Ethena: La encriptación ecológica ofrece la mejor opción de dólar sintético en la cadena pública.

Con la llegada de la primavera, quiero revivir el artículo "El polvo en la corteza" que publiqué hace un año. En él se planteaba cómo crear una moneda estable respaldada por humanos que existiera sin depender del sistema bancario TradFi. Mi idea es combinar las posiciones de contratos perpetuos largos y cortos de criptomonedas para crear una unidad de moneda fiduciaria sintética. Lo he llamado "Nakadollar", porque imagino utilizar contratos de futuros cortos "perpetuos" de Bitcoin y XBTUSD como una forma de crear un dólar sintético. Me comprometo a apoyar a un equipo confiable para llevar esta idea a la práctica.

Un año después, Guy fundó Ethena. Guy había trabajado en un fondo de cobertura con un valor de mercado de 60 mil millones de dólares, invirtiendo en áreas especiales como crédito, capital privado y bienes raíces. En el DeFi Summer de 2020, Guy descubrió el problema de Shitcoin y desde entonces no pudo detenerse. Después de leer "Dust on Crust", tuvo la idea de lanzar su propio dólar sintético. Pero quería mejorar mi idea original, creando un stablecoin sintético en dólares que utilizara ETH en lugar de BTC.

La razón por la que Guy elige ETH es porque la red de Ethereum ofrece rendimientos nativos. Para proporcionar seguridad y procesar transacciones, los validadores de la red de Ethereum pagan directamente una pequeña cantidad de ETH por cada bloque a través del protocolo. Este es el rendimiento de la estaca de ETH. Además, dado que ETH ahora es una moneda deflacionaria, existe una razón fundamental para que el comercio de futuros, forwards y swaps perpetuos de ETH/USD tenga una prima continua en comparación con el spot. Los poseedores de swaps perpetuos cortos pueden capturar esta prima. Al combinar la estaca física de ETH con posiciones cortas en swaps perpetuos ETH/USD, se puede crear un dólar sintético de alto rendimiento. Hasta esta semana, el rendimiento anual del ETH spot contra el dólar (sUSDe) es de aproximadamente >50%.

Guy nombró su dólar sintético como "Ethena" y formó un equipo de estrellas para lanzar rápidamente y de manera segura el protocolo. En mayo de 2023, Maelstrom se convirtió en asesor fundador y, a cambio, obtuvimos tokens de gobernanza. La stablecoin de Ethena, USDe, se lanzó oficialmente, y solo 3 semanas después de su lanzamiento en la mainnet, la emisión se acercaba a 1 mil millones de unidades ( TVL fue de 1 mil millones de dólares; 1 USDe = 1 dólar ).

Déjame hablar con sinceridad sobre el futuro de Ethena y las stablecoins. Creo que Ethena superará a Tether para convertirse en la mayor stablecoin. Esta profecía tomará muchos años en cumplirse. Quiero explicar por qué Tether es el mejor y el peor negocio en el criptomundo. Decir que es el mejor es porque puede ser la institución financiera que más beneficios obtiene de cada empleado en TradFi y en criptomonedas. Decir que es el peor es porque la existencia de Tether está diseñada para complacer a sus socios bancarios de TradFi más pobres. Los celos de los bancos y los problemas que Tether plantea a los guardianes del sistema financiero estadounidense pueden llevar a Tether a una catástrofe inminente.

Para todos esos Tether FUDsters engañados, quiero ser claro. Tether no es un fraude financiero, ni ha mentido sobre sus reservas. Además, respeto mucho a las personas que fundaron y operan Tether. Sin embargo, permítanme decir que Ethena va a revolucionar Tether.

Este artículo se dividirá en dos partes. Primero, explicaré por qué la Reserva Federal de los Estados Unidos (, el Departamento del Tesoro de los Estados Unidos y los grandes bancos estadounidenses vinculados a la política quieren destruir Tether. En segundo lugar, profundizaré en Ethena. Haré una breve introducción sobre cómo se construyó Ethena, cómo se mantiene vinculado al dólar y cuáles son sus factores de riesgo. Por último, proporcionaré un modelo de valoración para el token de gobernanza de Ethena.

Después de leer este artículo, entenderás por qué creo que Ethena es la mejor opción en el ecosistema de criptomonedas para proporcionar dólares sintéticos en la cadena pública.

Envidia, celos y odio

Tether) código: USDT( es la moneda estable máxima calculada según la circulación de tokens. 1 USDT = 1 dólar. USDT se envía entre billeteras en varias cadenas públicas como Ethereum. Para mantener el vínculo, Tether mantiene 1 dólar en cuentas bancarias por cada unidad en circulación de USDT.

Si no hay una cuenta bancaria en dólares, Tether no podrá cumplir con su función de crear USDT, mantener los dólares que respaldan USDT y canjear USDT.

Crear: Sin una cuenta bancaria, no se puede crear USDT, porque los comerciantes no tienen un lugar donde enviar sus dólares.

Custodia en dólares: Si no tienes una cuenta bancaria, no hay lugar donde guardar los dólares que respaldan el USDT.

Redención de USDT: No se puede redimir USDT sin una cuenta bancaria, ya que no hay una cuenta bancaria que pueda enviar dólares a la persona que redime.

Tener una cuenta bancaria no garantiza el éxito, ya que no todos los bancos son iguales. Hay miles de bancos en todo el mundo que pueden aceptar depósitos en dólares, pero solo ciertos bancos tienen cuentas principales en la Reserva Federal. Cualquier banco que desee liquidar dólares a través de la Reserva Federal para cumplir con las obligaciones como agente de dólares debe tener una cuenta principal. La Reserva Federal tiene la autoridad total sobre qué bancos pueden obtener cuentas principales.

Voy a explicar brevemente cómo funciona el negocio de los bancos corresponsales.

Hay tres bancos: el banco A y el banco B tienen su sede en dos jurisdicciones fuera de los Estados Unidos. El banco C es un banco estadounidense que tiene una cuenta principal. Los bancos A y B desean poder transferir dólares en el sistema financiero de moneda fiduciaria. Solicitan usar el banco C como banco agente. El banco C evalúa las carteras de clientes de los dos bancos y las aprueba.

El banco A necesita transferir 1000 dólares al banco B. El flujo de fondos es de 1000 dólares desde la cuenta del banco A en el banco C a la cuenta del banco B en el banco C.

Hagamos un pequeño cambio en el ejemplo, añadiendo al banco D, que también es un banco estadounidense con una cuenta principal. El banco A designa al banco C como su banco agente, mientras que el banco B designa al banco D como su banco agente. Ahora, si el banco A quiere transferir 1000 dólares al banco B, ¿qué sucederá? El flujo de fondos es que el banco C transfiere 1000 dólares desde su cuenta en la Reserva Federal a la cuenta del banco D en la Reserva Federal. Finalmente, el banco D depositará los 1000 dólares en la cuenta del banco B.

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Normalmente, los bancos fuera de Estados Unidos utilizan bancos corresponsales para transferir dólares a nivel mundial. Esto se debe a que los dólares deben liquidarse directamente a través de la Reserva Federal cuando fluyen entre diferentes jurisdicciones.

Comencé a involucrarme en la encriptación de criptomonedas en 2013. Normalmente, los bancos que almacenan moneda fiduciaria para los intercambios de criptomonedas no están registrados en Estados Unidos, lo que significa que necesitan depender de un banco estadounidense que tenga una cuenta principal para manejar los depósitos y retiros de moneda fiduciaria. Estos bancos extranjeros más pequeños, que no son estadounidenses, están ansiosos por los depósitos y los negocios bancarios de las empresas de criptomonedas, ya que pueden cobrar altas tarifas sin pagar ningún interés por los depósitos. A nivel mundial, los bancos suelen estar ansiosos por obtener fondos en dólares a bajo costo, ya que el dólar es la moneda de reserva global. Sin embargo, estos bancos extranjeros más pequeños deben interactuar con sus bancos corresponsales para manejar las transacciones de depósitos y retiros en dólares fuera de su ubicación. Aunque los bancos corresponsales toleran estos flujos de moneda fiduciaria relacionados con los negocios de criptomonedas, por alguna razón, a veces ciertos clientes de criptomonedas son excluidos por requerimiento de los bancos corresponsales. Si los bancos pequeños no cumplen con las regulaciones, perderán su relación con el banco corresponsal y su capacidad para transferir dólares a nivel internacional. Un banco que pierde la capacidad de mover dólares es como un muerto viviente. Por lo tanto, si el banco corresponsal lo exige, los bancos pequeños siempre dejarán de lado a los clientes de criptomonedas.

Al analizar la fortaleza de los socios bancarios de Tether, el desarrollo de este negocio de bancos corresponsales es crucial.

Socios bancarios de Tether:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Capital Union
• Ansbacher
• Deltec Bank and Trust

Entre los cinco bancos enumerados, solo Cantor Fitzgerald está registrado como banco en Estados Unidos. Sin embargo, ninguno de estos cinco bancos tiene una cuenta principal en la Reserva Federal. Cantor Fitzgerald es un comerciante de primer nivel que ayuda a la Reserva Federal a llevar a cabo operaciones de mercado abierto, como la compra y venta de bonos. La capacidad de Tether para transferir y mantener dólares está completamente sujeta a los caprichos de los bancos intermediarios. Dado el tamaño de la cartera de bonos del Tesoro estadounidense de Tether, creo que su relación con Cantor es crucial para continuar accediendo a este mercado.

Si los CEOs de estos bancos no han conseguido obtener acciones de Tether a cambio de servicios bancarios a través de negociaciones, entonces son unos tontos. Cuando más tarde presente el indicador de ingresos por empleado de Tether, entenderás la razón.

Esto cubre las razones por las cuales los socios bancarios de Tether no están funcionando bien. A continuación, quiero explicar por qué la Reserva Federal no está contenta con el modelo de negocio de Tether, y por qué, fundamentalmente, esto no tiene que ver con la encriptación, sino con la forma en que funciona el mercado monetario del dólar.

Banca de reservas completas

Desde la perspectiva de TradFi, Tether es un banco de reservas completas, también conocido como banco en sentido estricto. Un banco de reservas completas solo acepta depósitos y no otorga préstamos. El único servicio que ofrece es la remesa de dinero. Prácticamente no paga intereses por los depósitos, ya que los depositantes no enfrentan ningún riesgo. Si todos los depositantes solicitan al mismo tiempo retirar su dinero, el banco puede cumplir con sus demandas de inmediato. Por lo tanto, se le llama "reservas completas". En comparación, los bancos de reservas fraccionarias prestan más dinero del que tienen en depósitos. Si todos los depositantes solicitan al mismo tiempo que un banco de reservas fraccionarias devuelva sus depósitos, el banco se colapsará. Los bancos de reservas fraccionarias pagan intereses para atraer depósitos, pero los depositantes enfrentan riesgos.

Tether es esencialmente un banco de dólares con reservas completas, que ofrece servicios de transacciones en dólares impulsados por cadenas públicas. Así de simple. Sin préstamos, sin cosas interesantes.

A la Reserva Federal no le gustan los bancos de reserva total, no por quiénes son sus clientes, sino por cómo manejan sus depósitos. Para entender por qué a la Reserva Federal le desagrada el modelo bancario de reserva total, debo discutir el mecanismo de la flexibilización cuantitativa ) QE ( y su impacto.

Los bancos colapsaron durante la crisis financiera de 2008 porque no tenían suficientes reservas para cubrir las pérdidas de hipotecas incobrables. Las reservas son los fondos que los bancos mantienen en la Reserva Federal. La Reserva Federal monitorea el tamaño de las reservas bancarias en función del total de préstamos impagados. Después de 2008, la Reserva Federal se aseguró de que los bancos nunca carecieran de reservas. La Reserva Federal logró esto mediante la implementación de QE.

QE es el proceso en el que la Reserva Federal compra bonos a los bancos y acredita las reservas que posee la Reserva Federal a los bancos. La Reserva Federal lleva a cabo compras de bonos QE por un valor de billones de dólares, lo que provoca una expansión del saldo de reservas de los bancos. ¡Genial!

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La expansión cuantitativa no ha causado una inflación loca de manera tan evidente como los cheques de estímulo del COVID, porque las reservas bancarias permanecen en la Reserva Federal. Las medidas de estímulo del COVID se entregaron directamente al público para su uso libre. Si los bancos prestaran estas reservas, la tasa de inflación después de 2008 aumentaría de inmediato, ya que ese dinero estaría en manos de empresas y particulares.

La existencia de los bancos de reserva fraccionaria es para otorgar préstamos; si los bancos no otorgan préstamos, no ganan dinero. Por lo tanto, en condiciones similares, los bancos de reserva fraccionaria prefieren prestar reservas a los clientes que pagan, en lugar de dejarlas en la Reserva Federal. La Reserva Federal enfrenta un problema. ¿Cómo aseguran que el sistema bancario tenga reservas casi infinitas, sin provocar inflación? La Reserva Federal elige "sobornar" a la industria bancaria, en lugar de prestar.

Los sobornos a los bancos exigen que la Reserva Federal pague intereses sobre los excesos de reservas del sistema bancario. Para calcular el monto del soborno, se puede multiplicar el total de las reservas bancarias que posee la Reserva Federal por la tasa de interés del saldo de reservas )IORB(. IORB debe oscilar entre el límite inferior y superior de la tasa de fondos de la Reserva Federal. Por favor, lea mi artículo "Kite or Board" para entender las razones.

Los préstamos conllevan riesgos. Los prestatarios pueden incumplir. Los bancos prefieren