Santo Graal

As stablecoins descentralizadas enfrentam um trilema impossível entre eficiência de capital, descentralização e estabilidade de preços. Encontrar um equilíbrio entre esses três aspectos permanece um objetivo elusivo, mas desejável.

USDT e USDC são particularmente destacados em termos de utilização de capital e estabilidade de preço. Eles também criaram uma enorme capitalização de mercado e cenários de aplicação com isso. No entanto, eles apresentam um alto grau de centralização.

DAI, como a stablecoin descentralizada mais antiga, originalmente apresentava uma descentralização excepcional. Utiliza principalmente ETH como garantia para supergarantir e emitir stablecoins. No entanto, embora a alta taxa de garantia ultra possa estabilizar o preço, sacrifica a utilização de capital, levando a um limite de capitalização de mercado e cenários de aplicação comparativamente limitados em comparação com stablecoins centralizadas. Eventualmente, DAI começou a aceitar ativos centralizados como garantia, sacrificando a descentralização por uma capitalização de mercado gradualmente crescente.

UST, uma stablecoin descentralizada bastante controversa, alcança a máxima utilização de capital mantendo a descentralização. Já atingiu uma capitalização de mercado apenas inferior à USDT e USDC. No entanto, as suas estratégias agressivas causaram a entrada do preço da stablecoin numa espiral da morte em situações extremas.

Até hoje, não houve uma stablecoin descentralizada “impecável”. Este pode ser o “Santo Graal” que os construtores estão perseguindo incansavelmente.

Antecedentes

Frax Finance é um protocolo completo centrado em stablecoins descentralizadas. Começou com uma stablecoin algorítmica parcialmente colateralizada e gradualmente fez a transição para colateralização total, maximizando a eficiência de capital enquanto se expande horizontalmente para múltiplos domínios. Eventualmente, evoluiu para um protocolo DeFi completo no estilo matriz impulsionado por stablecoins. É a stablecoin parcialmente colateralizada que mais tempo sobreviveu.

Os seus produtos incluem:

• FRAX stablecoin: Stablecoin descentralizada com paridade ao USD ★
• FPI: Flatcoin ligada a um cesto de bens ★
• frxETH: LSD ★
• Fraxlend: Empréstimo ★
• Fraxswap: Troca descentralizada com ponderação temporal ★
• Fraxferry: Transferência entre cadeias ★
• FXS & veFXS: Módulo de governança ☆
• AMO: Controlador de Operações de Mercado Algorítmico ★
• Frax Bond - Vínculo (v3 em breve) ☆
• RWA - Ativos do Mundo Real (v3 em breve) ☆
• Frax Chain - Camada 2 (ainda não lançada) ☆

A Frax evoluiu através de três versões desde a sua criação: v1, v2 e v3. Ao contrário de muitos protocolos no mercado, cada versão do Frax representa não apenas atualizações funcionais, mas também ajustes estratégicos significativos. Em essência, pular uma versão específica poderia levar a uma compreensão muito diferente do Frax.

• Frax v1: Foi lançado com o objetivo de se tornar uma stablecoin algorítmica, usando um "algoritmo fracionário" para reduzir gradualmente a taxa de garantia, maximizando assim a eficiência de capital.
• Frax v2: Abandona estrategicamente a abordagem de reduzir gradualmente a taxa de colateral das stablecoins algorítmicas, aumentando em vez disso a taxa de colateral para estar totalmente garantida; introduz a ideia do “Controlador de Operações de Mercado Algorítmico” (AMO) para participar na Guerra da Curva por recursos de governança de liquidez on-chain; e desenvolve o frxETH para entrar na faixa de aposta de liquidez do Ethereum LSD.
• Frax v3: Introduz ativos do mundo real (RWA) e continua a usar AMO para liquidez on-chain e off-chain.

Análise de Negócios

Este artigo mergulha na próxima versão mais recente do Frax, v3, fornecendo uma análise aprofundada e detalhada dos produtos full-stack da Frax Finance, desvendando a totalidade do ecossistema.

Frax Finance v3

O Frax v3 é uma próxima versão que gira em torno de RWA, enquanto continua a usar o AMO na v2 para gradualmente tornar o FRAX uma moeda estável descentralizada totalmente colateralizada exogenamente que captura tanto ativos on-chain quanto off-chain. Suas principais características comerciais incluem:

1. Colateralização exógena completa
2. RWA
3. IORB Oracle
4. Módulo de governança frxGov
5. FraxBond (FXB)

✹ Full Exogenous Collateralization

De acordo com o FRAXBalanço Patrimonial , a taxa de colateral FRAX (CR) da versão atual é de 91,85%.

CR = (Ativos detidos + Ativos emprestados) / Passivos
CR = (615,357,001+65,654,459) / 741,400,658 = 91.85%

A partir da versão Frax v3, o protocolo irá introduzir ativos do mundo real (RWA) para aumentar a CR até que seja >= 100%, alcançando eventualmente 100% de garantia exógena para o FRAX. Na verdade, em fevereiro de 2023, o FIP188 interrompeu a progressão da stablecoin algorítmica do FRAX e começou a usar o AMO1E o rendimento do protocolo aumenta gradualmente CR:

A proposta FIP188 tem uma importância significativa para o Frax. Após o FIP188, o Frax irá parar completamente os mecanismos de “algoritmo fracionário” e “descolateralização”, fazendo a transição de stablecoins algorítmicas parcialmente garantidas para total garantia. Abaixo estão alguns pontos-chave da proposta:

1. A versão inicial do Frax apresentava um “algoritmo fracionário” ou uma taxa de garantia variável, que se ajustava com base na demanda de mercado pelo FRAX, permitindo efetivamente que o mercado decidisse quanto de garantia exógena e FXS seriam necessários para que o FRAX fosse igual a $1.
2. A razão para descontinuar o “algoritmo fracionário” é que, julgando pelo ambiente de mercado, os custos de estar ligeiramente subcolateralizado superam em muito os benefícios que traz. A preocupação do mercado com a colateral insuficiente em 1% é muito maior do que a demanda por retornos adicionais de 10%.
3. Com o tempo, o crescimento, a valorização de ativos e os benefícios do protocolo aumentarão a CR para 100%. É importante notar que a proposta não depende da cunhagem de mais FXS para alcançar uma CR de 100%.
4. Retenha os ganhos do protocolo para aumentar o CR e suspender recompras de FXS.

Balanço FRAX 10 de outubro de 2023

FIP 188 aprovado

✹ RWA

Como um dos meios importantes para aumentar o CR para >=100% no Frax v3, o próximo módulo de governação frxGov da Frax aprovará entidades do mundo real para comprar e deter ativos do mundo real controlados pela AMO, como títulos do Tesouro dos EUA.

Os utilizadores que detêm FRAX podem depositar no contrato inteligente especificado e obter sFRAX. Este princípio é semelhante à relação entre DAI e sDAI. Vamos comparar a diferença entre sFRAX e sDAI:

• Uma das razões pelas quais sDAI pode obter um retorno médio ligeiramente mais alto em obrigações (atualmente 5%, com um máximo de 8%) é que nem todos os detentores de DAI depositaram DAI no contrato DSR, e o retorno do Maker ao investir em RWA só precisa ser distribuído para aqueles que depositam DAI no DSR para obter sDAI, portanto, é equivalente a algumas pessoas compartilhando toda a renda RWA.
• sFRAX também cumpre esta condição, mas uma vez que o Frax acumulou um grande número de tokens Curve e Convex na versão v2 e obteve substancial poder de voto através do bloqueio, pode controlar uma parte das recompensas on-chain de CRV e CVX. Estes ganhos on-chain irão aumentar o rendimento global do sFRAX. Além disso, quando os retornos de um lado, seja on-chain ou off-chain, são abaixo da média ou o risco aumenta, pode-se alternar rapidamente para o outro lado.

✹ IORB Oracle

O contrato inteligente FRAX v3 adota a taxa de juros da Reserva Federal sobre os Saldos de Reserva (IORB) para certas funções do protocolo, como o rendimento de staking sFRAX.

• À medida que a taxa do oráculo IORB aumenta, as estratégias da AMO do Protocolo Frax irão colateralizar fortemente o FRAX com letras do tesouro, contratos de recompra reversa e dólares depositados nos Bancos da Reserva Federal que pagam a taxa IORB.
• À medida que a taxa do oráculo IORB cai, as estratégias do AMO começarão a reequilibrar o colateral FRAX com ativos descentralizados on-chain e empréstimos supercolateralizados no Fraxlend.

Simplificando, o FRAX v3 ajusta sua estratégia de investimento com base nos Juros de Reserva do Federal Reserve (IORB). Quando os retornos off-chain são altos, os fundos são enviados para títulos do tesouro, obrigações do tesouro, etc.; quando os retornos on-chain são altos, os fundos são enviados para empréstimos on-chain, como o Fraxlend, garantindo retornos máximos e estabilidade das stablecoins.

✹ Módulo de Governança frxGov

A versão 3 do Frax irá remover as suposições de confiança de assinatura múltipla e implementar a governação inteiramente através de contratos inteligentes utilizando o módulo frxGov (veFXS). Este é um passo importante em direção à governação descentralizada para o Frax.

✹ FraxBond (FXB)

Tanto sFRAX como FXB introduzem rendimentos de títulos do tesouro no Frax, mas diferem:3

sFRAX representa a parte de zero termo da curva de rendimento, enquanto FXB denota o segmento de termo futuro. Juntos, formam uma curva de rendimento estável abrangente na cadeia.

• Se 50 milhões de FRAX forem apostados como sFRAX, então ~50 milhões de USDC (supondo CR=100%) no tesouro correspondente podem ser enviados off-chain para comprar 50 milhões de dólares em obrigações de curto prazo.
• Se 100 milhões de FXB com vencimento de 1 ano forem vendidos por 95 milhões de USDC, significa que entidades off-chain podem comprar títulos do governo de 1 ano com os 95 milhões de USD adquiridos.

Além disso, FXB é um token ERC-20 transferível que pode construir sua própria liquidez e circular livremente no mercado secundário, oferecendo aos usuários investimentos em stablecoin com vários termos, rendimentos e níveis de risco. Também facilita a construção de novas combinações.

Frax Finance v1

O Frax v1 introduziu o conceito de stablecoins algorítmicas fracionárias, onde uma parte do seu fornecimento é garantida por garantias exógenas (USDC) e o restante é garantido algoritmicamente usando garantias endógenas FXS.

Por exemplo, com uma CR de 85%, cada FRAX resgatado dá ao utilizador $0,85 USDC e $0,15 de FXS cunhado.

Cunhando $FRAX usando USDC e FXS na Frax v1

No Frax v1, o AMO existe na sua forma mais simples, onde é chamado de algoritmo fracionário. É principalmente usado para ajustar o CR ao criar FRAX de acordo com as condições de mercado, inicialmente definido para ajustar em intervalos fixos (por exemplo, a cada 1 hora).

Durante o estado inicial do Frax v1, o FRAX era cunhado com uma CR de 100%, o que significa que 1 FRAX = 1 USDC. Esta fase é chamada de "fase inteira". Depois disso, em intervalos fixos, a AMO ajustará a CR com base nas condições de mercado para entrar na "fase fracionada".

• Se o FRAX >1, o que está acima da paridade e precisa de ser expandido, CR diminui para criar mais FRAX com menos garantia.
• Se o FRAX <1, onde o preço cai abaixo da referência, o CR aumenta para aumentar o colateral que respalda cada FRAX e restaurar a confiança no sistema.

Embora o algoritmo fracionário possa influenciar o CR ao criar novos FRAX, este método é relativamente lento para afetar o CR de todo o sistema. Assim, o Frax v1 introduziu duas funções adicionais - Descolateralização⁴e recolateralização⁵– para facilitar alterações dinâmicas de CR juntamente com o algoritmo fracionário para alcançar a precisão requerida do protocolo.

1. Recapitalização: Quando o algoritmo fracionário aumenta a taxa de garantia, a fim de igualar a taxa de garantia real ao nível do sistema, a quantidade de USDC no sistema deve ser aumentada. O FRAX define um incentivo: qualquer pessoa pode adicionar USDC ao sistema e trocar por mais FXS. Por exemplo, um usuário pode adicionar $1 em USDC ao sistema em troca de $1,2 em FXS.
2. Descolateralização (recompra): Quando a taxa de colateral do sistema é reduzida, os utilizadores podem trocar FXS por USDC do mesmo valor para o sistema a qualquer momento e, em seguida, o FXS será destruído. Não há incentivos no mecanismo de recompra.

Operações de descolateralização (compra) e recolateralização

Quando o Frax v1 foi lançado, o mercado DeFi era dominado pela pista de stablecoin algorítmica. Os projetos de stablecoin lançados durante o mesmo período incluíam Basis cash, Empty Set Dollar (ESD), etc. Com base na tendência de desenvolvimento do mercado naquela época, o Frax era o projeto de stablecoin algorítmica mais conservador. À medida que a loucura do mercado desaparecia, apenas o Frax sobrevivia. No subsequente Frax v2, ele mudou de direção ao complementar as taxas de garantia e ao utilizar fundos do tesouro.

Frax Finance v2

A Frax v2 é a versão mais dinâmica. Nesta versão, o algoritmo fracional foi interrompido, a AMO foi lançada para gestão do fundo do tesouro, e os ganhos foram gradualmente utilizados para preencher o CR. Além disso, novas funcionalidades como Fraxlend e frxETH também foram lançadas. A Frax participou na guerra da Curva e tornou-se vencedora na governança de liquidez on-chain.

Em Frax v2, as principais características incluem:

1. AMO
2. Fraxlend
3. Fraxswap
4. FPI (Índice de Preço Frax)
5. frxETH

✹ AMO（Controlador de Operações de Mercado Algorítmico）

AMO funciona de forma semelhante à Reserva Federal na execução de políticas monetárias. O seu mecanismo operacional permite formular qualquer política monetária FRAX, desde que não reduza a taxa de garantia e altere o preço do FRAX. Envolve a emissão de moeda, queima e alocação de fundos dentro da estratégia algorítmica predefinida. Isso significa que os controladores da AMO podem realizar operações de mercado aberto de forma algorítmica (é assim que o nome AMO se originou), mas não podem simplesmente emitir FRAX do nada para quebrar o peg.

Frax atualmente opera 4 AMOs, sendo que o AMO Curve tem a maior quantidade de fundos. Com a operação do AMO, o protocolo utilizará ativos ociosos no tesouro (principalmente USDC) e uma certa quantidade de FRAX controlado algoritmicamente será injetada em outros protocolos DeFi:

1. Maximize a utilização do fundo do tesouro para obter rendimentos adicionais. Por exemplo, se o tesouro detiver 1 milhão de USDC e o AMO imprimir 1 milhão de FRAX, formando uma pool de liquidez USDC-FRAX para mineração, o rendimento real da mineração corresponde a 2 milhões de fundos.
2. Uma vez que a propriedade da criação de dinheiro em AMO (FRAX controlado por algoritmo) é detida pelo protocolo e pode ser retirada e destruída nas estratégias da AMO, sem circular para os utilizadores, isso não afeta significativamente a âncora do FRAX.
3. Aumenta a capitalização de mercado da FRAX sem realmente adicionar novo colateral.

Vamos analisar este conceito tomando a estratégia Curve AMO como exemplo:

• Descolateralizar - Depositar garantias ociosas e FRAX recém-emitidos pela AMO na Curve Pool.
• Recapitalizar - Retirar o FRAX-USDC LP da pool, destruir o excedente (uma vez que foi recém-emitido e controlado pelo protocolo) de FRAX e devolver USDC para aumentar o CR.
• Benefícios para o Protocolo - Acumula taxas de transação, recompensas CRV e reequilibra regularmente o pool. Deposite tokens LP em plataformas como Yearn, Stake DAO e Convex Finance para obter rendimentos adicionais.

Vamos analisar a capacidade crítica de criação de dinheiro da AMO.

O cerne da estratégia de criação de dinheiro da AMO pode ser resumido como:

Quando a AMO adiciona fundos do tesouro USDC ao Curve Pool, adicionar uma grande quantidade de USDC sozinho afetará a proporção de USDC no pool e impactará ainda mais o preço. Portanto, o USDC é emparelhado com uma quantidade proporcional de FRAX cunhado para formar LP e adicionado ao pool com o mínimo de deslizamento. O LP é mantido e controlado pela AMO.

Além disso, se desejar maximizar a criação de dinheiro, existe outro cenário:

Assuma um fornecimento pré-emitido de FRAX de Y, e a tolerância do mercado para o FRAX cair abaixo de $1 é de X%.

Se toda a Y fosse vendida de uma vez num Pool Curve com Z TVL e um factor de amplificação A, teria um impacto de menos de X% no preço do FRAX. Isto prova que é aceitável que a quantidade adicional de Y FRAX emitida circule no mercado aberto.

Em outras palavras, a Curve AMO pode colocar FRAX+USDC em sua própria piscina da Curve e controlar o TVL. Quando o FRAX cai em X%, pode retirar e destruir o FRAX excedente através da recolateralização da AMO, aumentando o CR para restaurar a paridade. Quanto mais LP controlado pela AMO, mais forte essa capacidade.

Portanto, antes que o FRAX caia em X%, com base na capacidade da AMO de controlar o LP, podemos calcular uma quantidade de FRAX que pode ser vendida no pool Curve de uma só vez sem ter um impacto suficiente no preço para fazer com que o CR se mova. Este montante é a "cunhagem" máxima.

Por exemplo, um TVL FRAX3Pool de 330 milhões pode suportar uma ordem de venda de FRAX de no mínimo $39.2 milhões sem mover o preço mais do que 1 centavo. Se X=1%, então o protocolo deve ter pelo menos 39.2 milhões de FRAX algorítmicos no mercado aberto no mínimo.

A estratégia acima é uma operação de mercado extremamente poderosa que criará matematicamente um piso algorítmico FRAX em circulação sem qualquer risco de quebrar a paridade.

✹ Fraxlend

Fraxlend é uma plataforma de empréstimo que fornece um mercado para empréstimos e empréstimos entre ativos ERC-20. Ao contrário da piscina de empréstimos mista do Aave v2, cada par de empréstimos na Fraxlend é um mercado isolado. Quando escolhe depositar um determinado colateral para os mutuários emprestarem, indica que reconhece e aceita totalmente o valor e o risco deste colateral. O design desta piscina isolada tem duas características:

1. Quaisquer problemas relacionados com garantias ou empréstimos de má qualidade estão limitados a pares individuais e não afetam outras pools de empréstimo;
2. O colateral não pode ser emprestado.

1/ Características do Mecanismo Fraxlend - Modelo de Taxa de Juros

Fraxlend fornece 3 modelos de taxa de juros (modelos 2 e 3 são utilizados em aplicações práticas)

1. Taxa linear
2. Taxa variável ponderada pelo tempo
3. Taxa variável V2

Ao contrário da maioria dos protocolos de empréstimo, todos os calculadores de taxa de juro da Fraxlend ajustam-se automaticamente com base na dinâmica do mercado, sem necessidade de intervenção de governança. A equipa da Frax acredita que é melhor deixar o mercado determinar as taxas de juro em vez de fazer propostas de governança durante cada flutuação do mercado (uma abordagem mais lenta).

• Taxa Linear
  Quando a taxa de utilização é maior do que a utilização do vértice, a curva da taxa começa a acentuar-se. A maioria dos protocolos de empréstimo adota este modelo básico de crescimento da taxa para garantir que, quando os fundos na pool são excessivamente emprestados, a taxa é aumentada para encorajar os credores a depositar e os mutuários a reembolsar.

• Taxa Variável Ponderada pelo Tempo
  A taxa variável ponderada pelo tempo ajusta a taxa atual ao longo do tempo. Controla a taxa de juros através de 3 parâmetros:
  1. Taxa de utilização: Ajusta a taxa com base na utilização de capital.
  2. Meia-vida da taxa de juros: Determina a velocidade com que a taxa de juros se ajusta. Em termos simples, as taxas aumentam usando um multiplicador quando a utilização é alta e diminuem quando a utilização é baixa.
  3. Intervalo de utilização alvo: Não serão feitos ajustes na taxa de juros dentro deste intervalo, o que é considerado estar em linha com as expectativas do mercado.
• No calculadora de taxa atualmente disponível, o tempo de vida útil da taxa de juros é de 12 horas. Se a taxa de utilização for de 0%, a taxa é reduzida para metade (diminui 50%) a cada vida útil. Se a taxa de utilização for de 100%, a taxa duplica (aumenta 100%) a cada vida útil.

Este modelo de taxa de juros desempenhou um papel fundamental no evento de liquidação de CRV do fundador da Curve, MichDurante um ataque 0-dia ao compilador Vyper afetando a Curve, a posição de empréstimo on-chain de CRV de Mich estava sob pressão, levando a saques significativos de credores e a um aumento nas taxas de utilização para quase 80%-100%. A Fraxlend adotou a taxa variável ponderada pelo tempo no mercado de CRV, onde, quando a taxa de utilização se aproxima de 100%, com uma meia-vida de 12 horas, a taxa de juros para empréstimos colaterais de CRV dobra a cada 12 horas. Isso forçou Mich a reembolsar os empréstimos da Fraxlend primeiro; se falhar em fazê-lo, a taxa de juros dobrará a cada 12 horas e Mich será o primeiro a ser liquidado.

Multiplicador de ajuste da taxa de juros com taxa de utilização de 85%-100%

O gráfico abaixo ilustra como as taxas de juros mudam quando o tempo de vida útil é de 4 horas⁶e a gama de utilização-alvo situa-se entre 75% e 85%:

• Taxa de juros variável V2
  • A taxa de juros variável V2 combina os conceitos da taxa de juros linear e da taxa de juros variável ponderada pelo tempo. Especificamente, utiliza a função linear da taxa de juros linear para determinar a taxa atual, mas ajusta o vértice e a taxa máxima utilizando a fórmula da taxa de juros variável ponderada pelo tempo. Caracteriza-se pelo fato de que a taxa de juros responderá imediatamente às mudanças na taxa de utilização na curva de juros linear, adaptando-se às condições de mercado a longo prazo ajustando a inclinação da curva de juros linear.
  • Tal como a taxa variável ponderada pelo tempo, a taxa variável V2 utiliza parâmetros de meia-vida e utilização alvo. Quando a utilização é baixa, as taxas de vértice e máximas diminuirão. Se a utilização for alta, as taxas de vértice e máximas aumentarão.
  • A diminuição/aumento das taxas é determinada pela utilização e meia-vida. Se a utilização for 0%, as taxas máximas e mínimas reduzirão em 50% a cada meia-vida. Se a utilização for de 100%, o aumento será de 100% por meia-vida.

2/ Características do Mecanismo Fraxlend - Reestruturação Dinâmica da Dívida

Num mercado de empréstimos típico, os liquidatários podem fechar a posição de um mutuário uma vez que o LTV excede o LTV máximo (geralmente 75%). No entanto, em casos de volatilidade severa, os liquidatários podem não ser capazes de fechar as posições insalubres antes que o LTV exceda os 100%. Neste caso, a dívida ruim é acumulada e aqueles que retirarem fundos por último sofrerão a maior perda.

No Fraxlend, quando ocorre uma dívida ruim, o pool imediatamente 'socializa' as perdas e distribui-as por todos os credores. Isso ajuda a manter o mercado líquido e não seca imediatamente o mercado de empréstimos mesmo após ocorrer uma dívida ruim.

3/ Fraxlend AMO

O Fraxlend AMO permite que o FRAX seja cunhado no mercado de empréstimos Fraxlend, permitindo a qualquer pessoa emprestar FRAX pagando juros em vez do mecanismo de cunhagem base.

FRAX emitido no mercado monetário não entrará em circulação a menos que os mutuários supercolateralizem através do mercado monetário. Portanto, este AMO não reduzirá a taxa de colateralização direta. Irá ajudar a expandir a escala do FRAX, criando uma nova forma para o FRAX começar a circular.

Estratégia:

• Decollateralize - Mint FRAX nos mercados monetários. O FRAX cunhado não reduzirá diretamente o CR, uma vez que todos os FRAX emprestados são sobre-garantidos.
• Recolateralize - Retire FRAX cunhado dos mercados monetários.
• Benefícios para o protocolo - Taxas geradas pelo FRAX emprestado.

Além disso, porque Fraxlend AMO tem a capacidade de "emitir" e "queimar", pode baixar as taxas emitindo mais FRAX ou aumentar as taxas queimando FRAX. Esta capacidade de ajuste de taxa é uma alavanca econômica poderosa, pois altera o custo para todos os mutuários que tomam emprestado FRAX.

Na teoria, se a Frax desejar e estiver determinada na sua direção futura, pode cunhar FRAX estáveis ​​suficientes em Fraxlend para atrair utilizadores a emprestar FRAX a taxas inferiores a qualquer outra estável no mercado. Isso criaria taxas de empréstimo ótimas, aumentando subsequentemente as taxas através do Fraxlend AMO quando necessário para responder ao mercado. É difícil para os projetos de estáveis controlarem as suas taxas de empréstimo.

✹ Fraxswap

Fraxswap utiliza um criador de mercado médio ponderado pelo tempo (TWAMM) para realizar grandes negociações ao longo de longos períodos de tempo de forma confiável. É completamente sem permissões e o AMM principal é baseado no Uniswap V2. Para uma explicação detalhada do TWAMM, pode consultar o nosso outro artigo.

TWAMM (Time-weighted Average Market Maker)

Chen Mo CMDEFI.IO

✹ FPI (Índice de Preços Frax)

1/ Definição

FPI é o primeiro flatcoin indexado a um cesto de bens de consumo do mundo real definido pela média da CPI-U dos EUA. A stablecoin FPI visa manter seu poder de compra mantendo seu preço constante com todos os itens no cesto CPI através de um mecanismo de estabilidade on-chain. Como a stablecoin FRAX, todos os ativos FPI e operações de mercado são on-chain e usam contratos AMO.

FPI utiliza a taxa de inflação não ajustada de 12 meses do CPI-U dos EUA reportada pelo governo federal. Estes dados são então submetidos on-chain por um oráculo Chainlink dedicado imediatamente após a sua divulgação pública. A taxa de inflação reportada é aplicada ao preço de resgate das stablecoins FPI no contrato do sistema. Este preço de resgate cresce on-chain a cada segundo (ou cai no raro caso de deflação).

2/ FPIS

FPIS é o token de governança do sistema e também tem direito a senhoriagem do protocolo. Os ganhos excedentes serão transferidos diretamente do tesouro para os detentores de FPIS, semelhante à estrutura FXS.

Quando o tesouro do FPI não cria rendimento suficiente para manter o aumento do lastro por FPI devido à inflação, novos FPIS podem ser cunhados e vendidos para aumentar o tesouro.

3/ Mecanismo de Estabilização do FPI

FPI usa o AMO semelhante ao stablecoin FRAX, mas o seu modelo mantém sempre uma taxa de colateral de 100% (CR). Isto significa que, para manter o CR em 100%, o crescimento do balanço do protocolo alinha-se, no mínimo, com a taxa de inflação do IPC. Portanto, o contrato de estratégia do AMO deve obter retornos proporcionais ao IPC, caso contrário, o CR cairá abaixo de 100%. Durante períodos em que os ganhos do AMO estão abaixo da taxa do IPC, um AMO TWAMM venderá tokens FPIS em troca de stablecoins FRAX para garantir que o CR seja sempre 100%. Quando o CR voltar a 100%, o FPIS TWAMM será eliminado.

✹ frxETH - Derivado de Staking de Ether

O Frax ETH ocupa atualmente o 4º lugar no geral na pista de LSD, com um TVL de $427.64M e uma quota de mercado de 2.42%. No entanto, no momento da redação, oferece um rendimento de até 3.88%, classificando-se em 1º lugar em retornos fornecidos. A razão pela qual o Frax ETH pode oferecer retornos acima da média do mercado reside no seu controle sobre os recursos de gestão de liquidez on-chain.

Fonte de dados do LSD: defillama

Frax ETH inclui:

• frxETH (Frax Ether)
  frxETH é uma stablecoin vinculada ao ETH, o que significa que 1 frxETH sempre representa 1 ETH, semelhante ao stETH da Lido, mas manter apenas frxETH não será reajustado e não receberá os benefícios do staking do Ethereum.
• sfrxETH (Ether Frax Acatado)
  sfrxETH é um cofre ERC-4626 projetado para acumular o rendimento de staking dos validadores Frax ETH. A qualquer momento, frxETH pode ser trocado por sfrxETH ao depositá-lo no cofre sfrxETH, permitindo que os utilizadores ganhem rendimento de staking sobre os seus frxETH. Com o tempo, à medida que os validadores acumulam rendimento de staking, uma quantidade equivalente de frxETH é cunhada e adicionada ao cofre, permitindo que os utilizadores resgatem os seus sfrxETH por mais frxETH do que depositaram. Portanto, em teoria, a taxa de câmbio de frxETH por sfrxETH aumenta ao longo do tempo. Ao deter sfrxETH, os utilizadores podem deter uma % de reivindicação sobre uma quantidade crescente de frxETH no cofre. É semelhante ao aDAI da Aave.

Então, como é que o Frax ETH empurrou as taxas de juros acima da média de mercado?

Frax acumulou uma grande quantidade de recursos de governança CRV e CVX no mercado através da AMO e construiu o Pool frxETH na Curve e Convex, para que o frxETH possa obter incentivos no mercado de liquidez de terceiros sem emitir tokens FXS adicionais. Todas as receitas de staking do Ethereum serão cobertas por sfrxETH.

Partimos do pressuposto de que dos 270.000 ETH apostados no Frax ETH, 100.000 não estão apostados no sfrxETH, mas formam um pool de liquidez com outros ativos Ethereum, como WETH, stETH, etc., e os restantes 170.000 ETH estão apostados no sfrxETH. Nesse caso, os incentivos obtidos são, respetivamente:

• 100.000 frxETH em Curve, Convex e outros pools de liquidez recebem incentivos CRV, CVX.
• 170.000 frxETH apostados em sfrxETH ganham recompensas de staking de todos os 270.000 ETH.

Assim, o Frax ETH utiliza os recursos de governança de liquidez on-chain para introduzir incentivos externos ao frxETH, aumentando os retornos globais e indiretamente aumentando a taxa de mercado para LSD (sfrxETH).

Piscina frxETH (Fonte: Convex)

crvUSD já suporta sfrxETH como garantia

Tokenomics

Esta seção analisa as rodadas de financiamento e distribuição de tokens sobre o token de governança da Frax Finance, FXS, bem como os tokenomics sobre veToken.

Rondas de Financiamento

A Frax Finance passou por duas rondas de financiamento em julho e agosto de 2021, respetivamente. Os tokens de financiamento representaram 12% do montante total, mas o montante e a avaliação do financiamento não foram divulgados.

Os investidores participantes incluem instituições de investimento bem conhecidas, como Parafi, Dragonfly, Mechanism e Galaxy digital, ao lado de notáveis fundadores de projetos no campo DeFi, como Stani kulechov da Aave, Robert Leshner da Compound, Kain Warwick da Synthetix, Eyal Herzog do Bancor, etc. Além disso, a Frax Finance também recebe investimentos de CEXs, como Crypto.com, Balaji Srinivasan (ex-CTO da Coinbase e sócio da A16Z), etc.

Frax Finance Investidores

Distribuição do Token de Governança FXS (Frax Shares)

• 60% – Programas de Liquidez / Farming / Comunidade – Através de indicadores & governação diminuindo naturalmente a cada 12 meses
• 5% – Tesouraria do Projeto / Subsídios / Parcerias / Recompensas por Bugs de Segurança – via critério da Equipa e da Comunidade
• 20% – Equipa / Fundadores / Membros Iniciais do Projeto – 12 meses, período de carência de 6 meses
• 3% – Consultores Estratégicos / Contribuidores Externos Iniciais – 36 meses
• 12% - Investidores Privados Acreditados - 2% desbloqueados no lançamento, 5% investidos ao longo dos primeiros 6 meses, 5% investidos ao longo de 1 ano com um cliff de 6 meses

Atualmente, o fornecimento circulante de FXS é de 74,57 milhões de um total de 100 milhões de tokens. As partes distribuídas para a equipe, consultores e investidores externos estão totalmente desbloqueadas, e todas as partes não circuladas pertencem às partes da comunidade (plano de liquidez/tesouraria).

Dados de capitalização de mercado e oferta circulante de FXS

Dados de desbloqueio do FXS (Fonte: TokenUnlocks)

VeFXS Tokenomics

1/ modelo veToken

Este é um sistema de investimento e rendimento baseado no mecanismo veCRV da Curve. Os utilizadores podem bloquear os seus FXS por até 4 anos para receber veFXS. O veFXS não é um token transferível nem negoceia em mercados líquidos.

Atualmente, 36,15 milhões de FXS estão bloqueados em veFXS, representando 48,48% do fornecimento em circulação.

O saldo veFXS diminui linearmente à medida que os tokens se aproximam do vencimento do bloqueio, aproximando-se de 1 veFXS por 1 FXS quando o tempo restante do bloqueio atinge zero. Isso incentiva a participação a longo prazo e uma comunidade ativa.

Cada veFXS tem 1 voto em propostas de governança. Fazer staking de 1 FXS por um período máximo de tempo (4 anos) irá gerar 4 veFXS. Este saldo de veFXS irá gradualmente decrescer para 1 veFXS após 4 anos, momento em que os utilizadores podem resgatar o veFXS por FXS.

2/ Medir

Semelhante ao poder do veCRV no sistema Curve, o veFXS pode votar para determinar a emissão de incentivos nas pools de liquidez suportadas pela Frax.

Calibre

3/ Compra de volta

O mecanismo primário de distribuição de fluxo de caixa do protocolo Frax é para os detentores de veFXS. O fluxo de caixa obtido a partir de AMOs, empréstimos Fraxlend e taxas Fraxswap são normalmente usados para recomprar FXS do mercado e, em seguida, distribuídos aos detentores de veFXS como proventos.

No entanto, com os ajustes estratégicos em Frax v2 e v3, o protocolo priorizará o aumento da CR para 100%, de modo que as recompras podem ser suspensas ou restritas. Quando o CR é aumentado para 100%, a veFXS terá a oportunidade de capturar toda a receita do protocolo.

Opiniões de Investimento

Esta secção irá resumir as opiniões de investimento com base na análise da taxa de colateral real da Frax Finance, rentabilidade, impacto do CR, etc.

1. Análise da Taxa de Colateral Real

Reorganizámos o balanço da Frax (em 10 de outubro de 2023), e os ativos detidos pelo protocolo totalizam 616,8 milhões, onde:

• O montante total de FRAX detido pelo protocolo é de 450,1 milhões
• Dólares americanos e outros ativos totalizam 166,7 milhões

Além disso, existem 65,6 milhões de FRAX emprestados na Fraxlend (sobre-colateralizados). O fornecimento total (circulação total) de FRAX é de 741,4 milhões e a proporção de garantia é de 92,05%.

CR= Soma do ativo / FRAX total

Se o FRAX detido pelo protocolo for removido tanto do lado do ativo quanto do lado do passivo, a taxa de colateral diminuirá, mas o valor absoluto da diferença da taxa de colateral não mudará muito. Este valor absoluto é atualmente de cerca de 58,97 milhões.

Podemos concluir a partir do acima:

1. Através da estratégia AMO, a Frax usou 166,7 milhões de ativos subjacentes para alavancar várias vezes o tamanho da stablecoin sem quebrar a paridade. (Se utilizar o rácio de emissão tradicional de 1:1, a circulação de FRAX é igual ao valor do ativo subjacente em 166,7 milhões)
2. Para atingir CR=100%, o protocolo precisa gerar 58,9 milhões em receita para entrar no tesouro.

2. Rentabilidade do Frax

A maioria dos lucros atuais da Frax vêm da AMO:

1. Curva, rendimentos Convex AMO: 2%-8%
2. Rendimentos da Fraxlend AMO: 2%-6%
3. Rendimentos RWA: 5.5%
4. sDAI rendimentos: 5%

Convex AMO APY

Para estimar quanto tempo levará para o protocolo atingir CR=100% a partir de duas perspetivas, considerando o nível médio de lucro AMO a 5% APY:

1. Se todos os ativos de controle AMO forem usados ao máximo \
   680M*5%=34M
2. Se a maioria dos fundos emitidos pela AMO forem recuperados (estado atual) \
   200M*5%=10M

Em outras palavras, sob o ambiente de mercado atual, levará cerca de 2-6 anos para alcançar CR=100% contando com os rendimentos da AMO. Claro, uma vez que a maior parte da receita na AMO é em tokens CRV e CVX, se a situação de mercado melhorar, o aumento nos tokens CRV e CXV acelerará esse processo.

3. Avaliar o Impacto do Aumento em CRV e CVX em CR

Frax detém atualmente 8 milhões de CRV (~$3.4 milhões) e 3.7 milhões de CVX (~$9.8 milhões)

Se os preços de CRV e CVX aumentarem 4 vezes em comparação com o preço atual, CR pode subir diretamente para perto de 100%

CRV $0.44 → $1.76

CVX $2.68 → $10.72

4. Influência do RWA no CR

O sFRAX foi lançado no Frax v3 para capturar os retornos de ativos do mundo real. Isso destaca-se como uma via promissora na DeFi durante mercados baixistas. Atualmente, os retornos do sFRAX são calculados rastreando as taxas IORB, com 50K FRAX pré-depositados cada quarta-feira para pagar os retornos atuais do sFRAX. A renda total do sFRAX em um ano é de 50K*52=2.6M. Calculado com base na renda anualizada real dos ativos RWA de 5,5%, o Frax irá alocar pelo menos 2.6M / 5.5% = 47M USD de ativos para RWA. (Estes dados são estimados com base nos ganhos atuais e podem mudar com as flutuações do IORB no futuro)

Quando o depósito no contrato sFRAX for inferior a 26M, o retorno anualizado do sFRAX será de 10%, o qual diminuirá gradualmente à medida que mais FRAX for depositado.

De Sam, fundador da Frax

Atualmente, a receita potencial do próprio protocolo Frax Finance no negócio RWA é implantar fundos AMO aqui para obter rendimentos. Além disso, existe a possibilidade de a Frax cobrar taxas ou oferecer dividendos de protocolo sobre esses retornos RWA no futuro. Uma vez que o negócio RWA da Frax se expanda, juntamente com o protocolo cobrando taxas ou fornecendo dividendos sobre esses lucros, isso poderia acelerar significativamente o processo para CR = 100%.

5. Influência do Frax ETH no CR

A renda atual do Frax ETH é de $1,31 milhões por ano, comparada com os $55,46 milhões do Lido por ano. Atualmente, a renda do Frax ETH tem um impacto relativamente menor na melhoria da CR. No entanto, a pista da LSD tem um potencial de crescimento substancial. Caso a posição dominante do Lido vacile, outros protocolos testemunhariam melhorias significativas.

Dados Frax ETH do Tokenterminal

Dados do Lido a partir do Tokenterminal

6. Resumo das Opiniões de Investimento

No geral, uma estimativa conservadora sugere que levaria de 2 a 6 anos para elevar a RC para 100%, dado o cenário atual. Há uma variabilidade significativa, dependendo principalmente de como a Frax utiliza seu AMO.

De forma otimista, um aumento em CRV e CVX poderia acelerar vastamente a taxa de melhoria do CR. No entanto, o Frax também enfrentará o dilema de vender ou não esses direitos de voto para garantir o CR. Manter e bloquear CRV e CVX concederá recursos de governança de liquidez on-chain. Vender imediatamente impulsionaria o CR, mas renunciaria a medidas de incentivo on-chain.

Em termos de potencial de negócios, o crescimento atual do RWA é um fator chave para impulsionar a melhoria do CR. A MakerDAO absorveu uma grande quantidade de liquidez em dólares americanos através do sDAI. Se o sFRAX ganhar gradualmente aceitação no mercado, seu potencial de crescimento será muito maior do que o de outras empresas. Se a Frax optar por alocar parte da receita do RWA para o tesouro a fim de continuar a melhorar o CR, então o processo em direção a CR=100% será muito melhorado.

Assim, do ponto de vista do investimento, devemos prestar atenção aos seguintes indicadores:

1. Utilização e rentabilidade de todos os AMOs
2. Preços dos tokens CRV e CVX
3. O crescimento de RWA e se o tesouro do protocolo receberá dividendos

Frax construiu um grande sistema de stablecoin completo. Podemos ver que tanto Fraxswap quanto Fraxlend, além de serem lançados no mercado aberto, estão a servir a Frax Finance. Isto é semelhante ao subDAO no plano final do MakerDAO:

• Tanto a MakerDAO como a Frax planeiam expandir-se horizontalmente em torno do seu núcleo (stablecoin) e construir um produto completo de stack.
• A diferença entre os dois é que o MakerDAO decidiu terceirizar essas funções para outros subDAOs, enquanto o Frax é governado pelo frxGov.

A vantagem do Frax é que capturou quase todas as demandas apropriadas no mercado DeFi, com um teto de potencial mais elevado e mecanismos de design prospectivos. No entanto, evidentemente, surge uma possível questão relacionada com um sistema abrangente que engloba stablecoins, negociação, empréstimos, cross-chain, LSD e potencialmente a futura Frax Chain Layer2. Tal sistema requer um módulo de governação extremamente eficiente e robusto. Além disso, o isolamento de riscos entre várias funcionalidades torna-se particularmente crucial, testando a estabilidade das futuras funcionalidades do protocolo e da governação on-chain.

Aviso de Risco

O mercado de criptomoedas apresenta um nível extremamente alto de risco. As opiniões neste artigo não constituem aconselhamento de investimento. Este artigo fornece opiniões independentes sem qualquer patrocínio.

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