazine'ye, sistemik risk seviyesine veya politik ihtiyaçlara göre stabilcoin ihraç, saklama ve işlemine ek gereklilikler getirme konusunda daha geniş bir koordinasyon yetkisi vermektedir.
Kısacası, bu sistem ABD için çok katmanlı, çok yolaklı ve derecelendirilebilir bir stabilcoin uyum ağı oluşturuyor, hem sistemin dayanıklılığını artırıyor hem de stabilcoinlerin yurtdışına çıkışı için birleşik bir düzenleme temeli sağlıyor.
MiCA ile karşılaştırıldığında, ABD farklı bir yol izledi.
Küresel stablecoin düzenleme yarışında, Avrupa Birliği en erken başlayan ve en kapsamlı çerçeveye sahip bölgedir. 2023 yılında resmi olarak yürürlüğe giren MiCA Yasası, tüm varlık temelli kripto tokenleri düzenleme kapsamına alarak, "EMT" (elektronik para tokeni) ve "ART" (varlık referans tokeni) olarak iki türü tanımlamaktadır. Makro ihtiyati ve finansal istikrarı vurgulamakta ve dijital finansal dönüşümde bir "yangın duvarı" inşa etmeyi amaçlamaktadır.
Ancak ABD'nin STABLE Yasası açıkça başka bir yolu seçti: tüm stabilcoin'leri kapsamlı bir şekilde düzenlemek değil, finansal risklerden yola çıkarak kapsamlı bir düzenleyici sistem inşa etmek değil, "ödemeli stabilcoin" adlı temel sahneye odaklanarak, sistematik bir şekilde dolar zincirindeki bir sonraki nesil ödeme ağını inşa etmektir.
Bu "seçici yasama"nın arkasındaki mantık karmaşık değil - doların stabilcoin dünyasında "her şeyi kapsaması" gerekmiyor, sadece en kritik senaryoyu sağlamlaştırması gerekiyor: sınır ötesi ödemeler, zincir üzerindeki işlemler, küresel dolar dolaşımı.
Bu nedenle, STABLE yasası, MiCA benzeri bir varlık düzenleme sistemi oluşturmaya çalışmıyor, aksine 1:1 dolar destekli, gerçek ödeme işlevine sahip ve kamu tarafından geniş bir şekilde sahiplenilmesi ve kullanılması kabul edilen "on-chain dolar" üzerine odaklanıyor.
Sistem tasarımı açısından, ikisi keskin bir karşıtlık sergiliyor:
Düzenleme kapsamı farklı: MiCA, neredeyse tüm stablecoin modellerini kapsayan "tek çatı altında toplama" çabasındayken, ABD'nin STABLE tasarısı, yalnızca gerçek ödeme için kullanılan ve "dolar işlevi"ni temsil eden varlıklara odaklanarak uygulama alanını daraltmaktadır.
Farklı düzenleme hedefleri: Avrupa Birliği finansal düzen, sistemsel istikrar ve tüketici korumasına vurgu yaparken, Amerika Birleşik Devletleri hangi varlıkların "on-chain dolar" olarak yasal bir form olabileceğini yasalarla netleştirerek kurumsal düzeyde dolar ödeme altyapısını oluşturmayı daha fazla önemsemektedir.
Yayıncılar farklıdır: MiCA, stabil coinlerin yalnızca düzenlenmiş elektronik para kuruluşları veya güvenilir şirketler tarafından ihraç edilmesini talep eder, bu da neredeyse girişin finansal kurum sistemi içinde kilitlenmesini sağlar; oysa STABLE yasası, uygunluk denetiminden sonra düzenlemelere uygun olmayan varlıkların stabil coin ihraçına katılmasına izin veren "yeni lisans mekanizması"nı kurarak Web3 girişimciliği ve inovasyon potansiyelini korur.
Rezerv mekanizması farklı: ABD, %100 nakit dolar veya kısa vadeli devlet tahvili talep ediyor ve herhangi bir kaldıraç veya likit olmayan varlıkları kesinlikle dışlıyor; Avrupa Birliği ise banka mevduatları, tahviller gibi çeşitli varlık türlerine izin veriyor, bu da düzenleyici yaklaşımın farklı titizlik derecelerini yansıtıyor.
Web3 girişimlerine adaptasyon dereceleri farklıdır: MiCA, geleneksel finans lisansı ve denetim süreçlerine yüksek derecede bağımlı olduğu için, kripto girişimcilere doğal olarak yüksek bir engel oluşturur; oysa ABD'nin STABLE yasası, katı gereksinimlere sahip olsa da, sistem açısından yenilikçi bir alan bırakmaktadır ve uyum standartları aracılığıyla "zincir üstü dolar" gelişimini teşvik etmeyi amaçlamaktadır.
Kısacası, ABD'nin izlediği yol, "tam kapsamlı düzenleme" değil, "dolar ödemeye uygun varlıkları" belirlemek için uyum lisanslarıyla süzme yoludur. Bu, sadece ABD'nin Web3 teknolojisine olan kabul değişikliğini değil, aynı zamanda küresel para stratejisinin "dijital uzantısını" da yansıtmaktadır.
Bu yüzden STABLE yasasının sadece bir finansal denetim aracı olmadığını, dijital dolar sisteminin kurumsallaşmasının başlangıcı olduğunu söylüyoruz.
Mankiw avukatı özetledi
Doların küresel Web3'ün referans birimi haline gelmesi, muhtemelen "STABLE Act"ın arkasındaki gerçek stratejik niyet.
Amerikan hükümeti, stabilcoinler aracılığıyla programlar tarafından tanınabilir, denetlenebilir ve entegre edilebilir "yeni nesil dijital dolar ağı" inşa etmeye çalışıyor, böylece Web3 ödeme alt protokolünü tamamen konumlandırıyor.
Tam mükemmel olmayabilir, ama şu anda yeterince önemli.
Önemli bir nokta, uluslararası düzeyde, IMF'nin 2024 yılında yayımlayacağı "Uluslararası Ödemeler Bilançosu Rehberi"nin yedinci baskısında (BPM7), ilk kez stabil coin'lerin uluslararası varlık istatistikleri sistemine dahil edileceği ve bunların sınır ötesi ödemeler ile küresel finansal akışlardaki yeni rolüne vurgu yapıldığıdır. Bu durum, stabil coin'lerin egemen uyumu için "küresel kurumsal meşruiyet" sağlarken, aynı zamanda ABD'nin stabil coin düzenleme sistemini kurması ve doların sabitlenmesi anlamını güçlendirmesi için kurumsal destek ve dış tanıma sunmaktadır.
Dünya genelinde stabil coinlerin kurumsal kabulü, dijital para çağında egemenlik rekabetinin öncüsü haline gelmektedir.
Bu, Mankin avukatının gözlemlediği gibi: Web3'ün uyum hikayesi, nihayetinde bir kurumsal inşa yarışıdır ve dolar stabilcoin'i, bu yarışın en gerçekçi savaş alanıdır.