Resumo

• Os market makers contribuem significativamente para a redução da volatilidade e dos custos de transação, fornecendo uma liquidez substancial, garantindo uma execução de negociações eficiente, estimulando a confiança dos investidores e possibilitando operações de mercado mais suaves.
• Os market makers utilizam várias estruturas para fornecer liquidez, sendo mais comuns os acordos de empréstimo de tokens e os modelos de retenção. No acordo de empréstimo de tokens, os market makers pedem emprestados tokens do projeto para garantir a liquidez do mercado por um período especificado, tipicamente 1-2 anos, e recebem opções de compra como compensação. Por outro lado, o modelo de retenção envolve os market makers recebendo compensação por manter a liquidez ao longo do tempo, tipicamente através de taxas mensais.
• Tal como nos mercados tradicionais, regras claras e regulamentos sobre atividades de market-making desempenham um papel crucial no bom funcionamento dos mercados de criptomoedas. Dada a sua natureza incipiente, há uma necessidade urgente de regulamentações inteligentes que previnam práticas ilícitas e garantam uma concorrência justa. Tais regulamentações irão contribuir significativamente para promover a liquidez do mercado e proteger os investidores.

Figura 1: Em que mercado deseja negociar?
Origem: Pesquisa Presto

Os recentes eventos no mercado de criptomoedas têm despertado um interesse significativo nos market makers e no conceito de market making. No entanto, o market making é frequentemente mal compreendido, visto como uma oportunidade para manipulação de preços, incluindo esquemas infames de pump-and-dump, e há uma falta de informações precisas sobre o verdadeiro papel dos market makers nos mercados financeiros. É comum que projetos emergentes, à beira de listar seus tokens, permaneçam alheios à importância dos market makers e frequentemente questionem sua necessidade. Com este contexto, este artigo tem como objetivo explicar o que é um market maker, a importância de seu papel e sua função dentro do mercado de criptomoedas.

O que é um market maker?

Os market makers desempenham um papel crítico na manutenção da liquidez contínua no mercado. Normalmente, conseguem isso oferecendo simultaneamente cotações de compra e venda. Ao comprar dos vendedores e vender aos compradores, promovem um ambiente contínuo no qual os participantes de mercado podem realizar transações à sua conveniência.

Isto pode ser comparado ao papel das concessionárias de automóveis usados que são comuns em nossas vidas diárias. Assim como essas concessionárias nos permitem vender prontamente nosso veículo atual e comprar um carro usado sempre que desejamos, os market makers desempenham uma função semelhante nos mercados financeiros. A Citadel, um market maker global, fornece a seguinte definição de market maker:

Figura 2: Como um market maker TradFi define o papel
Fonte: Pesquisa Presto

Os market makers também têm uma importância vital nos mercados financeiros tradicionais. Na NASDAQ, cada ação tem, em média, cerca de 14 market makers, totalizando cerca de 260 market makers estimados. Além disso, em mercados menos líquidos do que ações, como títulos, commodities e câmbio, a maioria das negociações é realizada através de market makers.

Lucros & Riscos dos Market Makers

Os market makers ganham as suas receitas a partir do spread entre os preços de compra e venda dos instrumentos financeiros que negociam, conhecido como spread de compra e venda. Uma vez que o preço de venda é mais alto do que o preço de compra, os market makers garantem lucros (o spread de compra e venda) ao comprar um instrumento financeiro a um preço mais baixo e vendê-lo ao mesmo instrumento a um preço mais alto.

Figura 3: Spread de compra e venda
Origem: Pesquisa Presto

• Considere uma situação em que um market maker coloca simultaneamente um lance de $27,499 e um preço de venda de $27,501 para um ativo. Se essas ordens forem executadas, o market maker compra o ativo por $27,499 e vende por $27,501, obtendo assim um lucro de $2 ($27,501 — $27,499). Esse lucro representa o spread de compra e venda.
• Este conceito alinha-se com o exemplo da concessionária de carros usados mencionado anteriormente, onde o revendedor compra um carro usado e mais tarde o vende por um pouco mais, obtendo assim um lucro com a diferença entre os preços de compra e venda.

No entanto, é importante notar que nem todas as atividades de criação de mercado geram lucros e os criadores de mercado podem incorrer em perdas. Em mercados de flutuação rápida, o preço de um ativo específico pode oscilar bruscamente numa direção, resultando apenas na execução do preço de compra ou venda, em vez de ambos ocorrerem quase simultaneamente. Os criadores de mercado também estão expostos ao risco de inventário, que é o risco associado à incapacidade de vender um ativo. Esse risco existe porque os criadores de mercado mantêm consistentemente uma parte dos ativos para os quais estão a criar mercado, a fim de fornecer liquidez.

ex) Num cenário em que um comerciante de carros usados compra um veículo e não consegue encontrar um comprador, juntamente com uma recessão econômica que faz com que os preços dos carros usados baixem, o comerciante estaria a sofrer uma perda financeira.

Porque Precisamos de Market Making

Fornecendo liquidez substancial
O objetivo principal da criação de mercado é garantir liquidez suficiente no mercado. Liquidez refere-se à rapidez e facilidade com que um ativo pode ser convertido em dinheiro sem perda financeira. Alta liquidez de mercado diminui o impacto nos custos de transação para qualquer negociação, minimiza perdas e permite a execução eficiente de grandes ordens sem causar flutuações significativas nos preços. Essencialmente, os criadores de mercado facilitam a capacidade dos investidores de comprar ou vender tokens mais rapidamente, em volumes maiores e com maior facilidade a qualquer momento, sem perturbações substanciais.

Figura 4: Por que a liquidez é importante
Fonte: Presto Research

ex) Considere um investidor que precisa comprar 40 tokens imediatamente. Num mercado altamente líquido (Order Book A), poderiam comprar instantaneamente 40 tokens por $100 cada. No entanto, num mercado menos líquido (Order Book B), têm duas opções: 1) Comprar 10 tokens a $101.2, 5 tokens a $102.6, 10 tokens a $103.1 e 15 tokens a $105.2, resultando num preço médio de $103.35, ou 2) esperar um período prolongado para que os tokens atinjam o preço desejado.

Volatilidade Reduzida
Como ilustrado no exemplo anterior, a liquidez substancial fornecida pelos market makers ajuda a mitigar a volatilidade dos preços. No cenário descrito, logo após o investidor comprar 40 tokens, o próximo preço disponível no Livro de Ordens B é de $105.2. Isso demonstra que uma única transação causou aproximadamente 5% de volatilidade no preço. Nos mercados de criptomoedas do mundo real, para ativos altamente ilíquidos, até mesmo uma pequena negociação pode desencadear mudanças significativas nos preços. Isso é especialmente verdade durante períodos de volatilidade de mercado, quando menos participantes podem levar a flutuações substanciais. Assim, os market makers desempenham um papel crucial na redução da volatilidade dos preços ao preencher essa lacuna entre oferta e demanda.

Figura 5: Como a criação de mercado ajuda a reduzir a volatilidade
Origem: Pesquisa Presto

O referido papel de criador de mercado acaba por fomentar a confiança dos investidores no projeto. Todo investidor deseja a capacidade de comprar e vender as suas participações conforme necessário, com custos de transação mínimos. No entanto, se os investidores perceberem que o spread entre a oferta e a procura é amplo, ou que será necessário um tempo considerável para executar a quantidade desejada das suas transações, podem ficar desencorajados, independentemente da sua visão positiva do projeto. Portanto, se os criadores de mercado estiverem consistentemente ativos no mercado, fornecendo liquidez, isso não só reduz a barreira de entrada para os investidores, mas também os estimula a investir. Essa ação, por sua vez, contribui para mais liquidez, criando um ciclo virtuoso e fomentando um ambiente onde os investidores podem negociar com confiança.

Projetos de criptomoeda ↔ criadores de mercado

Embora existam muitas formas de estruturas contratuais entre criadores de mercado e projetos no mercado de criptomoedas, incluindo estruturas contratuais de empréstimo de tokens + taxa de retenção, a estrutura contratual mais amplamente utilizada (empréstimo de tokens + opção de compra) funciona da seguinte forma:

Figura 6: Estrutura do criador de mercado do projeto <-> mercado
Origem: Pesquisa Presto

Projeto → Market Maker

• O market maker toma emprestados os tokens necessários para o processo de market-making do projeto. Nas fases iniciais de listagem de um token, muitas vezes há uma demanda excessiva por tokens em comparação com a oferta, devido ao baixo número de tokens disponíveis no mercado. Para contrariar este desequilíbrio, o market maker toma emprestados tokens do projeto, normalmente com uma maturidade média de 1 a 2 anos (correspondente ao prazo do contrato de market-making), para garantir a liquidez do mercado.
• Em troca dos seus serviços de market-making, os market makers têm o direito de exercer uma opção de compra sobre os tokens emprestados no vencimento do empréstimo. Esta opção de compra dá-lhes o direito de adquirir os tokens a um preço predeterminado. Em vez de depender de moeda fiduciária, as opções de compra são oferecidas como compensação devido aos recursos financeiros limitados do projeto. Além disso, o valor da opção de compra correlaciona diretamente com o preço do token, fornecendo aos market makers proteção contra esquemas de pump-and-dump precoce.

Market Maker → Projeto

• O market maker, com os tokens emprestados durante a duração do contrato, fornece um serviço negociando com o projeto para garantir uma spread máxima e liquidez suficiente. Este acordo facilita as negociações dentro de um ambiente de liquidez bem sustentado

Em resumo, um criador de mercado toma emprestado tokens do projeto, recebe uma opção de compra e fornece serviços com o objetivo de garantir liquidez especificada dentro de uma spread para a duração do empréstimo. No entanto, é importante notar que um criador de mercado legítimo não faz promessas em relação ao preço.

Deficiências regulamentares nos mercados de criptomoedas

A perceção negativa da criação de mercado no mercado de criptomoedas deve-se principalmente à sua falta de regulação em comparação com os mercados financeiros tradicionais. Nos mercados de ações dos EUA, como o NASDAQ e o NYSE, os criadores de mercado são obrigados a manter tanto os preços de compra como de venda para um mínimo de 100 ações e são obrigados a cumprir a ordem se surgir uma ordem correspondente (ver figura 7). Existem também requisitos muito específicos para a criação de mercado, como só fazer ordens dentro de um determinado intervalo (por exemplo, dentro de 8% ou 30% para ações de grande capitalização). Estas medidas impedem os criadores de mercado de colocar as duas ordens mencionadas a preços absurdos (longe do preço mais alto de compra/preço mais baixo de venda) e só fazer a ordem apropriada quando há oportunidade de lucro.

Figura 7: Regras da NYSE sobre a criação de mercado
Origem: Pesquisa Presto

No entanto, como mencionado anteriormente, a criação de mercado nos mercados de criptomoedas ainda é comparativamente pouco regulamentada. Ao contrário dos mercados financeiros tradicionais, não existem licenças separadas ou entidades reguladoras que supervisionem essas operações.

Consequentemente, não é incomum encontrar notícias de empresas que lucram ilicitamente sob o pretexto de "market making". O problema mais significativo é que, enquanto as bolsas tradicionais, como a NASDAQ, impõem penalidades rigorosas e regulamentos contra atividades ilegais de market-making, os mercados fragmentados de criptomoedas carecem de penalidades substanciais para práticas enganosas de market-making. Há uma clara deficiência na supervisão regulatória, destacando a crescente necessidade do mesmo nível de regulação nos mercados de criptomoedas que existe nos mercados financeiros tradicionais.

Conclusão

Embora as deficiências regulatórias permitam áreas cinzentas na criação de mercado de criptomoedas, os market makers continuarão a desempenhar um papel crucial no mercado. A sua função de comprar instrumentos financeiros aos vendedores e vendê-los aos compradores para fornecer liquidez continua a ser fundamental. Especialmente nos mercados de criptomoedas ilíquidos, os market makers contribuem para a redução dos custos de transação e da volatilidade, promovendo assim um ambiente onde os investidores podem negociar com maior confiança. Portanto, ao incorporar os market makers no sistema e promover uma concorrência justa com práticas sólidas de criação de mercado, podemos antecipar um ambiente onde os investidores podem negociar com maior segurança.

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