*Forward the Original Title： Web3 | RWA赛道漫谈：RWA的来时路

Introducción

Desde la aparición del crédito privado tokenizado en 2021, ha evolucionado hasta lo que ahora conocemos como RWA (Activos del Mundo Real) tras un considerable desarrollo. Su presencia complementa la zona intermedia de gestión de riesgos en el mundo cripto, cumpliendo en parte las necesidades de los inversores de carteras de inversión diversificadas, fuentes alternativas de ingresos, introducción de colaterales diversos y enriquecimiento de la gestión de activos on-chain. Sin embargo, debido a limitaciones en regulaciones legales, estructuras financieras, soporte técnico y aplicaciones de datos, en comparación con las finanzas tradicionales, las categorías de activos tokenizados siguen siendo muy limitadas, concentrándose principalmente en crédito privado y bonos del gobierno de EE. UU.

A partir del 31 de diciembre de 2023, los fondos asignados a bonos del gobierno de EE. UU. tokenizados superaron los $831 millones (en comparación con $114 millones a principios de 2023), y casi todos los fondos asignados a tales productos (alrededor del 90%) a principios de 2023 se facilitaron a través del producto Benji de Franklin Templeton, el primer producto de bonos del gobierno de EE. UU. tokenizado lanzado en el mercado. Posteriormente, la emisión del Fondo de Bonos del Gobierno a Corto Plazo de Ondo Finance (OUSG)^[1]introdujo con éxito una versión tokenizada del BlackRock iShares Short-Term Treasury ETF^[2] a los inversionistas. Al 31 de diciembre de 2023, OUSG ha acumulado activos bajo gestión que superan los USD 138 millones, liderando el mercado entre los emisores nativos de criptomonedas. Por supuesto, las subidas de tipos de la Reserva Federal a lo largo de 2022-2023 fueron un factor clave en la subida de los tipos de interés de los bonos tokenizados del gobierno estadounidense. Estas subidas de tipos, junto con el colapso de los rendimientos de las criptomonedas, hicieron que las tasas libres de riesgo estándar a nivel mundial (es decir, los bonos del gobierno de EE. UU.) fueran una opción atractiva de "bajo riesgo" para los titulares de criptomonedas. Por otro lado, en 2022, el crédito privado tokenizado alcanzó un máximo de USD 1.5 mil millones, cayó a USD 256 millones a principios de 2023 y se recuperó a USD 485 millones al 31 de diciembre de 2023. Desde el 1 de enero de 2023, el TVL también ha crecido un 89%.

Valor de mercado de los productos de bonos del gobierno de EE. UU. Tokenizados:

(Fuente: RWA.xyz)

Activos de crédito privado tokenizados bajo gestión:

(Fuente: RWA.xyz)

Desde un punto de vista técnico, RWA no es más que mapear tipos de activos originales en la blockchain a través de medios técnicos y legales, utilizando "tokens" para representar los derechos e intereses de los "activos subyacentes", disfrutando así de la alta eficiencia y bajo costo que traen las nuevas herramientas de liquidación financiera. Desde la perspectiva de la propiedad de activos y el intercambio de valor, hacemos una distinción de fuera de la cadena a en la cadena:

Por lo tanto, para crecer en un mercado financiero equilibrado, son necesarios productos financieros diversificados y de varios niveles, que requieren tanto activos nativos en cadena como activos fuera de cadena que el capital tradicional pueda entender. Los participantes del mercado financiero tradicional también desean reducir costos y aumentar la eficiencia para lograr una mayor flexibilidad de activos y disfrutar de la oportunidad de diseñar más productos globales. Para las distinciones anteriores, demos ejemplos respectivamente:

01.

El primer escenario es fácil de entender. Es similar al caso: un inversor compra acciones de una empresa cotizada a través de una bolsa de valores, convirtiéndose en accionista de la empresa cotizada, y compartiendo dividendos o obteniendo beneficios al vender las acciones.

02.

El segundo escenario es similar a un inversor que compra el Franklin Chain’s US Government Money Market Fund (FOBXX)^[3] en Benji, representado como tokens $BENJI en la cadena Polygon, pero el intercambio de valor ocurre fuera de la cadena, con inversores suscribiendo y canjeando FOBXX con moneda fiduciaria. FOBXX todavía involucra proveedores de servicios financieros tradicionales, como agentes de transferencia que facilitan la interacción entre inversores y la cadena de bloques. El agente de transferencia de FOBXX mantiene registros formales en formato de libro mayor, con la cadena de bloques sirviendo como un registro complementario. Las claves privadas asociadas con las billeteras de inversores son proporcionadas y mantenidas por el agente de transferencia del fondo. Esto marca el primer fondo mutuo registrado en EE. UU. que utiliza cadenas públicas de blockchain para el procesamiento de transacciones y el registro de propiedad. En general, las empresas tradicionales de gestión de activos adoptan enfoques casi idénticos para tokenizar bonos del gobierno de EE. UU., operando en forma de acciones de fondos tokenizados.

Los titulares de tokens de fondos tokenizados deben registrar sus direcciones en la lista blanca del fondo, y las transacciones no se ejecutarán en direcciones fuera de la lista blanca. Además, solo se admiten transacciones en moneda fiduciaria, no en criptomonedas como stablecoins, con la cadena de bloques sirviendo principalmente un papel contable secundario.

03.

El tercer escenario se asemeja a los inversores que depositan $USDC en el New Silver Pool a través de la aplicación de Centrifuge, recibiendo tokens $NS 2DROP emitidos por el emisor del token (SPV, NS Pool LLC), que representan los intereses prioritarios de los inversores en el New Silver Pool. La contraparte en la transacción es el emisor del token, una subsidiaria propiedad y administrada por New Silver Lending LLC (New Silver). New Silver vende sus activos (como las cuentas por cobrar de préstamos puente) a la SPV, que convierte las cuentas por cobrar en tokens ERC-721 ($NS 2DROP). Al enviar cuentas por cobrar tokenizadas al contrato inteligente del New Silver Pool, el SPV garantiza automáticamente las cuentas por cobrar para el crédito, lo que le permite retirar $USDC del New Silver Pool. Los ingresos generados por los activos subyacentes se pagan directamente a la SPV, se convierten en $USDC y luego se envían al contrato inteligente del New Silver Pool. Los inversores canjean sus inversiones interactuando con el contrato inteligente del New Silver Pool. El contrato inteligente ejecuta transacciones, pero la propiedad de los activos subyacentes siempre se captura y representa fuera de la cadena. Centrifuge Pool es una plataforma de financiación abierta basada en contratos inteligentes que reúne a empresas o "originadores de activos" e inversores a través de DeFi, lo que permite a los originadores de activos financiar APR (como facturas, préstamos garantizados o regalías de medios) en cadena con inversiones de inversores en criptomonedas. Los originadores de activos tokenizan activos financieros en NFT y utilizan estos NFT como garantía para su Centrifuge Pool. Por lo tanto, el Centrifuge Pool incluye al emisor de tokens (normalmente un SPV para mantener activos, obtener financiación de Centrifuge, emitir tokens prioritarios/subordinados y gestionar el fondo) y a los originadores de activos (poseer activos del mundo real y colateralizar estos activos para obtener financiación de los emisores), y los inversores proporcionan liquidez y obtienen rendimientos a través de este mecanismo.

04.

El cuarto escenario difiere del tercero solo en que en ciertas jurisdicciones, la ley reconoce la propiedad completa de los activos tradicionales fuera de la cadena a los titulares de tokens. Debido a que la mayoría de las autoridades regulatorias en las jurisdicciones actuales aún no aceptan directamente los tokens y blockchains como herramientas para el registro de propiedad, significa que la propiedad del token no puede representar directamente la propiedad de los activos subyacentes bajo las regulaciones legales de estas jurisdicciones. En algunos países y regiones que admiten el registro directo de valores en la cadena de bloques, como la introducción del concepto de "Valores Registrados No Certificados" en la Ley DLT de Suiza, los valores pueden emitirse directamente en la cadena de bloques como entradas de libro mayor por parte de las agencias autorizadas pertinentes, reconociendo la cadena de bloques como una herramienta para el registro de capital. Actualmente, en otros mercados financieros importantes como Estados Unidos, Singapur y la Región Administrativa Especial de Hong Kong, las leyes pertinentes aún no admiten el registro y la grabación directa de valores en la cadena de bloques, por lo que la mayoría de los activos deben procesarse a través del tercer escenario. Las excepciones raras incluyen Anemoy^[4], que está diseñado específicamente para inversores no calificados de EE. UU. y emite activos subyacentes de bonos del gobierno de EE. UU. a través de una estructura de fondos regulada por BVI FSC.

Debido al desfase legal en los derechos de propiedad mencionado anteriormente, la mayoría de los productos APR en el mercado pertenecen al tercer modelo o, más coloquialmente, al modelo respaldado por activos. Esencialmente, los tokens recién emitidos representan nuevos valores que representan los intereses económicos de los activos subyacentes. Los emisores de activos emiten y registran activos fuera del sistema blockchain. Después de la compra de activos por parte de terceros, los tokens se emiten proporcionalmente, de ahí los términos "originadores de activos" y "emisores de tokens" mencionados en el tercer modelo. Bajo la exploración de proyectos líderes como MakerDAO, se ha formado un camino más claro.

05.

El quinto escenario implica activos nativos en cadena con los que estamos más familiarizados, como en Uniswap, donde los inversores se convierten en proveedores de liquidez y reciben tokens LP correspondientes por la liquidez que proporcionan, representando sus intereses de propiedad en los activos en el pool de liquidez. El control y la realización de la propiedad de los activos subyacentes se realizan completamente en cadena.

Por supuesto, la tokenización mencionada anteriormente no es simplemente un asunto de emisión de tokens en cadena, sino más bien una serie de procesos, que incluyen la compra, custodia, negociación, correlación de activos subyacentes y marcos legales de tokens, intercambio de información y emisión de tokens en cadena. Por lo tanto, la tokenización de RWAs no puede ocurrir sin el marco del mundo tradicional. La ley forma la base de la tokenización de RWAs, determinando qué activos se pueden tokenizar, las regulaciones que se deben seguir durante la tokenización y restringiendo la estructura específica de la tokenización y negociación de activos, incluida la evaluación de activos, auditoría, confirmación de títulos, emisión y negociación de tokens, así como la gestión de riesgos relacionada. Además, se requiere una cantidad significativa de tecnología para respaldar la etapa de intercambio de información que se muestra en el diagrama, incluida la tecnología blockchain, la tecnología de contratos inteligentes, oráculos, soluciones entre cadenas y tecnologías relacionadas de seguridad y protección de la privacidad.

Actualmente, los participantes en el espacio de RWA todavía son bastante limitados. Las expectativas a corto plazo para las RWAs en el mercado no deben ser excesivamente altas. Para un proyecto de RWA, hay múltiples consideraciones, incluida la selección de activos subyacentes, la estandarización de activos subyacentes, la complejidad de los procesos que conllevan, la colaboración con instituciones del mundo real fuera de la cadena, y cómo abordar problemas de gestión de riesgos en varias etapas como el mantenimiento de activos subyacentes, la integración de activos, la distribución de beneficios y la liquidación de activos. Por supuesto, el aspecto más crucial sigue siendo los activos subyacentes, que requieren evaluación de liquidez, seguridad de activos, nivel de estandarización, fuentes de ingresos y otros aspectos. La capacidad del equipo del proyecto para seleccionar, empaquetar y operar activos subyacentes también influye significativamente en el éxito del proyecto y su capacidad de escalar. Tomando como ejemplo la banca de inversión tradicional, empresas como Kade en bienes raíces comerciales y Prologis en logística y almacenamiento tienen sólidas capacidades de gestión de marca. A través del modelo de banca de inversión de capital industrial, han logrado recaudación de fondos, gestión y estrategias de salida, abarcando fondos de capital privado, operaciones de gestión industrial, OPI y REITs, formando un canal de salida de circulación de capital efectivo.

De hecho, hay muchos beneficios para las RWAs tanto en el proyecto como en el lado del financiamiento. Con el apoyo de blockchain en el lado del proyecto, es posible acceder a la liquidez global y reducir el costo de adquisición de capital. Los inversores en países en desarrollo han obtenido un nuevo medio para combatir las fluctuaciones en sus monedas nacionales, y para los inversores orientados a la asignación, la combinación de activos criptográficos nativos con varios tipos de RWAs puede lograr una mejor diversificación del riesgo. A medida que el mercado madura y la regulación se profundiza, la diversificación de los activos subyacentes generará más nuevas estructuras de negocios de activos aparte de los fideicomisos y SPVs. El cumplimiento es un requisito necesario, que requiere garantías legales para proteger a los inversores de fraudes, combatir los crímenes financieros y actividades ilícitas relacionadas, salvaguardar la privacidad de los inversores, garantizar que los participantes de la industria cumplan al menos con los estándares mínimos básicos, y proporcionar mecanismos de recurso en caso de problemas.

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